Концепции зомби: Денежный мультипликатор
Перевод статьи Джозефа Ванга, FedGuy.
Больше переводов в моём телеграмм-канале
Денежный мультипликатор - это теория о связи между количеством базовых денег (резервов центрального банка) и количеством широких денег (банковских депозитов, валюты) в финансовой системе. Согласно этой теории, центральный банк регулирует уровень денежной базы в системе, что дает коммерческим банкам больше возможностей для кредитования в соответствии с их нормативами резервирования, что затем увеличивает количество широкой денежной массы. Это звучит разумно, но неточно, потому что коммерческие банки (и банковская система в целом) никогда не ограничены резервами при кредитовании – они всегда могут занять больше резервов, по-другому управлять своими обязательствами или обойти правила, переведя свою деятельность за пределы страны. В этом посте я покажу, почему не существует такого понятия, как денежный мультипликатор.
Что такое денежный мультипликатор?
"Книжная" версия денежного мультипликатора, преподаваемая на курсах бакалавриата, предполагает, что увеличение резервов центрального банка дает коммерческим банкам больше возможностей для кредитования в соответствии с их нормативами резервирования. Если банки обязаны хранить 10% резервов центрального банка на своих депозитах, то увеличение резервов коммерческих банков на 100 долларов увеличило бы денежную массу на 1000 долларов, поскольку эти резервы были умножены с помощью банковских операций с частичным резервированием.
Но, как ясно показано на первом графике (выдержка из отличной статьи Карпентера, бывшего чиновника ФРС, который сейчас является главным экономистом UBS в США), денежная масса М2, по–видимому, имеет мало отношения к уровням резервов (Примечание: требования к резервам могут быть удовлетворены за счет резервов или наличных в хранилищах. Вот почему существует разрыв между требуемыми резервами и общим объемом резервов). В мире после QE, где резервы исчисляются триллионами, также, по-видимому, не наблюдается бума банковского кредитования. Денежный мультипликатор явно отсутствует. Но почему?
Банки могут избежать ограничений по резервированию, занимая средства в другом банке
Если банк когда-нибудь сам почувствует потребность в резервах, он может легко выйти на рынок и занять резервы у другого банка. Рынок, на котором банки берут заем овернайт из резервов другого банка, называется рынком федеральных фондов. В эпоху, предшествовавшую QE и Базелю III, этот рынок был глубоким и устойчивым (сейчас это мертвый рынок, потому что правила Базеля III не позволяют банкам занимать друг у друга). На тот момент не было достоверных общедоступных данных по рынку федеральных фондов, но приведенный выше график межбанковских займов является хорошим показателем, который показывает, что объемы исчисляются сотнями миллиардов. В экстренных случаях банк также может взять кредит у ФРС через дисконтное окно.
Банк, решающий выдать кредит, никогда не будет ограничен резервами, но он может быть ограничен стоимостью резервов по займам. Например, если заемщик готов взять кредит в банке только под 5%, а ставка по федеральным фондам составляет 4%, то банку может не иметь смысла предоставлять этот кредит. Денежно-кредитная политика контролирует кредитование через стоимость денег (процентные ставки), а не через количество резервов.
Банки могут избежать ограничений резервирования за счет управления пассивами
На балансе банков имеется много различных видов депозитов, и на некоторые из них не распространяются нормативы резервирования. Нормативы резервирования разработаны для того, чтобы гарантировать, что банк в состоянии покрыть расходы по снятию средств, поэтому они, как правило, применяются к депозитам, которые могут быть сняты в любое время, например, к депозитам на текущих счетах. С другой стороны, срочные депозиты, такие как долгосрочные CDs для институциональных инвесторов, не могут быть сняты вкладчиком в любое время, а только по истечении срока действия CD. Банк не обязан создавать резервы под эти депозиты.
