В первый день спикер Michael K рассказал о том, как Curve Finance делает настоящий Forex на блокчейне.

FXSwap - новая реализация CryptoSwap, который пытается решить фундаментальную проблему AMM: они плохо работают для активов с плавающей ценой. Классические пулы эффективны для стейблкоинов, но при работе с волатильными парами ликвидность быстро теряет эффективность, а LP либо сталкиваются с ухудшением условий, либо вынуждены использовать более сложные модели.

Ключевая идея FXSwap - сделать ликвидность динамической и пригодной для таких рынков, как валютные пары и другие большие классы активов. При этом важно понимать, что Curve уже решал часть этой задачи через CryptoSwap: этот алгоритм как раз создан для волатильных и некоррелированных активов, не предполагает фиксированный пег, удерживает пул сбалансированным по стоимости активов, концентрирует ликвидность вокруг текущей цены и использует внутренний оракул с автоматическим ребалансом. LP в CryptoSwap остаются пассивными, а ребаланс происходит только если цена ушла дальше заданного порога и накопленных торговых комиссий уже достаточно, чтобы он был прибыльным.

На этом фоне FXSwap выглядит как следующий шаг - попытка адаптировать подобную логику для onchain FX, где требования к эффективности капитала, узким спредам и качеству управления ликвидностью ещё выше.

Смотрите полное выступление на русском языке

CEO Curve Finance Михаил Егоров рассказал о концепции YieldBasis и о том, как в DeFi нужно по-новому смотреть на доходность. Ключевая мысль - “yield есть везде, но он не одинаковый”, и большая часть текущих продуктов просто неправильно его "упаковывает".

Он начинает с того, что в DeFi доходность часто выглядит как что-то абстрактное - APY в интерфейсе. Но на самом деле любой yield - это производная от конкретного базового актива и его поведения. Если не понимать источник доходности, пользователь по сути принимает скрытый риск, даже если продукт выглядит как “стейбл”.

Дальше он объясняет, что классические DeFi-модели (например LP или lending) смешивают всё вместе: цену актива, риск и доходность. В результате пользователь не понимает, за что именно он получает процент - за волатильность, за риск ликвидации или за реальный спрос на капитал. YieldBasis пытается это разложить: отдельно риск актива, отдельно доходность, отдельно механика её генерации.

Важный акцент - доходность не бесплатна. Она всегда появляется из конкретного источника: трейдинговые комиссии, заёмщики, арбитраж, ликвидации или субсидии. Если этот источник не устойчивый, то и yield не устойчивый. Поэтому задача протокола - не просто показать высокий APY, а создать систему, где доходность поддерживается реальными экономическими потоками.

Отдельно он говорит про BTC и другие базовые активы: исторически они не генерируют yield сами по себе. Чтобы получить доходность, их приходится “встраивать” в DeFi-механики, которые добавляют риск. YieldBasis позволяет делать это более контролируемо - выделяя доходность как отдельный слой, а не смешивая её с базовым активом.

Смотрите полное выступление на русском языке

Также выступил архитектор продуктов Curve - Tutti: о запуске LlamaLend V2 и о том, как этот апдейт меняет саму роль Curve - от обменника стейблкоинов в 2020 году к инфраструктуре для всего DeFi в 2026. Главная идея - Curve больше не просто место, где происходит обмен, а система, которая управляет ликвидностью, кредитом и доходностью как единым слоем.

Он объясняет, что в текущем DeFi ликвидность разрознена: отдельно лежит в AMM, отдельно в lending-протоколах, отдельно используется для стратегий. В результате капитал используется неэффективно - он либо простаивает, либо дублируется в разных местах. В LlamaLend V2 это объединяется: ликвидность становится общей базой, которая может одновременно использоваться и для торговли, и для кредитования, и для генерации доходности.

Ключевое изменение - это подход к залогу и управлению позицией. Если раньше lending был отдельным слоем, то теперь он тесно интегрируется с ликвидностью Curve. LP-позиции и другие доходные активы могут становиться залогом, а значит капитал начинает “работать в нескольких направлениях сразу”. Это резко повышает эффективность капитала и открывает возможность для более сложных стратегий, включая леверидж и автоматическое реинвестирование.

Отдельный акцент делается на механике ликвидаций и управлении риском. В LlamaLend используется модель защиты от ликвидации, где залог не продаются в счет покрытия долга с дисконтом, а постепенно ребалансируется через AMM. В V2 этот подход усиливается и становится более гибким: ликвидация превращается из резкого события в управляемый процесс, который меньше разрушает позицию пользователя и снижает системный риск.

