Введение

В прошлый раз мы уже поговорили о Сложных Структурированный Продуктах (ССП). Теперь попробуем в них углубиться.

Потому что децентрализованные финансы (DeFi) постепенно воспроизводят всё более сложные инструменты традиционного рынка – от фьючерсов и опционов до индексов и различных структурированных продуктов.

В то время как на централизованных биржах (CeFi) обороты деривативов на порядки выше, в децентрализованной среде эти инструменты только набирают обороты.

Ниже представлен обзор уже реализованных деривативов в DeFi (с фокусом на фьючерсы, бессрочные контракты, опционы, индексные продукты и структурированные ноты), доступных на разных блокчейн-сетях.

Также попробую сравнить текущее состояние с традиционным рынком и рассмотреть, какие возможности ещё предстоит развить. И стоит ли?)

Реализованные классы деривативов в DeFi и доступные платформы

DeFi-инновации распространились на большинство категорий (простых) деривативов. Ниже перечислены основные типы продуктов и примеры протоколов, где они реализованы – с указанием, на каких сетях они работают (EVM-сети (Ethereum и совместимые), Solana, решения на основе Bitcoin и др.).

Фьючерсы и бессрочные контракты (Perpetuals)

Децентрализованные фьючерсы торгуются на площадках для маржинальной торговли с кредитным плечом и часто они реализованы в виде бессрочных контрактов (которые в свою очередь можно отнести не только к классу perpetual, но и зачастую - swaps).

Большинство таких протоколов запущены на Ethereum или совместимых EVM-сетях, особенно на решениях второго уровня (L2) из-за необходимости высокой пропускной способности. Исключения стали появляться в 2024-2025 гг. на Hyper, Sonic, etc. (хотя и они всё ещё EVM-совместимы).

EVM perps

dYdX – одна из первых DEX для маржинальной торговли; изначально работала на Ethereum (через StarkEx L2), а новые версии мигрирует на независимый чейн (Cosmos). Использует модель ордербука с офчейн-мэтчингом ордеров.

dYdX долгое время доминировала по объёму: на её долю приходилось >50% открытого интереса в DeFi-перпетуалах.

GMX – популярный протокол на Arbitrum и Avalanche; реализует бессрочные свопы через AMM-пул ликвидности (GLP), где пул выступает контрагентом для трейдеров.

LP получают часть комиссий протокола (концепция real yield), а трейдеры могут открывать позиции с плечом без отдельного ордербука.

Gains Network (GNS) – платформа на Polygon и Arbitrum, Base с моделью синтетических perps, где все позиции обеспечиваются виртуальным пулом. Позволяет торговать широким спектром активов на базе цен оракулов.

Synthetix/Kwenta – Synthetix на Optimism предоставляет деривативы на основе синтетических активов. Токены отражают цену базовых активов, а торговля фьючерсами реализована через пул долгового обеспечения. Интерфейс Kwenta позволяет торговать perp-контрактами на ETH, BTC и др. с плечом, используя ликвидность Synthetix.

Perpetual Protocol (PERP) – один из первых DeFi-перпетуалов (v1 на Ethereum, затем v2 на Optimism). Ввёл концепцию виртуального AMM (vAMM), где для расчёта PnL используется формула CFMM, а само обеспечение хранится в смарт-контрактах. Это позволило убрать офчейн-ордербук, хотя ликвидность в vAMM виртуальна.

Level Finance – протокол на BNB Chain, предлагающий торговлю перпетуалами через двойной пул ликвидности с разными уровнями риска (модель двух токенов: LVL и LGO).

Hyperliquid – новый игрок (отдельный L1-цепочка), добившийся рекордной скорости и объёмов в DEX-перпетуалах. Благодаря вертикальной интеграции движка матчинга и блокчейна, Hyperliquid сумел сопоставить скорость и глубину рынка CeFi, захватив (до) >60% рынка децентрализованных перпетуалов к 2025 г.

Сводка первая

Списком:

• dYdX: Ethereum (StarkEx L2);Cosmos (v4): Ордербук, офчейн-матчинг; биржа деривативов с плечом (доминировала ~55% OI)
• GMX: Arbitrum, Avalanche, etc.: AMM-пул (GLP) выступает контрагентом для бессрочных свопов; real-yield (комиссии LP);
• Gains Network: Polygon, Arbitrum, Base: Синтетические перпетуалы через виртуальный пул (gDAI); множество рынков (крипто, форекс).
• Synthetix/Kwenta: Optimism (Ethereum L2): Синтетические фьючерсы на базе пула долга Synthetix; единый кросс-маржин для разных пар.
• Level Finance: BNB Chain (BSC): Двухтокенная система для перпетуалов; приватный и публичный пулы для распределения рисков

Solana perps

На Solana также запускались деривативные DEX: пример – Zeta Markets, совмещающий фьючерсы и опционы через центральный ордербук. Но, если вы прошли по ссылке, то увидели, что торговля по этой бирже приостановлена.

