«Акции: доля в большом бизнесе» часть 3

Для собственника или семьи (например, Ford Motor) выход на публичный рынок за‐ частую порождает проблему потери контроля над принятием стратегических ре‐ шений и дилемму выбора между краткосрочными (в угоду рыночным инвесторам) и долгосрочными целями.

Речь идет не столько о потере экономической выгоды, сколько о влиянии на принятие решений, которые из‐за близорукости краткосроч‐ ного выбора могут подрывать долгосрочный рост рыночной стоимости. Поэтому семейные компании или компании с высокой долей интеллектуального капитала (где важна роль основателя бизнеса) часто в результате IPO формируют два или более классов акций: младший (inferior), который традиционно выводится на биржу, и старший (superior, non‐publicly traded) — с бóльшим правом голоса. В США и ряде европейских стран (их как минимум 17), в отличие от РФ, законодательно разрешены акции с разными правами голоса или разными классами (dual class share).

Речь идет не столько о потере экономической выгоды, сколько о влиянии на принятие решений, которые из‐за близорукости краткосроч‐ ного выбора могут подрывать долгосрочный рост рыночной стоимости. Поэтому семейные компании или компании с высокой долей интеллектуального капитала (где важна роль основателя бизнеса) часто в результате IPO формируют два или более классов акций: младший (inferior), который традиционно выводится на биржу, и старший (superior, non‐publicly traded) — с бóльшим правом голоса. В США и ряде европейских стран (их как минимум 17), в отличие от РФ, законодательно разрешены акции с разными правами голоса или разными классами (dual class share).

Речь идет не столько о потере экономической выгоды, сколько о влиянии на принятие решений, которые из‐за близорукости краткосроч‐ ного выбора могут подрывать долгосрочный рост рыночной стоимости. Поэтому семейные компании или компании с высокой долей интеллектуального капитала (где важна роль основателя бизнеса) часто в результате IPO формируют два или более классов акций: младший (inferior), который традиционно выводится на биржу, и старший (superior, non‐publicly traded) — с бóльшим правом голоса. В США и ряде европейских стран (их как минимум 17), в отличие от РФ, законодательно разрешены акции с разными правами голоса или разными классами (dual class share).

Страны с наибольшей долей таких компаний — Швейцария, Швеция, Италия, Великобри‐ тания. На их фоне в США таких компаний немного (примерно 8% от общего числа публичных по состоянию на 2016 год).

Владея акциями старшего (или высшего) класса, основатель бизнеса сохраняет контроль без необходимости выкупать более 50% акций. Кроме того, владение ак‐ циями старшего класса позволяет провести больше «своих» представителей в совет директоров компании. У семьи Форд в Ford Motors 40% голосующих акций.

История акций с разными правами началась в 1898 году, когда International Silver Company выпустила 20 млн акций без права голоса (9 млн были привилегирован‐ ными и 11 млн — обыкновенными, но без права влиять на принятие решений). Хотя в 1902 году обыкновенные акции с ограничениями в голосе получили право участ‐ вовать в общем собрании, их голос оставался «ущербным»: только две акции фор‐ мировали один голос. К 1926 году не менее 183 компаний США выпустили акции класса А и В.

С 1920 года на бирже NYSE был запрещен листинг компаний с наличием раз‐ ных прав голоса (при том что законодательного запрета в стране не было, и ком‐ пании с наличием разных классов акций котировались на AMEX и NASDAQ). Одна‐ ко в 1984 году этот запрет был снят, и статистически был зафиксирован рост числа IPO‐компаний с акциями двух классов (хотя есть еще классы неголосующих акций по аналогии с привилегированными, а также с ограниченным правом — меньше од‐ ного голоса на акцию). В 2004 году по проведенным IPO доля таких компаний соста‐ вила 15%, а в списке индекса S&P 500 в 2007 году их было 20.

В США яркий пример компании с двумя классами — Google, которая стала пуб‐ личной в 2004 году. Акции класса А имеют один голос на акцию, а акции класса В — 10 голосов, что позволяло им в 2004 году контролировать 98,6% прав голоса. В то же время акции В давали только 87% экономических выгод (распределения прибыли). Акции В не выводились на биржу, а были распределены между менеджментом ком‐ пании и основателями бизнеса — Ларри Пейджем и Сергеем Брином.

Марк Цукерберг владеет в 2016 году 74,3% акциями Facebook класса В, но при этом претендует только на 16,6% денежных потоков, которые компания распределяет между акционерами (то есть денежной выгоды). В 1998 году компаний с dual class в США было 504, в 2002‐м — 362. Другие яркие примеры — Viacom, ёWrigley.