Также меняется сама логика управления ликвидностью: теперь она не просто лежит в пулах, а перераспределяется между торговлей и кредитом. Это означает, что Curve начинает выполнять роль “баланс-щита” для DeFi - места, где капитал аггрегируется и затем направляется туда, где он наиболее эффективен.

Главный инсайт - Curve переходит от модели “пулов ликвидности” к модели “управления капиталом”. Если раньше протокол решал задачу обмена стейблов с минимальным проскальзыванием, то теперь он строит систему, где ликвидность, кредит и доходность связаны между собой и могут использоваться как единая инфраструктура.

Смотрите полное выступление на русском языке

BD Curve Finance Martin Krung принял участие в панели, где обсуждали, как меняется архитектура DeFi и почему следующий этап - это не новые протоколы, а переосмысление того, как устроена ликвидность и кредит. Основной акцент в разговоре Martin сделал на том, что текущая модель DeFi фрагментирована: ликвидность, кредит и торговля существуют как отдельные слои, из-за чего капитал используется неэффективно и постоянно дублируется.

Он объясняет, что сегодня один и тот же капитал может одновременно лежать в пуле ликвидности, в lending-протоколе и в какой-нибудь стратегии, но при этом эти системы почти не связаны друг с другом. В результате возникает избыточность и потери эффективности - деньги “есть”, но они не работают как единая система. По его мнению, ключевая задача следующего этапа - объединить эти слои в единую сущность.

Главная идея, которую он пытается донести - ликвидность должна стать общим ресурсом, а не набором отдельных пулов. Это означает, что капитал должен свободно перемещаться между торговлей, кредитом и стратегиями в зависимости от того, где он приносит наибольшую доходность. Такой подход превращает протокол из набора функций в систему управления капиталом.

Отдельно Martin акцентирует внимание на том, что DeFi до сих пор недооценивает риск. Большинство продуктов показывают доходность, но не объясняют, откуда она берётся и какой риск за ней стоит. В новой модели риск должен быть явно изолирован и управляем, а не “размазан” по всему пулу. Это напрямую связано с идеей модульных рынков и разделения ликвидности и риска.

Он также говорит о важности перехода от “пассивных пулов” к более активному управлению ликвидностью. В текущих AMM ликвидность статична и реагирует на рынок постфактум, тогда как в новой архитектуре она должна перераспределяться в реальном времени, исходя из спроса на кредит, трейдинг и доходность. Это делает систему ближе к тому, как работают традиционные финансовые институты.

Ещё один важный тезис - доходность должна быть следствием реального спроса на капитал, а не субсидий или инфляции токенов. Если ликвидность объединяется в единую систему, становится проще направлять её туда, где есть настоящий спрос (например, заёмщики или трейдеры), и тем самым создавать более устойчивую экономику.

Смотрите полную версию панельной дискуссии на английском языке

Подписывайтесь на YouTube, чтобы не пропускать важные новости.

В феврале системы Curve в очередной раз подтвердили свою устойчивость в условиях рыночной турбулентности. В ответ на волатильность DAO задействовала проверенные механизмы стабилизации crvUSD, внедрила дополнительные стимулы и провела серию стратегических голосований на рынках кредитования. Параллельно была представлена дорожная карта, описывающая долгосрочную синергию crvUSD и YieldBasis.

КЛЮЧЕВЫЕ СОБЫТИЯ ФЕВРАЛЯ

• Стабилизация в условиях стресса: Рыночная волатильность активировала скоординированные меры DAO по поддержанию паритета crvUSD.
• Монетарная политика: Доля выручки в пользу scrvUSD увеличена до 80%, реализовано смягчение параметров заимствования.
• Резервный буфер: Emergency DAO получил полномочия на использование 400 000 crvUSD из казначейства.
• Стимулирование ликвидности: В пулы PegKeeper интегрированы награды в токенах CRV и YB.
• Вектор развития: Михаил Егоров опубликовал стратегию масштабирования YieldBasis.
• Экосистема: Анонсирован Stable Summit IV в Каннах при поддержке Curve.
• Признание индустрии: Протокол Curve включен в Ownership Token Framework от Aragon.
• Инфраструктура кредитования: Развернуты новые оракулы LlamaLend для рынков fxSAVE и sreUSD.
• Масштаб присутствия: Суточное количество активных пользователей (DAU) достигло рекордной отметки в 4 900.