Другой пример – Mango Markets, предлагавший маржинальную торговлю и перпетуалы на Solana (в 2022 г. столкнулся со взломом). Несмотря на высокую скорость Solana, проблемы с надёжностью (сбои сети) и взломы затормозили рост таких платформ.

Drift фактически в этом смысле остался одиноким.

Bitcoin-как-сеть

Из-за ограниченного функционала основной сети Bitcoin сложные деривативы реализуются лишь на сайдчейнах или специальных протоколах.

Например, на сайдчейне RSK протокол Sovryn предоставляет маржинальную торговлю BTC и бессрочные свопы.

Существуют эксперименты с DLC-контрактами на Bitcoin (дискретные лог-контракты для условных ставок), однако масс adoption пока у них низкий. В целом, большинство Bitcoin-держателей используют деривативы через кросс-чейн (например, wBTC на Ethereum) либо централизованные биржи.

Опционы

Опционы в DeFi представлены целым пулом протоколов, позволяющих покупать и продавать опционы на криптоактивы без посредников.

Опционы – ключевой инструмент управления рисками, однако их внедрение в DeFi всё ещё (как мне видится) на ранней стадии. Тем не менее, уже появились платформы как с моделью AMM, так и с ордербуками и пуловыми подходами:

Opyn – пионер опционной DeFi-платформы на Ethereum. Позволял создавать опционы на ERC20-токены, торговать колл/путами. Известен запуском продукта Squeeth – бессрочного опциона (перпетуального контракта на ETH²), дающего бесконечное экспозицию на волатильность ETH. Также Opyn предлагал готовые стратегии (например, “Crab” для нейтральной позиции) и инструменты для составления новых опционных стратегий пользователями.

Lyra – децентрализованный опционный AMM на Optimism. Предоставляет европейские опционы на основные активы (ETH, BTC) с автоматическим маркет-мейкингом. Ликвидити-провайдеры в пулах Lyra зарабатывают премии, а ценообразование опционов динамически обновляется на основе волатильности.

(Примечание: В 2023 г. команда Lyra переименовала протокол в "Derive", расширив функциональность).

Hegic – протокол peer-to-pool для опционов (ранее Ethereum, теперь Arbitrum). Пользователи вносят ликвидность в пул, из которого любому желающему продаются опционные контракты (коллы и путы) на ETH, BTC и др. Пул берёт на себя выплату по опционам, получая премии. Модель обеспечивает простоту (нет orderbook в классическом смысле), хотя доходность LP зависит от прибыльности покупателей опционов.

Dopex (Decentralized Options Exchange) – опционный протокол на Arbitrum (изначально), нацеленный устранить недостатки ранних решений. Предлагает полностью обеспеченные опционы с дискаунтом, что привлекает покупателей ликвидностью. Dopex внедрил механизм вознаграждения LP токенами rDPX для компенсации убытков, а также запустил новые продукты, например опционы на процентные ставки (Interest Rate Options) с плечом до 500×. Сейчас: stryke.xyz.

Ribbon Finance – изначально известен как провайдер опционных стратегий. Ribbon создаёт автоматизированные опционные «хранилища» (vaults), где пользователи депонируют, например, ETH или USDC, а смарт-контракт каждую неделю выполняет стратегию (продаёт колл или пут с определенным страйком).

Такие покрытые коллы/путы приносят премию в виде дохода, а Ribbon облегчил эту стратегию «в один клик». Vaultы Ribbon полностью обеспечены и автоматически реинвестируют прибыль. (Ribbon V3 также планирует частично обеспеченные опционы и другие новые продукты).

Ribbon – (на мой взгляд) пример промежуточного звена между опционами и структурированными продуктами.

Siren, Premia, Dual Finance и др. – прочие протоколы также позволяют торговать или выпускать опционы на разные токены.

Например, Dual Finance (Solana) фокусируется на опционных механиках для DAO – распределении опционов среди участников сообщества для стимулирования ликвидности.

Solana опционный рынок

В экосистеме Solana заметными были проекты PsyOptions (инфраструктура американских опционов на Solana, выпуск токенизированных опционов), а также Zeta Markets – полноценная биржа опционов и фьючерсов на Solana с центральным ордербуком.

Friktion Labs предлагал на Solana опционные стратегии через vault-ы (аналог Ribbon): его «Volts» автоматически продавали коллы или путы, генерируя доход для вкладчиков. Friktion стал одним из крупнейших опцион-протоколов Solana, обслуживая в том числе казначейства DAO. (В 2023 г. Friktion свернул работу фронтенда из-за падения объёмов, что подчёркивает риски на медвежьем рынке).

