ДКП
Мы много говорим о денежно-кредитной политике, ставках и прочем, но почему-то ни разу не касались того, как разная ДКП влияет на поведение активов. От того, какой ДКП будет придерживаться Центральный банк, зависит очень много, начиная от роста благосостояния и заканчивая доступностью различных услуг и активов.
Рассматривать тему мы будем на примере США, России и Китая.
Давайте для начала посмотрим на динамику производительности труда и роста средней заработной платы в этих странах. Начнем с США.
Красная линия — это производительность труда, а синяя — это средняя почасовая заработная плата. Обратите внимание, что с 1970 года наблюдается сильное расхождение между ростом производительности труда и ростом заработной платы. Что у нас произошло в 1970 году? Правильно, отмена золотого стандарта, начало глобализации и становление доллара как мировой резервной валюты. То есть американцы получили возможность накачивать экономику деньгами без ограничений, которые накладывал на них золотой стандарт. Эти деньги потекли к владельцам капиталов, а не к людям, которые на них работали. Столь существенное расхождение объясняется довольно просто.
До 1970 года США, да и многие другие страны, не могли печатать больше денег, чем у них было резервов. Благодаря этому рабочие и владельцы бизнеса находились в равных условиях, а профсоюзы имели вес и силу. Условно, предположим, есть некоторый Форд, где трудится огромное количество людей, и вдруг эти люди понимают, что условия труда на заводе их не устраивают и начальник мог бы повысить им зарплату, ведь они стали выпускать больше машин. Начальник не согласен. Тогда они устраивают забастовку и предприятие начинает простаивать. В условиях, когда начальнику не доступен дешевый кредит, время простоя предприятия влетает ему в копеечку и он не может бесконечно долго терпеть забастовки, поскольку его компании — конец. А что произошло в 1970 году? Доллар отвязали от золота и появилась возможность бесконечной эмиссии. Доступ к деньгам увел ситуацию от баланса, и теперь у владельца компании намного больше возможностей, чем у условного Джона. Теперь, когда условный Джон устраивает забастовку, владелец компании может заложить бизнес и получить кредит, который еще и дешевеет с каждым годом. Таким образом, деньги у условного Джона закончатся гораздо быстрее, чем наступит банкротство компании, поскольку теперь Джон лишен тех рычагов влияния на начальство, как это было ранее. Доступ к неограниченному кредитному ресурсу привел к тому, что борьба за квалифицированные кадры почти сошла на нет. Также крупные компании, и так владеющие большими деньгами и ресурсами, получили доступ к бесконечным кредитным линиям, что позволило им демпинговать и вытеснять конкурентов, либо поглощать их и становиться еще больше.
Второе — это инфляция. Как только начинается эмиссия денег, так сразу появляется инфляция, которая начинает сжирать накопления и сбережения людей. Если раньше условный Джон мог позволить себе пересидеть и найти хорошую работу, то теперь он вынужден соглашаться на менее выгодные условия труда, потому что его денег не хватит, чтоб переждать. Подобные процессы постепенно приводят экономику страны к тому, что она превращается в ряд олигополий, где конкуренция за трудовые ресурсы становится еще ниже. Именно это мы и видим: большая часть трудящихся в США — это мелкий бизнес, так трудится около 40% населения.
Что касается Китая, то ситуация там схожая. Столь обширных и скомпилированных данных, как по США, по Китаю - нет, но это никак нам не помешает.
На графике мы также видим сильное расхождение между ростом производительности труда и ростом зарплаты из-за глобализации и свободного перемещения капитала. Если в случае с США этот разрыв возник из-за неограниченного доступа к деньгам, то проблема Китая носит иной характер, здесь он обусловлен экспортоориентированной экономикой. В период глобализации в Китай хлынул зарубежный капитал, и главным драйвером роста экономики Китая стал экспорт. Чтоб конкурировать на международном рынке, китайцам необходимо было сдерживать и рост зарплат. С этой целью правительство Китая запретило независимые профсоюзы, за исключением тех, которые спонсируются государством. Кроме того, для поддержания заданного роста стране нужно поддерживать экспорт на конкурентном уровне и занимать все большую долю. На это пускаются все ресурсы, начиная от сдерживания роста оплаты труда, чтоб товар был конкурентен на мировом рынке, и продолжая различными программами поддержки экспортных компаний, выдачи им льгот, кредитов и т.д. Борьба за международный капитал и долю на мировом рынке значительно разобщила финансово рабочих и владельцев активов, а самое главное — возник сильный перекос между экспортными компаниями и теми, кто работает на внутреннем рынке. Теперь Китай стоит перед решением проблемы, связанной с сильным социальным неравенством. Дальнейший рост экономики Китая возможен благодаря постепенному переходу и поиску баланса между экспортом и внутренним потреблением. Очевидно, чтоб усилить внутренний спрос, нужно усилить потребителя. Посмотрим, Китай будет решать эту проблему. Но сегодня статья не об этом.
