Заметки по рынку - 26.02.2026

В последние 2-3 недели рынки на Западе и Востоке пытаются понять чем закончатся спорные вопросы (внедрение ИИ на Западе и мирные переговоры на Востоке), и пока эти вопросы решаются, рынок ставит деньги на более понятные вещи:

SPX и NASDAQ корректируются, хотя ETF на Russell на вершине, как и акции сектора обороны, акции промышленности (XLI), нефтесервиса (OIH ETF), ETF на уран. Т.е. непонятно кто выиграет от внедрения ИИ, кто кого задизраптит. Но понятно, что некоторые акции начали зарабатывать больше денег - вот они и растут в ценах, а NVDA и MSFT лихорадит
Также и в России: непонятно что с миром. Но слабая экономика заставила ЦБ РФ занять голубиную позицию и ОФЗ, SBER, OZON, YDEX, MTSS, TRNFP и ряд других бизнесов показали опережающую динамику, отражая изменения в ставках (что я успешно предсказал в прошлом выпуске). Также стоит отметить, что big names показывают устойчивость маржи к кризису и выигрывают от масштаба внедрения ИИ через сокращения персонала и автоматизацию

Настало время разобраться с новыми вводными: дать update по ситуации вокруг Ирана и нефти, а также попытаться понять как на курс USDRUB повлияет бюджетное правило (предполагается снижение отсечки с $59 до $50 в нем).

I. Резюме

IIa. Мировые рынки - акции и облигации

На мировом рынке акций (SPX) мы видим легкую коррекцию на основе 4-5 факторов:

ритейл-покупки после рекордов января нормализуются в феврале. Институционалы по данным BofA, напротив, зафиксировали прибыль, и готовы покупать коррекцию

leverage (покупка на заемные средства) на пике, что нормально для бычьего рынка, но стимулирует коррекции
в MEGA Caps реализовались опасения о том, что cash flow компания уходит в неокупаемую гонку. По факту действительно CAPEX превышает cash flow у гигантов кроме MSFT, и это уронило их капитализацию (пока CEO не заявят о контроле CAPEX, это может продолжить давить на котировки)
на рынке fixed income возобновились опасения того, что инфляция не заякорена, об этом говорят члены ФРС и даже номинант от Трампа снизил ожидания по снижению ставки ФРС в этом году. Когда риски инфляции растут, Treasuries корректируются и это краткосрочно корректирует и рынок акций (но через 3-6 мес. это уже не так важно, т.к. главное всегда это прибыль)

на рынке волатильности VIX к январю скопился шорт, и на первых продажах его начало выносить (т.е. для алго-игроков пошел трейд лонгуй волатильность - шорти S&P). Ниже на графике VIX я пунктиром обозначил тренд.

В итоге рынок как я отмечал в прогнозе показывает запильный рост, похожий на боковик.

Я думаю, что все ещё возможен ещё 1 удар вниз, который расчистит рынок и тогда индексы поедут вверх на новый максимум (отражая общи тренд на рост экономики и снижение ставок, выигрыш в прибыли от внедрения ИИ далее):

вынесется шорт волатильности, его закроют. Плечи тоже уйдут
физики в США, кто покупал на обновлении Max по S&P, испугаются и продадут, институционалы снова купят

В практической плоскости что это значит:

Моно пробовать прямо отсюда шортить SPX со стопом в пределах 1%
В рамках James Bond я купил VIX ETF, чтобы подстраховать свои лонги, но это чисто тактический момент. Если рынок будет ниже как я выше нарисовал или примерно так, то я намерен покупать акции

Говоря про рынок облигаций, можно отметить, что он также развивается согласно прогнозам:

ETF на TIPS вырос на инфляционных рисках

ETF на 2y Treasuries и ипотечные облигации показывают также прибыль, несмотря на рост доходности в длинных облигациях

Я продолжаю придерживаться мнения, что это правильные ставки (быть в коротких и средних доходных инструментах и считать серьезным риск ускорения инфляции в США к концу 2026).

