Фактор Size - инвестируем в чемпионов рынка
В прошлом посте про аномалии рынка мы подробно разбирали факторы, которые определяют инвестиционные доходы от вложения в акции. Факторы являются как бы переменными влияющими на будущее акции и ее перформанс.
Если вы заметили, факторы считаются на основе исторических данных компании - поведении цены (Momentum), капитализации (Size), балансовой стоимости компании (Value), или стабильности прибылей и доходов (Quality).
Так может ли прошлое определять будущее?
В теории финансов только анализ прошлого дает нам ответы на то, что произойдет в будущем. Хотя это противоречит тому, что мы обычно слышим от аналитиков которые говорят, что важно только то, что будет с компанией (акцией) в будущем- поэтому нужно смотреть на forward guidance, forward earnings, sales, etc.
Так посмотрим, что было бы если бы мы только смотрели на "зеркало заднего вида" для определения в какие акции инвестировать.
Пару месяцев назад мне попался на глаза следующий пост в твиттере:
И в голове возникла идея проверить как работает фактор Size.
Что если инвестировать только в топ-10 компаний индекса SP500 и ротировать портфель каждые 5 лет?
Как вы видите, компании входящие в топ10 индекса- это так называемые Megacaps или можно сказать "чемпионы" рынка. И можно ли ожидать от них того, что они будут расти лучше рынка в долгосрочном периоде?
- сумма вложений 10 000$
- инвестируем в топ 10 акций по капитализации в индексе SP500
- максимум 10 акций в портфеле (может быть меньше)
- смена портфеля каждые 5 лет
- ребалансировка портфеля каждый год
- equal weight или равное распределение вложений внутри портфеля
- дивиденды реинвестируются
- расходы и комиссии - 0.25%
Ниже представлены результаты стратегии с 1990 года по 2023 год(май).
В целом как видите стратегия инвестирования в топ-10 обогнала по доходности индекс SP500TR (учитывает также реинвестирование дивидендов).
Что касается других показателей vs SP500TR:
- CAGR: 10.7% vs 9.9%
- Волатильность (Annualised standard deviation): 19.6% vs 18.3%
- Максимальная просадка портфеля: 67.5% vs 55%
- beta 0.98
Как видим этот портфель оказался довольно рискованным несмотря на то, что в итоге превысил доходность по индексу. По-моему, просадка портфеля в 2007-2009г.г. больше индекса сразу отсеивает такой портфель от кандидата на вложения.
Что же явилось причиной такого негативного результата? Ответ - акции финансового сектора - банки и страховые компании. Если взглянуть на топ 10 в 2005г. то сразу бросится в глаза что 30% составляют акции этих секторов - Citigroup, Bank of America, AIG. Что послужило причиной финансового кризиса в 2008г. мы все знаем.
Поэтому я решил отсеять акции этих секторов из выборки. Теперь количество акций в таком супер-концентрированном портфеле колеблется от 7 до 10. Следует отметить, что идея отсеять акции банков - готов спорить - хорошая эвристика - вспомните хотя бы проблемы с региональными банками в США в 2023г. - например Silicon Valley Bank.
Итак результаты этого теста без банков и страховщиков получились намного лучше.
Что касается других показателей стратегии без банков vs SP500TR:
- CAGR: 12.1% vs 9.9%
- Волатильность (Annualised standard deviation): 18.6% vs 18.3%
- Максимальная просадка портфеля: 48% vs 55%
- beta 0.92
Такой улучшенный портфель без банков дает отличные результаты по сравнению с инвестированием в индексный фонд SPY копирующий SP500. Первоначально вложенные 10 000$ при среднем приросте в 12% в год за 33 года увеличились бы до ~444 тыс.$.
Что самое важное эта стратегия еще и к тому же оказалась бы менее рискованной по сравнению с индексом- при той же волатильности просадка составила менее 50% и beta 0.92. И хотя максимальная просадка все еще высока, но все же меньше чем историческая просадка по SP500TR.
Если внимательно посмотреть на последний график сверху, то можно увидеть что данная стратегия показывала худший рост по сравнению с индексом на протяжении с 2002г. по 2008г. На протяжении 6 лет данная стратегия показывала сравнительно меньший результат, что достаточно долго чтобы средний инвестор в ней разочаровался.