Сводка вторая

Списком:

• Opyn: Ethereum: Опционы на ERC20, торговля колл/пут; есть Squeeth – бессрочный опцион на ETH² (игра на волатильности).
• Lyra (Derive): Optimism (L2): AMM для европейских опционов; пул ликвидности для продажи опционов, автоматическое ценообразование.
• Hegic: Arbitrum (ранее Eth L1): Peer-to-pool: опционы продаются из общего пула ликвидности без ордербука; простота для пользователей.
• Dopex: Arbitrum: Опционы с полной залоговостью; высокая ликвидность для разных страйков; вознаграждение LP токенами за риск. Запущены также процентные опционы (IRO) и др. инновации.
• Ribbon Finance: Ethereum (также Avalanche): Опционные стратегии в виде автоматизированных vault (покрытые коллы/путы) для получения дохода. Упрощает сложные стратегии до одного депозита.

Индексы и индексные токены

Индексные продукты позволяют инвесторам получить экспозицию сразу на корзину активов через один токен.

В DeFi уже появилось несколько индексов, в основном на Ethereum и других EVM-сетях:

Index Coop – ведущая DAO, создающая on-chain индексы. Самый известный – DeFi Pulse Index (DPI), индекс топ-10 DeFi-токенов Ethereum, взвешенный по рыночной капитализации. Все индексные продукты IndexCoop полностью обеспечены базовыми активами (то есть представляют корзину токенов, хранимых в смарт-контракте). Кроме DPI, Coop выпустил Metaverse Index (MVI), индекс L2-токенов и даже leveraged tokens (например, 2x длинный ETH) с автоматическим ребалансом плеча. На пике в 2021 г. под управлением Index Coop было >$500 млн TVL, сейчас сильно меньше.

Set Protocol – инфраструктурный протокол (на базе Ethereum), на котором построены были многие индексы (включая продукты Index Coop). Позволял создавать TokenSet – токен, представляющий портфель активов с заданной структурой (в том числе ребалансируемой).

Некоторые индексные токены, например $BTC2x-FLI (2x длинный BTC) или $ETH2x-FLI, были реализованы через Set.

Indexed Finance / Pie DAO – проекты, предлагавшие различные индексные пулы (сектора DeFi, инфраструктурные токены и т.д.). Например, PieDAO выпускал индекс $DEFI++ – широкую корзину DeFi-токенов, и другие «Pie» токены, однако их популярность снизилась после ряда эксплойтов на Indexed Finance.

Enzyme Finance (Melon) – платформа децентрализованного управления активами на Ethereum. Позволяет создавать и вести ончейн-фонды, в том числе индексные корзины. Хотя Enzyme больше ориентирован на активное управление, его можно использовать для запуска индексных стратегий (среди пользователей платформы есть индексные фонды по типу ETF).

dHEDGE – похожий на Enzyme проект (на Ethereum, Polygon, Optimism) для социальных портфелей. Некоторые управляющие на dHEDGE создают индексные фонды, которые другие могут копировать (следовать им).

Solana-индексы

На Solana индексы представлены слабо, но есть интересные примеры.

Solrise Finance – позволяла создавать фонды на Solana (подобно Enzyme).

Symmetry выпускала индексные «baskets» Solana-активов.

А проект Parcl создал синтетические индексы цен на недвижимость: токены Parcl отражают цену жилья в разных городах мира, позволяя инвестировать в рынок недвижимости через Solana.

Bitcoin-индексы

На самом Bitcoin выпуск индексов не реализован. Тем не менее, биткоин часто включается в мультиактивные индексы на других сетях (например, через токенизированный WBTC внутри индекса DPI и пр.).

Прямых on-chain аналогов фондовых индексов (напоминающих S&P500 и т.д.) в DeFi пока нет, хотя некоторые протоколы (например, Synthetix) выпускали синтетические индексы на базе TradFi – например, sDEFI, sCEX (индекс биржевых токенов) и даже sNIKKEI (синтетический Nikkei 225).

Структурированные продукты и ноты

Под структурированными продуктами в контексте DeFi понимаются заранее упакованные стратегии, сочетающие несколько базовых инструментов (деривативы, кредитные протоколы, токены) для получения определённого профиля доходность/риск.

В TradFi примерами служат структурные ноты с защитой капитала, конвертируемые облигации, продукты с участием деривативов (например, “Shark Fin” ноты). DeFi-комьюнити активно экспериментирует в этой области:

Пулы доходности (Yield Aggregators) – самый простой вариант структурированного продукта

Протоколы вроде Yearn Finance (Ethereum) объединяют средства пользователей и автоматически размещают их в наиболее прибыльных стратегиях yield farming.

Yearn предлагает набор vaults, оптимизирующих доходность на разных платформах.

Аналогично, Beefy Finance на BSC/Polygon и др. агрегирует кроссчейн-доходность, позволяя получать автокомпаундимый процент с ферм и лендингов.

Эти агрегаторы можно рассматривать как краудсорсинг доходностей, где множество вкладчиков совместно получают выгоды от навыков и автоматизации стратегии протокола.

Tranche-продукты

Это разделение пулов на старшие/младшие транши с разным риском.