Мы видим, что после дефолта ГЭП между производительностью труда и заработной платой стал сильно сокращаться. Это говорит о том, что зарплаты опережали рост производительности. А это в свою очередь объясняет факт и более высокой инфляции. А вот в 2022 году произошел опасный поворот, когда производительность труда стала снижаться, а зарплаты продолжили расти: https://www.mk.ru/economics/2023/10/09/vyyavlen-opasnyy-paradoks-rossiyskoy-ekonomiki-proizvoditelnost-snizhaetsya-zarplaty-rastut.html.
Если смотреть в контексте других стран, то текущая денежно-кредитная политика в РФ направлена на реальный рост доходов населения и равномерное развитие экономики страны, без допущения космических разрывов между владельцами капитала и рабочими. Однако факт того, что зарплаты стали расти быстрее производительности, говорит нам о том, что скорее всего ЦБ придется удерживать ограничительную ДКП до того момента, как все вернется в норму. Выводы мы сделаем в конце, а пока продолжим.
Как та или иная ДКП влияет на динамику активов и стоимость жизни? Существует два способа печатать деньги. Первый — это напечатать и распределить относительно равномерно через кредиты, пособия, льготные программы, социальные выплаты и т.д. В США начала 1970-х очевидны последствия этого мероприятия: рост инфляции, когда денег становится много, а товары и услуги не успевают удовлетворить растущий спрос, что ведет к росту цен, при этом отклик системы в данном случае происходит быстро. Аналогичная ситуация у нас случилась в 2020 году, когда США, Англия, Европа напечатали и раздали триллионы долларов, которые впоследствии вылились в стремительный рост цен. Второй способ, чуть более мягкий, который США стали применять с 1980 года, а в 2008 году перешли на режим «турбо», заключается в том, что деньги раздаются не всем, а только избранным через различные государственные программы поддержки бизнеса, бизнес-субсидии, поддержку банков, которые кредитуют «нужные» компании и т.д. В итоге широкая инфляция, которая и отражается в официальной статистике, и правда перестала расти. При таком способе печатания деньги сначала оседают в карманах нужных людей и только потом, спустя время доходят до условного Джона в ограниченном количестве.
Давайте рассмотрим данные по инфляции и изменению доходов в США.
Видно, что с момента старта эмиссионной политики доходы населения росли вместе с инфляцией, а с 2008 года, с усилением монетарного безумия, зарплаты стали обгонять ее еще сильнее. Официальный расчет инфляции всегда учитывает широкую потребительскую корзину, начиная от условной картошки и заканчивая стоимостью обучения в университете. Действительно, темпы роста широкой инфляционной корзины условного Джона были ниже, чем темпы роста зарплаты. Но дьявол кроется в деталях. Так как деньги спускаются сверху, то потребительские корзины работяги Джона и магната Билла будут сильно различаться. Билл, получив свеженапечатанные деньги, не будет тратить их, чтоб купить очередной роллс-ройс и т.д. Он разместит их в активы, купит недвижимость детям и внукам, оплатит им дорогостоящее обучение, обеспечит себе более качественную медицину и т.д.
Давайте теперь добавим к нашим верхним линиям динамику цен на недвижимость, инфляцию в здравоохранении, образовании и динамику акций США.
Рыжая линия — это акции США; голубая — инфляция в образовании; зеленая — индекс цен на недвижимость; фиолетовая — медицина. Обратите внимание, насколько сильно их рост опережает рост зарплаты условного Джона, который теперь на свои десять долларов от зарплаты может купить себе больше чашек кофе, но гораздо меньше условных акций Apple или квадратных метров. Насколько сильно относительно доходов Джона подорожали качественные жилье, образование и медицина?