РЫНОЧНАЯ ТУРБУЛЕНТНОСТЬ И МЕХАНИЗМЫ СТАБИЛИЗАЦИИ CRVUSD

Февраль прошел под знаком серьезного рыночного давления. Резкие ценовые маневры BTC и ETH спровоцировали волну делевериджинга (deleveraging) во всем секторе DeFi, что оказало существенную нагрузку на кредитные рынки Curve и привязку стейблкоина crvUSD.

Команда LlamaRisk совместно со Swiss Stake и DAO реализовали комплекс превентивных и стабилизационных мер:

• Укрепление спроса: Доля выручки протокола, распределяемая среди держателей scrvUSD, увеличена с 50% до 80% (Голосование №1340).
• Оптимизация параметров: Параметр сигма (sigma) был скорректирован с 0,007 до 0,019, что снизило чувствительность процентных ставок по займам в crvUSD к волатильности базового актива (Голосование №1342).
• Оперативный резерв: Emergency DAO наделен правом использовать 400 000 crvUSD из казначейства для проведения интервенций в поддержку пега (Голосование №1344).
• Риск-менеджмент: В пулы Twocrypto внедрена экстренная роль, позволяющая eDAO при необходимости временно приостанавливать работу пулов YieldBasis (Голосование №1343).
• Управление эмиссией: Ставки минта были адаптированы для снижения нагрузки на заемщиков и сглаживания процесса погашения.

Контекст от LlamaRisk:

«Текущая рыночная конъюнктура характеризуется аномально высокой волатильностью. Движения в BTC и ETH привели к интенсивному делевериджингу, что отразилось на кредитной инфраструктуре @CurveFinance — в частности на ставках минта и устойчивость $crvUSD...»
— Источник: pic.twitter.com/KgJ0f2ibGo, LlamaRisk (@LlamaRisk)

Все системы стабилизации отработали в штатном режиме, продемонстрировав надежность многоуровневой архитектуры Curve даже в условиях экстремального рыночного стресса.

Контекст от Curve Finance:

«Очередная важная корректировка параметров в продакшене: снижаем зависимость ставки заимствования crvUSD от его цены (смягчаем кривую зависимости)»
— Источник: pic.twitter.com/aJl8V4UDgh, Curve Finance (@CurveFinance)

СТРАТЕГИЯ МАСШТАБИРОВАНИЯ: СИНЕРГИЯ CRVUSD И YIELDBASIS

Михаил Егоров представил стратегическое видение, согласно которому предложение crvUSD может вырасти до десятков миллиардов долларов при одновременной поддержке экосистемы YieldBasis.

YieldBasis — разработанный Curve протокол биткоин-ликвидности, устраняющий проблему непостоянных потерь (impermanent loss). На данный момент он удерживает крупнейший ончейн-пул BTC с TVL в $220 млн. Дальнейшее масштабирование YieldBasis требует тесной интеграции с ликвидностью crvUSD.

HYBRIDVAULT

Инновационная архитектура хранилищ, позволяющая принимать депозиты сверх установленных лимитов при условии предоставления залога в crvUSD. Это создает органический спрос на стейблкоин и открывает путь для расширения ликвидности YieldBasis. Пользователям не требуется соблюдать жесткие пропорции BTC/crvUSD, при этом они могут получать доходность от обоих активов. Решение готовится к деплою.

НАЛОГ НА ВОЛАТИЛЬНОСТЬ (VOLATILITY TAX)

Механизм автоматического перераспределения 10–20% административных комиссий в пользу Savings crvUSD (scrvUSD) при возникновении дисбаланса в пулах. Это создает эффективный «поглотитель» ликвидности в моменты давления на привязку.

ОПТИМИЗАЦИЯ ПУЛОВ

Продолжаются исследования по модификации алгоритмов пулов Curve, направленные на улучшение балансировки активов и снижение нагрузки на стейблкоин по мере роста TVL.

Рекомендуемый ресурс: Как масштабировать Yield Basis и crvUSD одновременно Михаил Егоров анализирует взаимосвязь Yield Basis и crvUSD, предлагая путь к безопасному масштабированию обеих систем до десятков миллиардов долларов. Автор: michwill (Yield Basis)

НАГРАДЫ CRV + YB ДЛЯ ПУЛОВ PEGKEEPER

DAO одобрила инициативу по добавлению стимулов в токенах CRV и YB для всех пулов PegKeeper (Голосование №1353). PegKeeper являются фундаментом стабильности crvUSD, и введение прямых наград позволяет синхронизировать действия поставщиков ликвидности с долгосрочными целями протокола.

