Delta Apparel Inc. Футболки над пропастью.
Я себе представил, как маленькие ребятишки играют вечером в огромном поле, во ржи. Тысячи малышей, и кругом — ни души, ни одного взрослого, кроме меня. А я стою на самом краю скалы, над пропастью, понимаешь? И мое дело — ловить ребятишек, чтобы они не сорвались в пропасть.
Вчера копал очередные микрокапы на американском рынке - и вспомнил эту цитату Сэлинджера. Залезая сейчас в любую новую историю, надо помнить, что сейчас рынки и весь финансовый мир - стоят над пропастью возможного большого кризиса. Каким он будет и будет ли - неизвестно, но хомяки его ждут и прайсят истории соответственно.
А пока - ловим малышей над пропастью.
Компания Delta Apparel, Inc. aka DLA . Для начала график цены.
Бумага сложилась в три раза за последний год и упала на многолетнее дно. В последний раз её туда ковид отправлял. Что же это за контора и что с ней случилось?
Компания производит спортивную одежду. В основном - самые простые футболки, лонгсливы, толстовки. Базовые вещи, которые не выходят из моды и не устаревают годами. Это та одежда, которая идёт под печать принтов в разные компании. Сотрудничают с известными марками Under Armour, Vans, The North Face - шьют для них ту же базу. Шьют те же футболки для американской армии, флота, пограничников и прочих милитаристов. Также занимается технологиями цифровой печати на тех же футболках.
Мультики. Мультики тут интересные.
Market Cap: 84.72 Mil
Enterprise Value: 306.88 Mil
P/E: 4.34
P/B: 0.46
P/S: 0.18
EV/EBITDA: 6.56
Мультики не врут. Мультики правду говорят. Говорят они о том, что компания очень маленькая. Капитализация всего 84м. При этом очень дешёвая - стоит всего 4 годовых прибыли и 20% от годовой выучки. А разница между Market Cap и EV намекает на огромный долг. Что же с компанией случилось и за что её так уронили?
Выручка и EBIT намекают, что дела у компании не так плохи. После ковидного провала бизнес восстановился.
Этот слайд показывает, что 2022 год несколько подкосил рентабельность, но компания осталась прибыльной и бизнес выглядит уверенно.
А здесь уже видна проблема. Оранжевая линия - продажи в штуках. Синие столбики - выручка в долларах. Выручка выросла, а продажи в штуках упали почти как в ковидный год. Рост цен на продукцию вытащил выручку в плюс, но рентабельность при этом упала - выросли косты.
Число акций в обращении. Часто маленькие компании размывают акционеров и это приводит к падению цены. Но здесь такой практики не наблюдается. Даже в тяжёлые годы размытия нет и на дистанции число акций сокращается.
Копаем дальше. Долг. Откуда столько долгов у прибыльной компании?
Залезаем в Balance Sheet. На сентябрь 2021 у компании 101 млн долларов долгосрочного долга, а на сентябрь 2022 - 136 млн. За год они набрали 35 млн долга при годовой ЕБИТДе 46 млн.
Ищем, где деньги - и находим их в строке Inventories, Finished Goods. Запасы - готовая продукция. На сентябрь 2021 года запасы продукции были на 123 млн долларов. А на сентябрь 2022 года - уже на 202 млн. Вспоминаем график продаж в штуках, которые упали в 2022 году - и понимаем, что произошло.
Компания произвела слишком много одежды, продажи упали - и сейчас у конторы лежит полный склад продукции. Но рынок видит прежде всего стремительный рост долга при снижении рентабельности - и на этом бумагу завалили в три раза с прошлогодних хаёв.
График выше - цена хлопка. В прошлом году она взлетела до многолетних максимумов, что ударило по многим производителям одежды. Дельта Аппарел шьёт простую одежду, в финальной цене которой большой вес имеет цена ткани. Рост цены хлопка заставил поднять цены на продукцию и прибил продажи.
Проблемы Дельта Аппарел не уникальны. На этой картинке для сравнения добавлен график многим известной компании GAP. Тот же послековидный взлёт и те же проблемы с продажами в 2022 году.
Людям свойственно придумывать объяснения всему, что они видят - я тоже могу попробовать. Потребитель в США после ковида имел много денег и соскучился по шопингу, и когда его выпустили на свободу - кинулся покупать одежду. Из магазинов смели запасы, производители закупили много хлопка, чтобы эти запасы пополнить. Хлопок взлетел в цене. А в этом году у потребителя есть запас одежды, купленный в прошлом году и он по высоким ценам покупает неохотно.
Итак, что мы имеем.
У компании большой запас готовой одежды, который пойдёт в продажу в ближайшие кварталы. Это базовая одежда, которая не выходит из моды и не меняется годами - она не устареет. При этом будет сокращаться производство - чтобы не шить на склад - об этом менеджмент говорит на конф-коллах. То есть, затраты будут снижаться, а денежный поток - расти. Будет снижаться долг.
Цена хлопка снизилась с пиков примерно в два раза. И на звонке менеджмент обещает, что в этом году к осени производство новой одежды станет настолько же рентабельным, как было раньше. Склад распродадут и начнут снова шить.
Компанию слили до уровня ковидного дна. То же самое произошло с её "старшим братом" - компанией GAP. Но GAP уже вырос от минимумов на 60%, а Дельта - только на 25%.
С одной стороны - если брать за таргет цену до ковида, то для DLA это будет около 22 долларов - тут может прятаться почти тот волшебный "икс", который все ищут на рынке.
С другой стороны - если компания распродаст запасы и сократит долг хотя бы до уровня прошлого года - 100 млн долл, и при этом даже не вырастет EBITDA, останется на уровне проблемного 2022 года - то EV/EBITDA будет около 5,5. Исторически до ковида этот показатель был около 10. Что опять намекает на цену около 22 долларов как примерный таргет.
Важно ещё добавить, что у компании действует программа байбэка, а менеджмент дружно увеличил позицию в акциях компании в ноябре-декабре по ценам около текущих.
И ещё важно - такого лютого неликвида я пока не видел, а я шлаков раскопал немало :) Гэп между спросом и предложением в стакане 2-5%.
Если кто-то решит купить - имейте терпение, а то цена улетит вверх и придётся мне об вас закрыться :)
Проблема с плохими продажами, затоваренностью складов и волатильностью цены хлопка подкосила многих производителей одежды. Сейчас они начали восстанавливаться. Если в ценах акций сектора произойдёт новый откат - можно будет рассмотреть к покупке гигантов GAP и Hanesbrands - они ещё и хорошие дивиденды (пока) платят. А сейчас мне кажется, малыш DLA имеет шансы обойти их в росте.
Думаю, здесь можно увидеть классический пример ситуации, когда хороший бизнес попал в сложные условия и попробовать купить немного под восстановление. Но, конечно, помнить про малышей над пропастью во ржи. Потому что обрыв в этом году кажется совсем близким.