Депозитный сертификат (англ. - certificate of deposit, сокр. CD) - именная ценная бумага, выдаваемая вкладчику, которая удостоверяет внесенную им сумму депозита. Такой сертификат дает вкладчику право получить по окончании срока его действия проценты, зафиксированные условиями договора.
- прим. Holy Finance
Банк Б - обязательства по депозитам и CD
В приведенном выше примере Банк A и Банк B выдают кредиты на сумму 900 долларов каждый, но Банк A обязан держать 100 долларов в резервах против своих 1000 долларов на текущих депозитах (предположим, что коэффициент резервирования составляет 10%). С другой стороны, банку B нужно держать в резервах всего 50 долларов, потому что у него было только 500 долларов на текущих депозитах. Остальная часть кредита финансируется за счет выпуска долгосрочных CD, выпущенных институциональным инвесторам, под которые не требуется создавать резервы. Обратите внимание, что банку B, скорее всего, придется выплачивать более высокую процентную ставку по CD сроком на 1 год, чем по депозиту на расчетном счете.
Банки могут избежать ограничений по резервированию, переводя депозиты за рубеж
Долларовые депозиты, хранящиеся в оффшорных филиалах банков США (“евродоллары”), исторически облагались более низкими резервными требованиями, чем депозиты onshore. Обратите внимание, что коэффициенты резервирования для евродолларов со временем корректировались, но с 1990 года для банков США они равны 0.
В таблицах ниже показано, как размещение депозитов в оффшорах может изменить профиль ответственности американского банка. В первой таблице у банка обязательства по депозитам на сумму 100 миллионов долларов, во второй таблице он сократил эти обязательства по депозитам, переведя депозиты на сумму 10 миллионов долларов в свой лондонский филиал, а затем заняв их обратно. В целом размер баланса банка не изменился. Банк просто перераспределил свои обязательства, чтобы воспользоваться преимуществами более низких резервных требований к офшорным депозитам.
Рисунок выше - The Euro-Dollar Market: Some First Principles, Милтон Фридман
Этот оффшорный/оншорный регулятивный арбитраж был одной из движущих сил роста оффшорной долларовой банковской системы в 1960-70-х годах. (Примечание: Исключение из "Regulation Q" также было основным фактором, способствовавшим переводу долларов за рубеж. "Regulation Q" устанавливает верхний предел процентных ставок, по которым банки могли бы выплачивать свои депозиты onshore. В ответ банки просто начали переводить свои депозиты в оффшоры, где они могли платить по рыночным ставкам. Ограничения Reg Q закончились в 2011 году).
Коэффициентов резервирования Больше даже не существует
15 марта 2020 года ФРС объявила, что снизит нормативы резервирования до 0. Согласно теории денежного мультипликатора, бесконечный коэффициент резервирования подразумевал бы бесконечный объем кредитования, но, конечно, ничего подобного не произошло. Банки ужесточили свои кредитные стандарты в связи с перспективой рецессии.
Нормативы резервирования были необходимы не только для того, чтобы банки могли справиться с выводом средств, но и были важной частью прежней денежно-кредитной системы ФРС с “дефицитными резервами”. В мире низких резервов до QE ФРС контролировала процентные ставки, регулируя количество резервов в системе. Спрос на резервы был в значительной степени неэластичным и определялся коэффициентом резервирования. ФРС могла бы изменять ставку по федеральным фондам, добавляя или вычитая несколько сотен миллионов резервов каждый день, чтобы повлиять на ставку по федеральным фондам. В мире после QE ставка по фондам контролируется путем корректировки ставки предложения по линии обратного репо и процентной ставки, предлагаемой по резервам.
Устанавливая коэффициент резервирования равным 0, ФРС признает, что этот коэффициент не играет никакой роли в современной банковской системе. Банки располагают огромными объемами резервов, и поэтому нет никаких опасений, что они не смогут справиться со снятием средств. ФРС также больше не контролирует ставки, регулируя количество резервов.
Денежный мультипликатор вообще никогда не существовал, но коэффициент резервирования 0 должен полностью опровергнуть эту идею.