IIb. Мировые рынки - сырье и валюты

На рынке сырья продолжает отражаться позитивный макро фон: волна CAPEX в мире и снижение % ставок это отличные катализаторы.

На рынке промышленных металлов прошла коррекция и они успели уже снова подрасти, что уже привело к улучшению spot-оценок российских metals & mining (об этом далее). Пока просто констатируем это.

На рынке же драгоценных металлов пока все складывается хорошо для золота и нейтрально для серебра, как я это понимаю (в логике, что серебро это ещё и про промышленность, а золото подстегивается финансовой логикой).

Но на что я бы обратил внимание - это доллар (DXY): на рынке активно хоронят доллар в нарративах, но по факту мы приходим в точку, когда власти в Еврозоне хотят смягчать политику ЦБ и поддерживать экономику, а ФРС сталкивается с риском инфляции и будет наоборот пока проводить более жесткую политику.

Это отражается на дифференциале ставок и исторически коррелирует с разворотами пары евро-доллар, так что я считаю начался разворот доллара в рост. Сначала возврат в боковик, потом будет и рост вообще зимой 2026:

Отсюда следующие практические выводы:

думаю, что металлы быстро не вырастут, везде по ним рисую ещё коррекцию и дорисовку разворотной фигуры
думаю, что ликвидность в долларе сократится, SOFR вырастет как это было 17 февраля, это может быть одной из компонент небольшой встряски в индексах США

Про Иран и США я продолжаю считать как и ранее, что какой-то удар вероятен, но сил в регионе по крайней мере сейчас на порядок меньше, чем, например, было при войне в Ираке (например, сейчас 300 самолетов, тогда свыше 2,500). Значит США сможет нанести урон Ирану, но не сможет провести длительную операцию, и цены на нефть после всплеска пойдут вниз. Поэтому base case прежний - рост цен к $80 и откат вниз.

IIc. Рубль

По рублю-доллару важное событие - это решение Минфина о том, что он будет корректировать бюджетное правило. Его эффекты разобрал мой коллега Виктор Низов:

По сути, если в бюджетном правиле цена нефть стоит по $59, а реально она по $40-45, то для компенсации недостающих доходов тратятся средства ФНБ и для этого продается валюта, что давит на курс на Мосбирже (в то время как около 2/3 конверсионных операций проводятся вне России, эти операции сильно давят на рынок внутри России).

При текущем темпе расходов ФНБ хватило бы на 1 год, так что очевидно Минфин снизит цену отсечения, и продажи со стороны ЦБ через (2?3?4?) месяца заметно сократятся.

Но проблема в том, что валютные спекулянты сразу на 2-3% подняли курс ещё на новости выше, и я считаю это - ловушка для спекулянтов: ЦБ будет продавать и завтра, и послезавтра. Поэтому жду, что курс USDRUB может обновить минимум на разочаровании спекулянтов, и лишь потом перейти к ослаблению до 85Р:

Команда управляющих IH сошлась на том, что наиболее прагматично сейчас отыграть рост ОФЗ до заседания ЦБ в марте, и далее уже на более низкой ставке (ждем снижение ставки ЦБ на 0.5-1%) и относительно высокой долларовой ставке (7.5-8% в долларах и юанях) покупать замещающие облигации. К этому моменту USDRUB может быть приятнее, а начало девальвации ближе.

III. Рынок акций РФ на годовом горизонте

На годовом горизонте апсайд индекса 17%, а доходность облигаций около 15.5-16%, так что боковик рынка обоснован. Но внутри индекса идут движения - хорошо видно, что при Urals = $40-45 нефтяные бумаги слишком щедро оценены, а крупнейшие компании на внутреннем рынке - наоборот, дешевы и прибыльны (и снижение КС ЦБ способствует их переоценке).