DAO ON TRIAL: КОД, ЛЮДИ И ГРАНИЦЫ УПРАВЛЕНИЯ

В феврале стартовал цикл подкастов «DAO on Trial», посвященный фундаментальным вопросам ончейн-управления.

Участники:

• Михаил Егоров (Curve / YieldBasis)
• Марк Зеллер (Aave DAO)
• Габриэль Шапиро (MetaLeX)
• Модератор: Геррит (Curve)

Дискуссия коснулась взаимодействия децентрализованных систем с правовыми и социальными реалиями. Основные тезисы:

• Структура DAO по своей сути ближе к государственному устройству, нежели к корпоративному.
• Наличие конфликтов в управлении свидетельствует о реальной децентрализации системы.
• Смарт-контракты фиксируют правила на программном уровне, но DAO неизбежно взаимодействуют с внешними юридическими рамками.

Рекомендуемый ресурс: DAO on Trial: код, люди и границы ончейн-управления Лидеры Curve, Aave и Metalex обсуждают точки соприкосновения децентрализованного управления и правовой реальности.

STABLE SUMMIT IV: CURVE В РОЛИ ХОСТА

Анонсирован четвертый Stable Summit, который пройдет в Каннах под эгидой Curve. Будучи основным слоем ликвидности для ведущих стейблкоинов, Curve по праву считается центром развития индустрии. Саммит объединит эмитентов, интеграторов и разработчиков инфраструктуры со всей экосистемы.

Контекст от Stable Summit:

«В основе Stable Summit IV — Curve в качестве принимающей стороны. Являясь ликвидным фундаментом DeFi, @CurveFinance обеспечивает работу самых глубоких ончейн-рынков...»
— Источник: pic.twitter.com/oMUVla0fei, Stable Summit (@stable_summit)

OWNERSHIP TOKEN FRAMEWORK ОТ ARAGON

Протокол Curve выбран в качестве эталона для запуска Ownership Token Framework от Aragon. Это новый аналитический стандарт для оценки моделей владения и накопления стоимости. Curve была отмечена за свои прозрачные алгоритмические механизмы, обеспечивающие ончейн-исполнимость решений и справедливое распределение ценности протокола.

РАЗВИТИЕ LLAMALEND: НОВЫЕ РЫНКИ И ОРАКУЛЫ

Для рынков кредитования LlamaLend интегрированы две новые конфигурации оракулов:

• Рынок fxSAVE (Голосование №1335): Оракул на базе пар fxUSD/USDC, USDC/crvUSD и агрегированной цены crvUSD с учетом доходности (PPS).
• Рынок sreUSD-long (Голосование №1346): Реализация оракула для ценообразования пары sreUSD/crvUSD.

РЕКОРДНЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ АКТИВНОСТИ

В начале февраля суточное количество активных пользователей (DAU) Curve достигло отметки в 4 900, обновив исторический максимум. Этот значительный рост подтверждает статус Curve как ключевой инфраструктуры для DeFi-рынка во всех поддерживаемых сетях.

АКТИВНОСТЬ DAO

Февраль стал одним из самых интенсивных месяцев в истории DAO: было проведено 20 голосований.

• Оперативная реакция (5-6 февраля): Голосования №1340–1344 приняты менее чем за 48 часов.
• Очистка эмиссии: Удалены пулы CrossCurve / EYWA (Ethereum, Arbitrum) и пулы lvlUSD.
• Настройка FXSwap: Параметры A/gamma плавно изменены (ramped) для пула ZCHF/crvUSD.
• Лимиты Flashloan: Выдвинуто предложение об увеличении лимита флэш-займов crvUSD с 3 млн до 30 млн (Голосование №1355).

Обзор

В январе 2026 года Curve выпустил обновление монетарной политики crvUSD, запустил FXSwap, провёл улучшения интерфейса, добавил новые интеграции вроде YieldXYZ, а также продолжил работу над governance и управлением рисками.

Итоги 2025 года

В экосистеме Curve многое произошло в 2025 году. Полный обзор прошлогодних вех и событий читайте здесь:

Curve: Итоги 2025 года

Изменения ставок заимствования crvUSD

В начале января было развёрнуто крупное обновление монетарной политики crvUSD. Обновление сглаживает ставки заимствования: краткосрочная защита привязки теперь возложена преимущественно на PegKeepers, а также внедрены механизмы сглаживания ставок. Такой подход существенно минимизирует резкие колебания ставок, вызванные активностью PegKeepers, сохраняя при этом устойчивые стимулы для поддержания привязки.