Протокол BarnBridge(Ethereum) запускал Smart Yield – доходные пулы, где одна транша получала фиксированный доход, а другая – остаточный (повышенный, но с риском убытков в первую очередь).

Также BarnBridge Smart Alpha позволял двум сторонам разделять между собой волатильность цены какого-либо актива (одна сторона берет на себя большую часть убытков/прибыли, другая – меньшую, стабилизируя свою позицию).

Похожий проект Tranchess (BSC) предлагает токен CHESS, которым можно разбить, например, BTC-пул на 2 части: токен Queen (младшая транша с плечом ~2× на BTC) и токен Bishop (старшая транша, получающая стабильный доход от выплаты процента младшей). Таким образом пользователи выбирают профиль риска/дохода по своему вкусу.

Токенизация будущей доходности

Большой успех получил проект Pendle Finance, запущенный на Ethereum (позже и Arbitrum). Pendle позволяет брать любой yield-bearing токен (например, stETH, cTokens, LP и др.) и разделять его на две составляющие: PT (основной токен) и YT (токен будущих процентов).

PT ведёт себя как бессрочный аналог бонда (представляет право на базовый актив позже), а YT – как купон по нему, который можно отдельно продавать/покупать.

Это открыло возможность торговать ставками доходности on-chain (фиксировать фиксированный процент или спекулировать на росте/падении доходности). В 2023–24 гг. Pendle стремительно вырос – TVL взлетел с ~$20 млн до $4–6 млрд, главным образом благодаря токенизации доходностей по LSD (Lido stETH и др.) и фарминговым токенам.

Как по мне - как раз высокий TVL Pendle демонстрирует спрос на такие производные продукты.

Delta-neutral стратегии

Ещё один вид структурированных решений, когда создаётся рыночно-нейтральная позиция для получения процентного дохода без ставки на движение цены.

Пример – протокол Ethena на Ethereum, выпустивший стейблкоин USDe, полностью обеспеченный крипто-активами с одновременным коротким хеджем по фьючерсам.

USDe – это синтетический доллар, поддерживаемый корзиной волатильных активов (BTC, ETH, SOL) и шорт-позициями на них, чтобы компенсировать ценовые колебания.

По сути, Ethena управляет автоматической delta-neutral позицией, позволяя выпускать стабильные “цифровые доллары” без фиатного обеспечения.

Дополнительно Ethena предлагает сберегательный токен sUSDe с плавающей доходностью ~15–20% годовых, генерируемой за счёт доходов от финансирования и ставок по хеджам.

Такой продукт напоминает традиционные ноты с защитой капитала: основной депозит остаётся в USD-эквиваленте, а процент получается от арбитража между спотом и фьючерсами.

Структурные ноты с опционными компонентами

Несколько команд запускают в DeFi аналоги популярных структурированных нот TradFi.

Например, Cega – протокол, который фокусировался исключительно на экзотических опционах.

Cega предложила Shark Fin-продукты: 100% защиту капитала + гарантированный купон + бонусный доход, зависящий от движения цены базового актива в заданном диапазоне.

В частности, Bull Shark Note от Cega комбинирует депозиты в стейблкоин, отдаваемые в лендинг (доход базовый ~12% APY), и одновременную продажу опционов «up-and-out call» на BTC или ETH (генерирует доп. доход, пока цена не выросла выше барьера).

Инвестор получал гарантированный минимальный доход (купон), а если цена актива остаётся в оговорённом коридоре до даты экспирации – повышенный доход.

При этом в худшем случае инвестор сохраняет свой основной капитал (получает его обратно без убытка). Такие продукты особенно привлекательны для консервативных DeFi-инвесторов, желающих обыграть ставки по обычному лендингу, не рискуя при этом основным активом.

Другие примеры

Протокол Opium Finance (Ethereum) с 2020 г. экспериментировал с нетривиальными деривативами: выпускал деривативы на кредитные риски (CDS на дефолт USDT), страховки от девальвации стейблкоинов, а также пробовал реализовать трёхтокеновые структуры (principal-protected ноты с risky и safe частью).

Struct Finance (Avalanche) предлагал настраиваемые ноты с фиксированной доходностью, комбинируя ставки по лендингу и опционы.

Atlantis и Charm – примеры проектов, создававших структурированные стратегии на Uniswap LP-токенах (например, автоматическое выставление диапазонных ордеров).

Несмотря на относительную нишевость, все эти инициативы показывают стремление DeFi предоставить инструменты для тонкой настройки профиля риска.