Но не всегда для удержания контроля требуется наличие двух классов акций. Альтернативный пример — ретейл Walmart. На сегодняшний день это самая крупная (капитализация — 221,4 млрд долл., выручка — 485 млрд, прибыль — более 16 млрд) семейная компания в США и в мире. Бизнес семьи Уолтонов начинался с малень‐ кой лавочки, открытой в 1962 году в штате Арканзас Сэмом Уолтоном. А сегодня Walmart — лидер мирового ретейла и владеет десятками тысяч магазинов по всему миру. Показательно, что компания до сих пор принадлежит потомкам Сэма Уолтона, которые владеют контрольным пакетом акций в 52%, и является успешной. Под‐ тверждая это, инвесторы часто подчеркивают, что каждый доллар, вложенный в ак‐ тивы компании, приносит 12,8 цента посленалоговой операционной прибыли (по‐ казатель отдачи на вложенный капитал ROIC = 12,8%), а каждый доллар, вложенный в собственный капитал компании, приносит более 20 центов чистой прибыли (ROE = 20,4% в 2015 году). Динамика дивидендов на одну акцию показана на графике ниже. Видно, что Walmart ежегодно увеличивает размер дивидендов, их годовой прирост на горизонте девяти лет составляет более 10%.

Акционеров, обладающих долей в капитале, значительно превышаю- щей доли остальных акционеров, называют мажоритарными, а обладаю- щих небольшими долями — миноритарными (миноритариями). Следу- ет отметить, что размеры мажоритарных пакетов в России и на Западе существенно разнятся: если в России обычно мажоритарный акционер владеет 50% и больше акций, то в США мажоритарные акционеры редко имеют больше 7–8% капитала. Остальные бумаги рассредоточены между большим числом инвесторов — как портфельных и институциональных, так и частных.

Объем акций, не принадлежащий мажоритариям и обращающийся на бирже и внебиржевом рынке, называется free-float, и чем более развит фондовый рынок, тем выше free-float у его эмитентов. В этом отношении российскому рынку еще очень далеко до американского, где этот показатель часто близок к 100%.

Миноритарные акционеры в США получают все больше возможностей влиять на по‐ литику компаний. Так, ряд крупных американских компаний разрешил крупным инвесторам, у которых больше 3% акций, напрямую выдвигать свои кандидатуры в совет директоров, тогда как раньше список кандидатов формировался исключи‐ тельно советом директоров.

Акция относится к эмиссионным ценным бумагам — это означает, что компания может выпускать акции только серийно (эмиссиями, где все акции обладают одинаковыми характеристиками: номиналом, биржевым тикером, выплачиваемыми дивидендами на акцию). Причем каждый вы- пуск (или эмиссия) должен быть зарегистрирован органом государствен- ной регистрации (Центральным банком в России или SEC в США).

Первым акционерным обществом в мире стала образованная в 1602 году Гол‐ ландская Ост‐Индская компания (Vereenigde Oostindische Compagnie). Ее «хо‐ зяйственной деятельностью» была торговля колониальными товарами из Китая, Индонезии и Цейлона: редкими в то время пряностями, а также тканями, посу‐ дой, опиумом и металлами, причем компания была в этом деле монополистом.

Учредители Голландской Ост‐Индской компании заплатили за каждую акцию по 3 гульдена (существенная по тем временам сумма), уставный капитал соста‐ вил 6,5 млн гульденов. Через восемь лет, после успешного возвращения пер‐ вого корабля, снаряженного за пряностями, акции стоили уже на 30% больше, а в дальнейшем акции прибавляли по 10% ежегодно. Поскольку компания была чисто торговым предприятием, дивиденды ее акционеры поначалу предпочитали брать товарами.

Право участия в управлении подразумевает не только голосование: акционеры могут избираться и в состав управляющих органов компании, например в совет директоров. Решения об этом также выносятся на голо- сование. Разумеется, основную часть мест в органах управления занима- ют представители мажоритарных акционеров, но и миноритарии могут проводить в совет своих представителей, если договорятся и объединят голоса.

Также акционер имеет право на долю в имуществе компании в случае, если общество будет ликвидировано, но только после удовлетворения тре- бований кредиторов всех очередей, от сотрудников до банков и государства. На практике акционерам после ликвидации компаний практически никогда ничего не достается — этот риск надо учитывать в своих инвестиционных решениях.

Кроме того, следует понимать, что, хотя акционеры имеют право на ди- виденды, акционерные общества не обязаны эти дивиденды выплачивать, — это решение обычно принимается собранием акционеров по рекомендации совета директоров. Самая распространенная причина отказа от выплаты дивидендов — отсутствие чистой прибыли либо активная инвестицион- ная программа компании, когда все средства направляются на развитие производства. Однако известны и случаи, когда дивиденды выплачивает компания, получившая убытки.

Кроме того, следует понимать, что, хотя акционеры имеют право на ди- виденды, акционерные общества не обязаны эти дивиденды выплачивать, — это решение обычно принимается собранием акционеров по рекомендации совета директоров. Самая распространенная причина отказа от выплаты дивидендов — отсутствие чистой прибыли либо активная инвестицион- ная программа компании, когда все средства направляются на развитие производства. Однако известны и случаи, когда дивиденды выплачивает компания, получившая убытки.