90-е и 2010-е были периодами благоприятными для роста Large caps. Я приводил соответствующую статистику в прошлом посте об этом. Может ли повториться в следующие пять-десять лет, что эта стратегия будет отставать от индекса? Вполне, учитывая как сильно выросли с 2020г. Megacaps, есть риск что следующие 5 лет им нужно будет "пережевать" этот рост чтобы выйти на следующее плато вверх.
Для интереса я предложил данную стратегию на одном из инвест.форумов. Я словил кучу критики в том, числе от корифеев рынка, которые верят в индексные фонды как в догму. Основной месседж в критике - фактор Size именно по крупным компаниям не работает.
При том, что никто не смог нормально опровергнуть предложенную мной стратегию - я пришел к выводу, что для более глубокого тестирования этой стратегии требуется прогнать ее через так называемые rolling periods (перекрывающиеся периоды) - каждый в 5 лет. Например если я рассматриваю окно 2000-2005 годы, то rolling periods будет 2000-2005, 2001-2006, 2002-2007,2003-2008,2004-2009. На каждое начало периода определять топ 10 и смотреть как будет вести себя стратегия на протяжении 5 лет. И потом уже взять среднюю доходность по этим периодам. Т.е. на каждое окно в 5 лет у меня будет 5 портфелей.
Чтобы сделать этот тест необходимо купить задорого достать исторические данные по компаниям входивших в индекс SP500 по каждому интересующему нас году. Как вы поняли данное тестирование является той еще задачкой, но в принципе выполнимой, что я и планирую сделать в обозримом будущем.
Но убедиться в том, что предложенная мной стратегия имеет смысл натолкнула информация из книги "What works on wall street". Джеймс О'Шоннеси (форгив май транслейшн) выделил группу акций которые назвал Market Leaders.
По сути это категория Megacaps. Стратегия инвестирования в топ 10 -просто концентрированная версия Market Leaders. Он сделал анализ как перформили акции Market Leaders с 1951 по 2003г.г. и получается что они перформили лучше чем SP500 в среднем почти на 2% в год. По моим же данным инвестирование в в топ 10 "чемпионов" разница выходит те же 2%.
Если посмотреть на график роста портфелей, то увидим что портфель инвестированный в Market Leaders начинает обходить Small stocks с 1990г. Вспомним что как раз до 1989г. ограничивался период исследований fama &French когда они выделили фактор size - но неправильно его интерпретировали что small caps приносят более высокую доходность по сравнению с large caps.
Вместо того, чтобы сравнивать между собой что лучше акция X или Y- факторное инвестирование дает нам систематичный подход к процессу инвестирования. Кроме того, что правильно тюнингованная стратегия спокойно может бить индексный фонд на долгосрочных периодах, она дает примерное представление о параметрах риска- возможной просадке портфеля и волатильности. Очень важно осознавать риски стратегии, чтобы психологически быть более уверенным в том, что все ок или нет.
Второй момент, даже у лучших стратегий обязательно были и будут периоды стагнации. Как только стратегия становится популярной, так сразу же риск ее андерперформанса возрастает. Возможно так действует crowd effect. Как и показано наверху стратегия инвестирования в топ-10 рынка 6 лет перформила хуже индекса в 2000-х. Это был период похмелья после интернет-бума в large caps и инфляционный период в реальных активах.
Вполне вероятно что мы пройдем аналогичный период в следующие 5 лет. Вроде бы много аргументов за это: Megacaps дорогие по мультипликаторам, устойчиво высокая инфляция, возможно нас ждет период высоких ставок и т.п. Но пока на начало 2023 года Megacaps (особенно FAANG) опровергают этот тезис и растут в среднем выше рынка). Может в дальнейшем более высокая доходность переместится в другие сектора. Но даже если так, то к 2025г. в чемпионах окажется больше акций из реального сектора.
Мне не нужно этого знать, или предсказывать, это определит сам рынок . А стратегия просто переложится в то, что работает (точнее то, что работало в прошлом).
Подписывайтесь если еще не подписаны на мой канал в телеграмм https://t.me/systematical