Сводка третья

Списком:

• Index Coop (DPI): Ethereum, L2: Индексы криптоактивов: DPI – индекс DeFi-токенов (капитализ. вес); есть Metaverse Index, индекс L1/L2. Продукты полностью обеспечены реальными токенами.
• Pendle Finance: Ethereum, Arbitrum: Токенизация доходности: разделение активов на PT (принципал) и YT (проценты) для торговли ставками доходности. Крупный TVL (~$5–6 млрд в 2024) за счёт LSD и фарминга.
• Ethena (USDe): Ethereum: Delta-neutral stablecoin: синтетический доллар, поддержанный крипто-резервом + шорт-фьючерсами для хеджа. Даёт основу для сберегательного инструмента с ~15% APY (sUSDe).
• Ribbon Finance: Ethereum: Опционные «VAULT» стратегии: хранилища, автоматически продающие опционы (coverd call/put) для генерирования дохода. Простое подключение к сложным стратегиям хеджирования.
• Cega (Shark Fin): Solana, Ethereum, Arbitrum: Экзотические структурные ноты: 100% защита капитала + гарантированный купон, повышенный доход при движении цены в диапазоне. Реализовано через комбинацию опционов с барьерами и лендинга.

Отсутствующие звенья Web3 и отличия от традиционного рынка

Несмотря на прогресс, рынок деривативов DeFi пока существенно уступает TradFi по масштабам и разнообразию инструментов. Ниже некоторые пробелы и ограничения:

Ликвидность и объёмы. Суточный оборот деривативов на крупнейших CeFi-биржах (Binance, OKX и т.д.) достигает десятков миллиардов долларов, что составляет ~75–80% всего крипто-рынка.

В DeFi же объёмы бессрочных DEX остаются на порядки меньше: для dYdX это ~$20 млн в день, у GMX и других – < $10 млн. Совокупный открытый интерес по всем DeFi-перпетуалам – лишь около $0.5–1 млрд (3–5% от CEX). Низкая ликвидность приводит к высоким спредам и проскальзываниям, затрудняя крупным игрокам переход в DeFi. Ситуацию частично поправляет HYPE.

Ограниченный ассортимент деривативов. В TradFi существуют тысячи производных инструментов: опционы на акции, товары, экзотические опционы (барьерные, азиатские), свопы процентных ставок, кредитные деривативы, волатильностные индексы (VIX) и т.д.

В DeFi же пока доступны лишь базовые варианты – опционы колл/пут на несколько криптовалют, бессрочные свопы на токены, структурированные продукты на ограниченное число underlying.

Экзотические разновидности находятся в зачатке: проекты вроде Cega только начали внедрять барьерные опционы, CDO/CDS-подобные продукты почти отсутствуют (Opium делал попытки). При этом по тоже сеге видно, что закрывается не меньше проектов, чем открывается.

Опционы с американским стилем исполнения также редки – большинство DeFi-опционов европейские (исполняются на экспирации) из-за простоты on-chain реализации.

Сложные стратегии – редкость. Как отмечают сами участники, на данный момент на on-chain рынках очень мало сложных опционных стратегий и комбинаций.

Многие протоколы позволяют лишь прямую торговлю отдельными опционами, без готовых комбинаций типа спредов, стрэддлов и т.п. Пользователи могут вручную создавать композиции, но это требует высокой квалификации. Появление удобных интерфейсов для сложных стратегий (например, конструкторов структурированных продуктов «в пару кликов») – вопрос будущего.

И для меня лично - один из самых важных вопросов развития криптофшора!

Капиталозатратность и эффективность. Децентрализованные деривативы часто требуют избыточного залога. Фьючерсы/перпетуалы на DEX обычно полностью обеспечены (100%+ маржа), в отличие от частичного обеспечения на CEX.

Опционы зачастую продаются с полным покрытием (covered). Это снижает эффективность использования капитала.

Новые протоколы пытаются это улучшить – например, гибридные модели частичного покрытия опционов (Ribbon планирует), или использование собственного токена как маржи. Тем не менее, до уровня TradFi (где клиринг позволяет и плечо, и нет избыточных блокировок) DeFi пока далеко.

Инфраструктурные ограничения. DeFi зависит от производительности блокчейнов и оракулов. Латентность и пропускная способность сетей могут влиять на ценообразование деривативов. Н

апример, медленная работа оракулов и задержки сети затрудняют точную маркировку цен опционов, особенно во время волатильности. Сбои Solana в 2022 г. показали, как ончейн-деривативы зависят от стабильности L1. В TradFi же биржевые деривативы имеют миллисекундные апдейты цен. Кроме того, риск технических уязвимостей (баги в смарт-контрактах) отпугивает часть институциональных участников – случаев взломов DeFi-протоколов на сотни миллионов хватало (Mango, Alpha Homora, etc.).

Регулирование и допуска. В традиционных рынках доступ к сложным продуктам ограничен (только квалифицированные инвесторы). DeFi же открыт для всех – с одной стороны, это преимущество (барьеры входа сняты), с другой – регуляторы обеспокоены розничным доступом к рисковым деривативам.

В некоторых юрисдикциях DeFi-деривативы могут попасть под ограничения (например, опцион-протоколы потенциально под надзором CFTC/SEC). Неопределённость регулирования тормозит запуск, например, ончейн-деривативов на ценные бумаги или товарных фьючерсов.

Связка с реальным миром. В TradFi деривативы охватывают практически все классы активов (акции, облигации, сырьё, кредиты). В DeFi подавляющее большинство деривативов – на криптовалюты.