Ключевые моменты:

• Бэктестинг демонстрирует значительно более стабильное поведение ставок в новой модели
• Колебания ставок всё ещё возможны в ответ на движение цены crvUSD
• Если crvUSD торгуется ниже привязки и ликвидность PegKeepers исчерпана, ставки могут вырасти, чтобы стимулировать заёмщиков покупать и погашать crvUSD
• Конец января и начало февраля продемонстрировали эту динамику — отдельный анализ будет опубликован позже

Подробнее: Сглаживание ставок заимствования crvUSD

FXSwap

Curve официально представил FXSwap — новый алгоритм AMM, разработанный для некоррелированных, но низковолатильных пар активов, таких как форекс-пары USD и EURC. Алгоритм сочетает математическую эффективность Stableswap с динамической ребалансировкой Cryptoswap, добавляя дополнительные инновации.

FXSwap в настоящее время используется пулами YieldBasis и в течение нескольких месяцев до официального запуска работал в других пилотных пулах, таких как ZCHF<>crvUSD. Представление сопровождалось глубоким исследованием от Pangea, сравнивающим производительность с другими AMM с концентрированной ликвидностью и демонстрирующим высокую капиталоэффективность и устойчивость FXSwap.

Подробнее: Статья о FXSwap

Постоянные улучшения интерфейса Curve

Разработка фронтенда продвигалась стабильно с акцентом на оптимизацию производительности и сокращение технического долга. Эта основа поддерживает предстоящий запуск Llamalend V2 и ускоряет будущие итерации.

Скоро пользователи смогут протестировать новый UI/UX, и обратная связь будет особенно ценна на этом этапе.

Для тех, кто хочет получить ранний доступ: Curve выпустил бета-интерфейс, где новые функции тестируются перед выходом в продакшн. Чтобы включить его, прокрутите страницу до подвала интерфейса Curve и нажмите иконку справа.

Нашли проблему или есть предложения? Отправьте отзыв здесь: Форма обратной связи UI/UX

Optimizer Vault для crvUSD от LlamaRisk

Optimizer vault для crvUSD от LlamaRisk, разработанный совместно с IPOR и StakeDAO, набрал обороты в январе. Vault быстро достиг начальной ёмкости в 1M crvUSD и расширился до 2M депозитов. Vault предлагает удобный способ задействовать crvUSD, распределяя капитал по оптимизированным стратегиям с автоматическим компаундингом наград.

Доступ: IPOR Protocol - Fusion

Airdrop Liquity для LP Curve

Форк Liquity V2 на Flare Networks выделяет 2.75% от общего предложения токенов пользователям BOLD, включая провайдеров ликвидности Curve. Программа стимулирования проходит с 21 января по Q4 2026, вознаграждая долгосрочное участие.

@LiquityProtocol: Airdrop на $850k для пользователей Liquity V2... выделяется 412.5 APS (2.75% предложения) пользователям BOLD. При ~$2k / APS это ~$850 000 ценности для LP BOLD. Только этот airdrop добавляет ~3% APR для BOLD. 10+ airdrop'ов... (источник)

Оценка влияния: Приблизительно $850 000 направлено LP BOLD, что добавляет около 3% APR.

Hybrid Vaults от YieldBasis

Примечание: Hybrid Vaults находятся на аудите и ещё не запущены.

Пулы YieldBasis быстро заполнились после запуска — каждое расширение лимита TVL достигало максимума за минуты. Спрос на yield без непостоянных потерь (impermanent loss) значительно превышает текущую безопасную ёмкость протокола.

Для защиты стабильности crvUSD и безопасного использования инфраструктуры Curve, YieldBasis ограничивает общий TVL. Это создаёт проблему масштабирования: пользователи хотят депонировать больше BTC или ETH, но протоколу требуется дополнительная поддержка crvUSD для безопасного расширения ёмкости.

Решение — Hybrid Vaults: Напрямую связывают привлечение TVL с поддержкой привязки crvUSD. Пользователи, депонирующие crvUSD или scrvUSD вместе с BTC или ETH, усиливают стабильность привязки и получают более высокие персональные лимиты депозитов.