Эпоха низких процентных ставок хоть как-то позволяла Джону обеспечить себе достойную жизнь, что привело к огромной проблеме студенческих кредитов, а стоимость жилья выросла настолько, что большинство американцев льют крокодильи слезы, ибо никогда не смогут позволить себе недвижимость при таких ставках и ее стоимости. В ситуации с денежной эмиссией, дешевый кредит - это единственная возможность вырваться из крысиных бегов.
https://nypost.com/2023/06/23/1-out-of-5-americans-believe-theyll-never-be-able-to-afford-a-home/ — вот статья из New York Post о том, что каждый пятый американец не сможет купить себе жилье. Проблема с кредитами усугубилась тем, о чем мы говорили выше. В условиях эмиссии необходимость борьбы за квалифицированные кадры отпадает и те, кто брал кредиты на престижное образование в надежде получать конкурентную заработную плату, уткнулись носом в олигополии и несбывшиеся мечты. Теперь Байден борется за то, чтоб из бюджета гасить более чем триллионный студенческий долг.
Если говорить о Китае, то данные в том виде, в котором они представлены в США, найти невозможно. Поэтому я собирал их в разрозненном виде и «склеивал» своими силами. Дабы не засорять статью кучей разных графиков и не усложнять процесс восприятия, я просто выдам вам переработанную информацию.
Положение дел в Китае очень похоже то, что сложилось в США. Только природа такого разрыва лежит в несколько иной плоскости. Как мы помним, США решали свои геополитические и экономические задачи путем увеличения государственного долга, т.е. государство субсидировало необходимые направления, тем самым наращивая госдолг. (Хотя и корпоративный не сильно отстает, но, тем не менее, нефинансовый корпоративный долг в США в три раза ниже такового в Китае.) Однако Китай, наоборот, вместо наращивания госдолга прибегнул к кредитованию «нужных» компаний. Этому тоже можно найти объяснение в виде высокого участия западного капитала в их экономике, и китайцы как бы снимали с себя определенные риски (будете выеживаться — перестанем кредитовать, и вашему бизнесу конец). Но смысл тот же, что и в США. Да, это и объясняет разную динамику акций США и китайских. В то время как акции США разбухают на глазах, китайские при прочих равных — нет. Почему так? Обратите внимание на динамику General Motors, которая отчасти отражает состояние дел китайских компаний, — кредит в три раза превышает капитализацию компании. Чуть ниже мы поговорим о вариантах решения.
Вернемся к России. Начнем также с зарплаты и инфляции. На графике ниже изображена динамика реальных доходов населения РФ.
Данные, собственно, как в США и Китае. График растущий - значит доходы растут быстрее инфляции. Давайте опустимся глубже.
Посмотрим, что там с недвижимостью. Так, стоимость квадратного метра (на примере Москвы) выросла с 2000 по 2022 год с 20 000 руб. до 250 000 руб., или в 12,5 раз. Средняя зарплата в РФ выросла с 2 200 рублей в 2000 году до 65 000 рублей в 2022 году, или в 29 раз. Как видим, темпы роста зарплат опережают темпы роста стоимости недвижимости, что согласовывается с графиком выше о росте доходов, превосходящем рост производительности.
По вузам широких данных нет, только за 2011–2021 гг.
Так, средние цены выросли с 60к рублей до 192к рублей. Зарплата в 2011 году составляла 23 000 рублей, а в 2021 — 57 000 рублей. Видно, что рост стоимости образования несколько превосходил рост зарплат на этом горизонте! Однако в РФ действуют льготные программы кредитования в сфере образования под 3% годовых и сроком на 15 лет. Отчасти это можно объяснить этим.
С медициной все оказалось достаточно грустно, поэтому сравнить не получится. Но чисто по ощущениям, так как я каждый год покупаю всей семье ДМС, рост стоимости полиса не сильно опережает инфляцию, может быть, процентов на 20–30 (то есть, если инфляция 5%, то рост составит от 6 до 8%).