Начались эксперименты с реальными активами (RWA) давно, но как раз в 2024-2025 гг. они пошли вверх: выпускаются сейчас синтетические деривативы на золото, акции (через Synthetix, Mirror ранее) или индексы недвижимости (Parcl). Но масштаб пока мал.

Отсутствуют полноценно работающие фьючерсы на процентные ставки DeFi (хотя появляются AMM для процентных свопов, как Voltz). Нет и аналогов биржевых фьючерсов на нефть, индекс S&P500 и прочее (преимущественно из-за регуляторных рисков и сложности оракулов).

Важно отметить, что сами DeFi-протоколы осознают необходимость отличаться от CeFi, а не просто копировать.

Ранние решения пытались воспроизвести механику централизованных бирж, но сталкивались с большими рисками ликвидаций, низким UX и недостаточной глубиной.

Новая волна проектов (Hyperliquid, Fufuture и др.) ищет принципиально иные пути, присущие децентрализации – например, «вечные опционы»(perpetual options) без даты экспирации, родное on-chain плечо (когда сама природа блокчейна используется для кредитования), полная взаимосвязь интересов между трейдерами, LP и протоколом (через DAO).

Всё это, по идее, должно со временем устранить разрыв между возможностями DeFi и TradFi.

Выводы

На 2025 год рынок деривативов DeFi ещё молод: объёмы и разнообразие инструментов уступают традиционным рынкам, ликвидность фрагментирована, сложные продукты только появляются.

Однако базовая экосистема (перпетуалы, опционы, индексы, стратегии доходности) уже построена и активно развивается, закладывая фундамент для последующих инноваций.

P.S. Примеры использования деривативов и стратегий DeFi

Несмотря на ограничения, DeFi-деривативы уже нашли реальные применения как для индивидуальных инвесторов, так и для протоколов/DAO:

Хеджирование рисков

Обычные пользователи могут хеджировать свои крипто-активы, покупая опцион put на децентрализованной площадке.

Например, владелец 1 ETH, опасающийся падения цены, может приобрести put-опцион через Opyn или Lyra (я использую старые названия: пояснения по переходам - см. выше), зафиксировав право продать 1 ETH по текущей цене через месяц.

Если цена действительно упадёт, прибыль по опциону компенсирует убыток по спотовому ETH – позиция захеджирована.

Аналогично, фермеры ликвидности могут защищаться от просадки токенов, покупая put или открывая короткий бессрочный контракт. Например, участник пула UNI-ETH, обеспокоенный спадом ETH, открывает шорт на ETH через GMX на сумму своего холдинга – при падении цены прибыль с шорта покроет убытки в пуле, удерживая дельта-нейтральную позицию.

Спекуляция с плечом

Трейдеры в DeFi используют перпетуалы для спекулятивной торговли аналогично биржам: открывают длинные позиции с кредитным плечом на BTC, ожидая роста (например, через dYdX или Gains Network с плечом 5–10× и др.), либо короткие позиции для игры на понижение.

DeFi даёт возможность делать это без KYC и с само-кастодиальным контролем средств.

Тут важно заглянуть в прошлое. Скажем, в бычьем цикле 2021 года наблюдался бум таких торгов: совокупный OI на децентрализованных перпетуалах достигал $1.5 млрд.

Многие трейдеры переходили на DEX из опасения рисков централизованных бирж (особенно после краха FTX). Хотя комиссии и проскальзывания (были) выше, отсутствие посредника и сохранение приватности делают DeFi-платформы привлекательными для определённой аудитории.

Доходные стратегии для холдеров

Владельцы активов могут генерировать дополнительный доход, продавая покрытые опционы.

Классический пример – стратегия Covered Call: пользователь имеет 10 ETH, не прочь продать их если цена вырастет на +20%. Он депонирует 10 ETH в Ribbon Finance vault, который каждую неделю продаёт внеденежные колл-опционы на ETH (страйк +20% от текущего). За это пользователь получает премию, скажем ~0.5 ETH.

Если к экспирации ETH не дошёл до страйка, опционы истекают, и он сохраняет свои ETH + премию (доход ~5% за неделю в ETH). Если цена превысила страйк, его ETH будут проданы по страйку (упущенная прибыль сверх страйка – плата за хедж), но премия всё равно остаётся.

Таким образом, холдер заработал доход, превзошедший простой HODL, пожертвовав частью потенциальной прибыли в случае сильного роста.

Аналогично, можно продавать покрытые put на стейблкоинах, чтобы зарабатывать премии за готовность купить просевший актив (стратегия “продать волатильность”). DeFi-волты (Ribbon, ThetaNuts и др.) автоматизируют такие стратегии, делая их доступными даже для новичков.

Управление казначейством DAO

Децентрализованные протоколы с большими казначействами также используют деривативы. DAO-держатели применяют опционы и перпетуалы для защиты и приумножения средств сообщества.

