Канадский Мечел. Algoma Steel Group Inc (NAS:ASTL)

Наверное, это было не самое лучшее решение - построить в Канаде большой металлургический комбинат. Хорошей железной руды рядом нет - надо возить из США. Уголь тоже возят издалека. Но 120 лет назад канадским железным дорогам были нужны рельсы - и надо было их где-то делать. Так возник завод в городишке Sault Ste. Marie на берегу Великих Американских озёр, рядом с границей США. С тех пор там базируется корпорация Algoma Steel Group.

Поскольку руда и уголь привозные - маржинальность обычно была так себе и компания неоднократно банкротилась. Во время Великой Депрессии, в 1990 году, в 2002 году - и в 2017-ом снова защищалась от кредиторов. Так что если вы считаете Мечел шлаком - есть истории и пострашнее. Правда теперь баланс у компании чист, как слеза младенца.

И вот несколько месяцев назад, в октябре 2021 года Algoma Steel Group снова тихо вышла на биржи Торонто и Нью-Йорка. Вышла на рынок она так тихо, что её не оценили по достоинству и я хочу этим воспользоваться. Это типичная история слабого игрока, который получает максимум профита от благоприятной конъюнктуры. Убыточная в годы с низкой ценой стали - сейчас эта компания внезапно получает чудесные мультипликаторы. И вопрос только один - сколько это продлится?

Рынок считает, что цена компании - 1.74 млрд долларов, но одна собака с этим не согласна. Давайте разбираться.
Покупая сегодня акцию за 11.79 долларов, вы получаете 4.09 долларов кэша, который лежит на счетах компании. При этом долг составляет $0.65 на акцию. То есть у компании глубоко отрицательный чистый долг и куча денег. Как говорил мой тренер по боксу - "уже интересно".

Сразу посмотрим мультики. Мультики показывают красивые.
P/S - 0,48
EV/EBITDA - 1,51
P/E - 2,31.

Последние два квартала 2021 года цены на стальной прокат в Северной Америке уходили в космос, но с января 2022 года рухнули почти в два раза. Посмотрим гайданс на 1 квартал 2022 - Algoma извиняется за снижение доходности и ждёт EBITDA 250 млн USD. Это за один квартал при упавших ценах. Это Миллиард долларов EBITDA в год и форвардная EV/EBITDA=1.27. Снова очень дёшево. А цена стали в конце марта снова пошла на взлёт...

Даже сейчас сильно подешевевшая Северсталь по прошлогодним, недостижимым уже, мультикам - стоит дороже. Сейчас у Северстали P/S 1,20 и EV/EBITDA 2,51. Но ни продаж, ни ЕБИТДы прошлогодней нам теперь не увидеть.

Металлургические компании США оцениваются рынком дороже:

Итак, собака считает, что этот актив очень дешёвый.

Одна из причин дешевизны - компания канадская, это всегда дисконт и тормозная реакция на изменения конъюнктуры. Таковы традиции. Но даже для Канады это как-то дёшево.

Теперь, как говорил мой учитель химии - "спрашивается вопрос" - куда они будут девать деньги - раз они их теперь зарабатывают в немалых количествах?
После выхода на биржу были объявлены первые дивиденды. $0.05 в квартал. ДД 1.7% - пока очень скромно. Можно надеяться на увеличение, но пока компания не обещает.
Неделю назад был объявлен байбэк. 5% акций будут выкуплены в течение ближайшего года.
Это всё должно понемногу радовать акционеров, однако не объясняет, зачем конторе на счетах пол-ярда баксов. Объяснение находится в презентации компании.

Algoma затевает большой проект по модернизации с переходом от традиционного доменного производства к электрической выплавке стали. Как видно на картинке, в результате этой модернизации мощности компании вырастут примерно на треть. Будут построены электрические сталеплавильные печи, причём до 2029 года в рамках "переходного периода" хитрые капиталисты не планируют избавляться от обычных доменных печей, чтобы загружать те мощности, которые в данный момент будут им выгодны. В результате будет сокращён выброс СО2 на 3 млн тонн. Сегодня в Канаде налог на выброс СО2 - 32USD на тонну. К 2030 году он должен вырасти до 140USD. Чем дальше - тем больше экономического смысла будет в переходе на электрические печки.

Стоимость проекта 562 млн USD. Сейчас на счетах 459 млн. При этом, открыта кредитная линия на 336 млн от Федерального бюджета. Сам премьер-министр Джастин Трюдо приехал на завод по случаю начала строительства.
Время строительства новых мощностей - до конца 2024 года. То есть, денег - море. Даже при сохранении минимальной рентабельности компания сможет реализовать этот проект, не влезая в новые долги и не осуществляя доп.эмиссии акций.

Завод Algoma находится в канадской глуши провинции Онтарио на берегу Великих Американских озёр, возле границы США. В Онтарио находятся крупные гидроэлектростанции, которые генерируют "зелёную" электроэнергию. Посмотрим, насколько продукция Algoma сможет конкурировать с продукцией из электродуговых печей других производителей.
Киловатт для бизнеса в Канаде стоит $0.10. В США - $0,12. В Италии - $0.20. В Великобритании - $0.25. В Германии - $0.27. Канадские металлурги получают преимущество по сравнению со многими другими развитыми странами.

Мы имеем компанию, которая является аутсайдером, поскольку не имеет собственного сырья и вынуждена импортировать из США и руду, и уголь. При реализации этого проекта компания сможет отказаться от большей части поставок угля, а руду заменить металлоломом. И затраты на энергию для производства станут одними из самых низких среди развитых экономик. Аутсайдер получает конкурентное преимущество.

Нынешнее возрождение металлургической промышленности в мире началось после ковидного кризиса 2020 года. На время эпидемии повсеместно были остановлены доменные печи, возник отложенный спрос и цена металла улетела в космос, обеспечив огромные прибыли несколько помятой и потрёпанной металлургической отрасли. К концу 2021 года разогретая деньгами металлургия спрос загасила, цена стальной продукции вернулась из космоса в срединные слои атмосферы. И вот теперь возникает новый шок. Нехватка энергоресурсов - прежде всего газа - делает нерентабельным производство стали на многих европейских заводах. Взлёт цен на электричество заставляет европейцев выключать электродуговые печи. Взлёт цен на уголь убивает маржу доменного производства. Украинская металлургическая промышленность день за днём уничтожается в ходе военной операции. Экспорт сталепроката из РФ в Европу заблокирован санкциями. Цена горячекатанного листа в Северной Америке за две недели в конце февраля взлетает с 1000 до 1500 долларов.

И теперь самым важным становится баланс спроса и предложения. Надолго ли этот металлургический банкет? Европа, вероятно, будет погружаться в стагфляционную рецессию. В прошлый раз на фоне кризиса европейских долгов мировая экономика притормозила и спрос на сталь тоже упал. К концу 2015 года цена в США падала до 370 долларов (тогда Algoma и пошла защищаться от кредиторов).
Убьёт ли европейская рецессия спрос на стальном рынке во всём мире? Или выбывание украинских и части европейских металлургических мощностей снизит предложение и ценник на сталь останется высоким? Это самые главные вопросы. Ответа на них нет и не может быть ни у кого. Тем более - у собаки.
Однако, в текущей конъюнктуре Algoma зарабатывает огромные деньги. Прокат по 1000 долларов очень комфортен для неё. Более высокая цена приблизит годовую ЕБИТДу к текущей цене компании. И если Algoma продержится ещё два года - новые мощности сделают её сильным конкурентным игроком. Она больше не будет дохнуть первой.