Добавим сюда индекс Московской биржи полной доходности, который вырос плюс-минус так же, как и зарплаты. То есть получается, что текущая ДКП в России позволяет гражданам с течением времени покупать столько или ненамного меньше активов, что и раньше. Грубо говоря, граждане РФ на 10% от своей зарплаты могут купить столько же активов, что и раньше! В отличии от Джона в США или Сяопина в Китае, для которого с каждым годом это становится сложнее, и единственный вариант вырваться из крысиных бегов — поскорее взять кредит и купить как можно больше активов, потому что завтра они станут еще дороже. Причем бедолага Сяопин сможет приобрести только недвижимость, потому что с акциями там пока беда.
Перейдем к выводам. Любая эмиссия, или использование «несправедливых» инструментов стимулирования экономики, ведет к появлению пропасти между владельцами капитала и обычными рабочими. «Несправедливые» инструменты — это когда экономика стимулируется через выдачу денег «нужным людям» или «своим парням» через различные доступные каналы. То есть шансы на доступ к ресурсам не равны для всех, не равны они и для крупного и малого бизнеса. Это приводит к тому, что, может быть, условные Джон и Сяопин действительно могут себе позволить больше чизбургеров или суши, но в то же время — значительно меньше с точки зрения истинно важных вещей, таких как собственное жилье, качественное образование, дающее специалисту преимущество на рынке, количество купленных акций и т.д. Иными словами, при денежном стимулировании экономики ширится пропасть между бедными и богатыми, и условный Джону с каждым разом прикладывает все больше усилий, чтобы встать в один ряд с богатым Биллом. Проводимая денежно-кредитная политика ЦБ РФ в условиях жестких ограничений по эмиссии действительно приводит к более медленному экономическому росту, но при этом не создает тех перекосов, которые на данном этапе наблюдаются в США, Китае, Канаде, Европе и т.д. Скажем, дальнобойщик, переехав в США, действительно не заметит расходов на продукты, но заметит, когда ему придется покупать жилье по текущим ставкам или оплачивать образование.
Теперь мы понимаем, почему экономика РФ растет гораздо медленнее США или Китая, —она не задействует механизмы денежной эмиссии, которые бы приводили к сильным перекосам. ДКП в РФ прежде всего направлена на реальный и сбалансированный рост благосостояния. Пока сохраняется подобная тенденция, я не боюсь снижать долю акций в РФ, покупая облигации. Да, кстати, именно этим и объясняется тот факт, что инвестиции в ОФЗ с реинвестированием купонов приносили бы вам больше отдачи, чем в акции, с 2000 года.
Если говорить о подходах в формировании активов, то в РФ лучшим решением будет именно копить на свои финансовые цели. А если копить в валюте, то позволить себе можно будет куда больше в будущем. Опять-таки, пока сохраняется текущий вектор ДКП. А вот в Китае или США рациональнее использовать все возможные варианты, чтоб быстрее обрасти активами, потому что завтра вы сможете купить гораздо меньше. Берите кредит, воруйте, обманывайте и т.д. (шучу, конечно, но не про кредит).
Таким образом, экономика России выглядит устойчивее, хотя и гораздо скромнее, чем экономики Китая или США.
Рано или поздно решать проблему долга придется обеим странам. Учитывая, что государственный долг Китая находится на уровне 20% от ВВП, а с учетом резервов — и того ниже, то с целью решения вопроса корпоративного долга он может провести национализацию активов, на примере РФ. (Особенно актуальным это может стать, если США и Китай поругаются.) Но для этого Китаю необходимо решить ряд других вопросов, чтобы подобная ситуация не привела к разгону инфляции, которая глобально не так страшна, учитывая тот факт, что сейчас они сражаются с дефляцией. А в США же, учитывая масштабы государственного долга, выход другой — это, наоборот, обложить бизнес новыми налогами и сборами и таким образом привести бюджет в порядок или умерить гос.расходы. Естественно, вы должны понимать, что реальные решения будут куда сложнее, но общая суть сведется к этому. Да, если Китай реализует стратегию с частичной национализацией, то у китайских акций появится нехилый потенциал. А если США возьмется претворять в жизнь стратегию с налогами и сборами, то их акции, как вы понимаете, от этого не выиграют.
Да, чуть позже я опубликую статью по теме различных путей влияния на экономику и инфляцию.