Например, Friktion сообщала, что её опционные Volt-продукты были ориентированы на обслуживание казначейств DAO, помогая им получать доход в разных рыночных циклах.

DAO могло разместить часть своего казначейского ETH в covered call-волт, чтобы генерировать доход для протокола (вместо того, чтобы активы просто простаивали).

Другие DAO заключали внебиржевые опционные сделки: например, в 2021 г. FEI DAO купила через Opyn крупный пакет put-опционов на ETH, застраховав свои резервные активы от обвала.

Также практикуется стейкинг с хеджем: DAO, держащая много stETH, может занять эквивалент ETH и продать за USDC, чтобы зафиксировать долларовую стоимость, но продолжать получать стейкинг-доход – фактически delta-neutral доходность.

Индексное инвестирование

Для долгосрочных инвесторов DeFi-индексы не стали, но станут (и я в этом уверен) удобным инструментом.

Вместо того чтобы самостоятельно отбирать проекты, пользователь может купить индексный токен (DPI, METTI и т.п.) и тем самым получить диверсифицированный портфель.

Например, токен DPI давал экспозицию сразу на 10 топ-протоколов DeFi (UNI, AAVE, MKR и др.). Это снижало риски просадки отдельных монет и упрощало вход – одной транзакцией получаешь мини-ETF.

Пользователи используют индексы для пассивного инвестирования, реже ребалансируя. Некоторые индексы выплачивают доход (например, включают auto-compound доходность ферм).

Кроме того, индексные токены можно использовать как залог в других протоколах: ряд лендинговых платформ принимали DPI или BED (50/50 BTC-ETH индекс) в качестве collateral для займов.

Арбитраж и ставки на волатильность

Продвинутые DeFi-трейдеры совмещают разные деривативы в поисках безрисковой прибыли. Например, т.н. кэрри-трейд: взять взаймы стейблкоин под низкий процент, купить на них ETH, застейкать в Lido, получить stETH, затем через perp на GMX зашортить эквивалентный ETH – в итоге чистая позиция по ETH нейтральна, но трейдер зарабатывает разницу между стейкинг-доходностью (~5% годовых) и ставкой по займу (~2% г/г) минус издержки.

Такие (псевдо и истинные) delta-neutral yield-стратегии стали популярны среди фермеров на медвежьем рынке, когда рост цен неочевиден, а заработать хочется.

Другой пример – игра на фундаментальном разрыве: если на CEX фьючерс на BTC торгуется с премией, арбитражёр может занять BTC, продать фьючерс на Binance, а в DeFi купить эквивалент экспозицию (например, через токенизацию позиции или другой perp), заработав на схождении цен.

Структурированные решения для пользователей CeFi

Интересно, что некоторые CeFi-платформы используют DeFi-продукты под капотом.

Например, централизованные «Dual Investment» продукты (предлагались на Binance, Huobi) – по сути, продавали клиенту покрытый колл или пут, завернув это в простой интерфейс депозита.

Аналогично, Shark Fin ноты появились на CeFi (гарантированный минимум + бонус при боковом рынке). Теперь же эти структуры реализованы ончейн (Cega и др.) и доступны напрямую пользователям DeFi.

Таким образом, DeFi постепенно отвоёвывает у CeFi эксклюзив на сложные продукты, делая их прозрачными (смарт-контракты) и доступными без квалификационных требований.

Новые сложные структуры и перспективы

Глядя вперёд, следующий виток эволюции DeFi-деривативов обещает появление ещё более изощрённых инструментов, ранее невиданных ончейн. Не буду перечислять всё, но вот ряд векторов:

Волатильные токены. Появляются продукты, дающие возможность торговать волатильностью напрямую. Проект CVI (Crypto Volatility Index) от COTI запустил индекс волатильности наподобие VIX для крипторынка.

CVI рассчитывается на основе implied volatility опционов BTC и ETH, а платформа выпускает ре-балансируемый CVI-токен, следящий за этим индексом. Инвесторы могут купить CVI-токен, если ожидают роста турбулентности на рынке (например, перед важными событиями) – рост волатильности приведёт к росту стоимости токена.

Таким образом, вместо игры на направлении цены, можно ставить на “ужас и страх” рынка.

Волатильные деривативы – огромный сектор в TradFi (например, VIX-фьючерсы), и их ончейн-аналоги только начинают развиваться. Помимо CVI, команда Opyn в 2022 г. запустила Squeeth, который фактически тоже позволяет торговать волой: стратегиия “краб” на Opyn Squeeth – это ставка на низкую волатильность ETH, а длинная Squeeth – ставка на высокую волну.

Perpetual Options и длительные опционы. Классические опционы имеют дату истечения, что неудобно для долгосрочных позиций. Идея бессрочного опциона – убрать экспирацию, введя механизм финансирования (аналог перпетуалов).