Поэтому я бы ждал следующего:

нефтяные компании, черные металлурги подешевеют на 3-5%
банки, телеком, IT, ритейл, инфраструктура вырастут в пределах 5-7%
... суммарно индекс снова не изменится до заседания ЦБ в марте

Дополнительными джокерами могут стать события в Иране и переговорный процесс:

Атака на Иран может, вероятно, взвинтит цены на нефть ненадолго, но потом они будут корректироваться. И с ним цены на нефтегазовые акции (аналогично как это было в июне 2025) - то есть условно ROSN+1-2% на Иране и потом -7% на сползании нефти обратно к $65 и укреплении рубля (ловушка для трейдеров акциями буквально)
Переговорный процесс может случайно помогать разным компаниям (Аэрофлоту, Мосбирже, Новатэку, Газпрому). По Мосбирже мысль такая - раз вернули стакан USDRUB, возможно как один из первых шагов могут дать временные разрешения для НКЦ по доллару - об этом мог оговариваться Дмитриев, раз для США доллар важен и для российских властей слишком крепкий рубль становится проблемой...

IV. Тактика и позиционирование

С точки зрения тактики по рынку главной идеей остается быть в лонге крепких внутренних бизнесов, которые имеют апсайд 30% и выше (отчеты мы видим по нашим компаниям в портфеле отличные). Которые растут по доходам, либо очень дивидендным: SBER, T, YDEX, OZON, MTS, RTKM, HEAD, POSI.

смотрю на покупку IRAO, крепкий бизнес в этой же логике
жду будет ли в PIKK дивидендная политика (компания-то прибыльная)
MOEX может быть интересной идеей под разрешение доллара от США (это самое простое, что можно сделать даже без завершения СВО, на мой взгляд)

Дополнение - это перспективные экспортеры: NVTK, GMKN (пока не все купил). В PLZL ждем повышения налогов и будем тоже снова покупать - думаю, цена может упасть примерно на 10% в этой бумаге, приводил по ней цели:

Вот, кстати, spot-оценки по metals & minig сейчас: ГМК и РУСАЛ лучше докупать на пару % дешевле, пользуясь коррекцией металлов, если дадут. Полюс очень дешев, как раз потому что все понимают, что налог отъест часть доходов. Чермет чувствует себя плохо, но снижение ставки и девальвация будут понемногу улучшать ситуацию ко 2П 2026.

По GMKN хотелось бы увидеть ещё вот такое движение и покупать на нем с целью 180-200Р к концу года (а при ралли металлов и долларе по 90-95Р и до 270Р в 2027 году...).

Намеренно сторонюсь спекулятивных позиций, таких как AFKS, SVCB, VTBR... все это гораздо менее крепкие бизнесы, чем те которых привел в 1 абзаце. В этой троице вся идея торговли висит на благосклонности рынка.

Пока ОФЗ не растут, не растет и рынок... Но думаю это временное явление, нужно просто дождаться, что Минфин не увеличит ближайшие планы заимствований, будет другая статистика:

к примеру, ЦБ уже говорит о снижении инфляционных ожиданий населения на 0.6% за месяц
в целом ЦБ сейчас нужны поводы снижать ставку, чтобы не стать автором финансового кризиса, который все припишут именно ему. Я так трактую ситуацию

Поэтому, поскольку есть информация о том, что трехсторонние переговоры РФ-Украина-США продолжатся в начале марта, я считаю что можно удерживать лонг в расчете на дальнейший рост ОФЗ и выбранных мной акций за ними. При этом:

события вокруг Ирана добавят волатильности
снижение нефти и доллара - потенциально негативная среда для экспортеров (выше я обосновывал, почему и то, и другое вероятно)

Поэтому общая тактика по рынку акций - провести портфель через небольшую волатильность и пока не газовать в экспортерах. А с марта менять внутренний рынок на экспорт и возможно покупать на просадке валюту.

По переговорам - пока они идут, смотреть на экономику. Если будет явный сигнал их прекращения и смещения фокуса на активизацию СВО - думаю, разумно станет резать позиции в акциях широким фронтом. Но пока как будто бы никому невыгодно формально из переговоров выйти...

That's all, folks!