Гонконг и тихая перестройка практик расчёта долларом
Решение Гонконга выдать первые лицензии эмитентам стейблкоинов может оказаться важным не только с точки зрения цифровых платежей.
Среди первых эмитентов, получивших одобрение Валютно-финансового управления Гонконга, — HSBC и компания под руководством Standard Chartered. Таким образом, город ставит крупные регулируемые банки в центр следующего этапа развития финансовых технологий. Большинство стейблкоинов по-прежнему номинированы в долларах США и казначейских облигациях Штатов. Более 90% рынка с капитализацией около 300 миллиардов долларов так или иначе привязаны к ним. При этом в долгосрочной перспективе более важную роль может сыграть Азия, которая превратит стейблкоины из простых инструментов криптовалютных расчетов в основу экосистемы обмена валют и их обеспечения в режиме реального времени. В денежном выражении, это еще один шаг к переходу от традиционных банковских систем к программируемым инструментам на «на предъявителя» (фин. термин, прим. перев.). Это развитие может иметь серьезные последствия для конкуренции валют, спроса на резервы и будущей структуры международного валютного порядка.
Непосредственный эффект от стейблкоинов в гонконгских долларах очевиден: более быстрое, дешевое и программируемое перемещение ликвидности в гонконгских долларах между биржами, кошельками и трансграничными коммерческими сетями. Более значимый вывод заключается в том, что Азия может стать испытательным полигоном для токенизированных офшорных рынков ликвидности на базе блокчейна и евровалют. В этом регионе уже сосредоточены самые плотные в мире коридоры для торговли, денежных переводов и цепочек поставок, что делает его естественным местом для следующего поколения синтетических денежных рынков. Как только стейблкоины в местных валютах начнут работать в рамках надежных правовых норм — сегодня это гонконгский доллар, а завтра, возможно, сингапурские доллары, офшорные юани и другие региональные валюты, — компании смогут мгновенно обменивать токенизированные фиатные активы на общих платформах, не полагаясь на банки-корреспонденты, окна отложенных расчетов и многоуровневые комиссии посредников.
С экономической точки зрения это снижает транзакционные издержки, уменьшает спреды и замедление скорости транзакций, традиционно вызванное рисками трансграничных расчетов.
Тем не менее что делает шаг Гонконга стратегически значимым, так это то, что привязка гонконгского доллара к доллару США наделяет стейблкоин HKD необычной двойной сущностью. Он остается инструментом в местной валюте, доверие к которому во многом обусловлено привязкой к доллару. Это делает его естественным связующим звеном между существующей долларизированной системой стейблкоинов и более вариативной валютной архитектурой. Гонконг не столько бросает вызов доминированию долларовых стейблкоинов, сколько создает регулируемую альтернативу, а также расширяет возможности на случай, если региональные торговые блоки будут все активнее стремиться к разнообразию в расчётах. Поскольку гонконгский доллар уже торгуется в узком диапазоне по отношению к доллару США, токен в гонконгских долларах может функционировать как инструмент долларовых расчетов — квазидоллар — для азиатской торговли, сохраняя при этом номинал в местной валюте. В рамках более масштабной тенденции к дедолларизации речь идет не столько о вытеснении доллара в качестве резервной валюты, сколько о разделении механизмов доступа к долларовой ликвидности, ее перевода и перекредитования.
Более интересная точка зрения заключается в том, что дедолларизация в Азии может быть вызвана не столько стремлением к отказу от доллара, сколько конкурентной плюрализацией фиатных валют в условиях ценообразования в «теневом долларе». Долларовые стейблкоины, такие как Tether и USD Coin, стали успешными, потому что пользователям на развивающихся рынках требовался портативный, цифровой аналог доллара — по сути, это был рыночный ответ на слабость национальных финансовых институтов. То, на что сейчас указывает Гонконг, — это следующий эволюционный шаг: использование той же инфраструктуры блокчейна не только для хранения долларов, но и для непрерывного, дешевого и практически мгновенного обмена валютами. Это может сделать валютный рынок — как ни парадоксально, один из крупнейших и наиболее ликвидных рынков в мире, но при этом требующий развитой инфраструктуры — более программируемым, доступным и значительно более быстрым. В этом смысле стейблкоины все больше напоминают цифровую версию классического золотого стандарта с многоуровневой логикой расчетов, в которой участвуют частные посредники: локальные требования, обращающиеся вокруг надёжного резервного актива, за исключением того, что сегодня в качестве такого актива выступает доверие к фиатной валюте, а не к золоту.
Как всегда, существуют риски.
Гонконгские стейблкоины унаследовали не только сильные стороны, но и уязвимые места своей привязки к местной валюте. Любая будущая переоценка системы привязки к обменному курсу, какой бы маловероятной она ни казалась в ближайшей перспективе, немедленно вызовет вопросы о составе резервов, гарантированном погашении, несоответствии сроков и качестве/достаточности обеспечения. Именно поэтому так важен акцент Гонконга на высококачественных ликвидных резервах, отдельных счетах и эмиссии под руководством банков. Очевидно, что цель состоит в том, чтобы сделать стейблкоины продолжением надежной денежной системы, а не экзогенной, возможно, спекулятивной параллельной системой.
Для сторонников металлических денег ключевой вопрос заключается в том, остаются ли эти инструменты по-настоящему конвертируемыми в краткосрочные высококачественные активы?
Более важный момент заключается в том, что реальное сравнительное преимущество Азии в сфере стейблкоинов может заключаться не в выпуске очередного долларового токена.
Оно может заключаться в создании первого надежного интернет-рынка валютных операций, на котором местные валюты, долларовые суррогаты и инструменты для торговых расчетов будут использоваться на одних и тех же совместимых платформах. С этой точки зрения недавние действия Гонконга — это не столько история о криптовалютах, сколько первый образ того, как Азия могла бы модернизировать валютную архитектуру мировой торговли, слегка изменив каналы, через которые осуществляется доминирование доллара. Это один из важных элементов более масштабной головоломки, связанной с резервной валютой: дело не в том, что доллар утратит свое главенствующее положение, а в том, что под ним появятся новые транзакционные уровни.
Более провокационная точка зрения заключается в том, что будущее стейблкоинов в Азии может быть связано не с заменой доллара, а с усилением конкуренции между фиатными системами, альтернативными валютами, привязанными к золоту, и долларовыми суррогатами в условиях, когда качество расчетов, прозрачность обеспечения и конвертируемость имеют большее значение, чем пустословие или ложно обнадеживающие экономические прогнозы. В этом смысле решение Гонконга — лишь один из последних шагов в продолжающемся глобальном поиске новой валютной архитектуры после Бреттон-Вудской системы. В ней доверие все больше определяется не только заявлениями государств, но и качеством, ликвидностью и возможностью аудита активов, лежащих в основе цифровых активов.
Автор: Питер К. Эрл, доктор философии, директор по экономике AIER