Проект Panoptic на Ethereum предлагает концепцию perpetual options, используя ликвидность Uniswap v3: позиции LP трактуются как комбинация опционов, что даёт возможность создавать опционные экспозиции без срока через AMM.

Другой протокол, упомянутый в контексте инноваций, – Future, разрабатывающий «базовые бессрочные опционы», призванные объединить черты опционов и перпетуалов.

Пока, конечно же, эти идеи экспериментальны, но если удастся реализовать стабильный рынок перпетуальных опционов, это откроет путь к постоянным хеджам волатильности и новым стратегиям для DAO (например, постоянно держать страховку от краха, платя финансирование, без необходимости каждые месяц продлевать опцион).

Барьерные и экзотические опционы. DeFi-опционы сейчас просты, однако продукты вроде Shark Fin(барьер “knock-out” опционы) от Cega доказали востребованность капитал-защищённых стратегий.

Можно ожидать расширения линеек: барьерные опционы (напр. Down-and-In Puts, Up-and-Out Calls) позволят тонко настраивать условия выплаты, цифровые (binary) опционы дадут фиксированный payout при наступлении события (например, децентрализованные аналоги бинарных ставок).

Смарт-контракты отлично подходят для таких “если-то” выплат, поэтому со временем могут появиться протоколы, специализирующиеся на exotic-деривативах (возможно, на базе существующих – Opyn, Dopex – через дополнительные модули).

Tokenized Straddles/Strangles. Стратегии типа straddle (покупка колла и пута одновременно для игры на сильное движение цены независимо от направления) пока реализуются вручную. Но ничто не мешает выпустить ERC20-токен, репрезентирующий стреддл.

Например, токен, который обеспечивает держателю комбинацию “1 колл 40k BTC + 1 пут 40k BTC” на 30 дней. Такой токен мог бы свободно торговаться, упрощая доступ к волатильной стратегии.

Пока подобных проектов мало, но как концепт это обсуждается в сообществе опционных протоколов.

Thetanuts и Polynomial позволяют вкладываться в готовые портфели опционов (в том числе стреддлы) через их интерфейсы, фактически предоставляя функциональность токенизированной стратегии (доля в vault со стреддлом). Со временем это может оформиться и на уровне стандартов токенов.

Усовершенствованные автоматические стратегии для LP. Поставщики ликвидности DEX также нуждаются в хеджировании и улучшении доходности. Появляются протоколы, предоставляющие структуры для LP-токенов.

Например, Charm Finance в прошлом выпускал альфа-вальты, оптимизирующие диапазоны Uniswap V3. Новые решения могут предложить страхование Impermanent Loss через опционные схемы: пользователь покупает токен-страховку, и если IL превысит X% – страховой фонд (на основе опционов) покрывает разницу.

Также рассматривается идея динамических структур для LP, где смарт-контракт сам перестраивает позиции в пуле исходя из рыночных условий (по сути, реализуя рыночно-нейтральные стратегии поверх AMM).

Интеграция реальных активов и TradFi-контрактов. В дальнейшем мы можем увидеть конвергенцию: например, выпуск on-chain деривативов, которые зависят от офчейн событий (через оракулы).

Уже сейчас Chainlink и другие работают над инфраструктурой для этого. Это откроет дорогу децентрализованным прогнозным рынкам в новом виде (не только ставки на события, но и полноценные контракты на погоду, кредитные индексы и пр.).

Некоторые из моих прогнозы указывают, что 2024-2025 гг. могут стать переломными, когда в крипто проникнут сложные структуры из TradFi.

Институционалы, приходящие в цифровые активы, будут заинтересованы во вторичном рынке риск-менеджмента – это и есть деривативы. Запрос на подобные продукты будет расти, стимулируя DeFi-проекты предлагать более изощрённые инструменты с защитой капитала, гарантированными купонами, кастомизированными выплатами.

Итог общий

В заключение, скажу, что рынок деривативов и структурированных продуктов в DeFi уже начал формироваться: реализованы ключевые строительные блоки (перпетуалы, опционы, индексы, доходные ноты).

Однако впереди ещё большой путь, чтобы догнать традиционные финансы по глубине и разнообразию.

Главные направления развития на ближайшее время – повышение ликвидности (привлечение капитала, в том числе институционального, через улучшение управления рисками), запуск действительно нативных для блокчейна продуктов (тех, что не могут быть легко повторены CeFi, но дают уникальную ценность – как, например, LP-деривативы или токенизированные стратегии), а также обеспечение простоты использования для конечных пользователей.

Если эти задачи будут решены, DeFi способен предоставить каждому инвестору инструменты, ранее доступные лишь профессионалам – от хеджирования портфеля до участия в сложных структурных сделках – в прозрачной, децентрализованной форме.

Как написали бы в учебнике: "Это не только расширит возможности пользователей, но и приблизит крипто-экономику к зрелости традиционного финансового рынка, сохраняя при этом присущие DeFi открытость и инновационность".

Но я скажу иначе:

По сути - это второе рождение криптофшора для многих, но не для всех.

До!