Результаты:

• Увеличивает спрос и циркуляцию crvUSD
• Создаёт давление на покупку crvUSD
• Стимулирует заполнение PegKeepers
• Снижает ставки заимствования при минте
• Поддерживает контролируемое расширение предложения crvUSD

Технические детали: GitHub - yield-basis/yb-core

Интеграция Curve с YieldXYZ

@yield_xyz: Наши клиенты получают доступ к доходностям @curvefinance напрямую через API @yield_xyz. Возможности yield включают: → Savings crvUSD vault → 41 рынок Llamalend → LP yields в 9 сетях (источник)

Доходности Curve теперь доступны через API YieldXYZ в девяти сетях.

Интегрированные продукты:

• Savings-crvUSD (scrvUSD)
• Рынки Llamalend
• Доходности LP Curve

Предоставляемые данные: APR, TVL, объём, комиссии и цены LP-токенов — удобный агрегационный слой для доступа к метаданным пулов

Trustless Force

@TrustlessForce: Вы доверяете коду. Вы предпочитаете trustless-решения. Вам нравятся единомышленники. Станьте частью Trustless Force... Присоединяйтесь вместе с @CurveFinance, @protocol_fx и @LiquityProtocol. (источник)

В январе также выделилась Trustless Force — комьюнити-инициатива, продвигающая trustless-решения (системы, не требующие доверия) на Ethereum. Движение делает акцент на замене доверия кодом везде, где это возможно, и объединяет пользователей, разработчиков и сторонников для повышения осведомлённости, внедрения и удобства использования систем с минимизированным доверием.

Участники: Curve Finance, protocol_fx и Liquity

Лидерство: Мартин Крунг из Curve BD участвовал в лайвстрим-дискуссиях, исследующих цели инициативы и более широкие последствия для нативных финансов Ethereum.

Обновление прогресса LlamaRisk

@LlamaRisk: Работаем с @CurveFinance с 2021 года. Вот наш последний отчёт о прогрессе. Мы сосредоточились на проактивном управлении рисками, стабильности crvUSD, обновлениях оракулов, governance, исследованиях YieldBasis... (источник)

LlamaRisk опубликовал отчёт о прогрессе за июль-декабрь 2025, описывающий продолжающуюся работу в качестве ключевого поставщика услуг Curve DAO.

За этот период LlamaRisk сосредоточился на проактивном управлении рисками в волатильных рыночных условиях, подготовке к Llamalend v2 и постоянной оптимизации стабильности crvUSD. Это включало исследования монетарной политики, управление PegKeepers, обновления оракулов и внедрение структурированного фреймворка для безопасного вывода из эксплуатации неэффективных рынков.

Ключевые достижения: получение гранта 250k OP для поддержки стимулов Llamalend v2, успешное преодоление октябрьского flash crash и множественных событий депега с минимальным влиянием на протокол, укрепление инфраструктуры оракулов на кредитных рынках, подача более двух десятков предложений governance по Llamalend, crvUSD и операциям AMM.

LlamaRisk также продвинулся в исследованиях новых залогов (включая Pendle и Spectra PTs), методологиях потолков долга и инструментарии, который обеспечит более непрерывное, data-driven управление рисками по мере масштабирования кредитной инфраструктуры Curve в 2026 году.

Governance в DAO годами романтизировали как ончейн-демократию. На практике это редко работает так. Большинство систем governance страдают от низкой вовлечённости, концентрации капитала, несогласованных стимулов и решений, которые фактически принимаются вне интерфейса голосования.

Convex Finance никогда не пытался "исправить" governance, делая его более идеалистичным. Вместо этого он оптимизировал governance вокруг того, что реально движет DeFi-системами: распределения ликвидности и маршрутизации стимулов.

Эта статья рассматривает Convex не как новый эксперимент в governance, а как координационную архитектуру, пережившую несколько рыночных циклов. Цель — не превозносить Convex как идеальную систему, а понять, как структурные слабости DeFi governance были превращены в функциональное преимущество.

vitalik.eth (@VitalikButerin): Нам нужно больше DAO — но других и лучших DAO. Первоначальный импульс к созданию Ethereum был во многом вдохновлён децентрализованными автономными организациями: системами кода и правил, живущими в децентрализованных сетях, способными управлять ресурсами и направлять деятельность... (Convex and Concave Dispositions — о философии крайностей vs компромиссов в принятии решений)

Governance: взгляд изнутри на титанов

Большинство governance-систем в DeFi терпят неудачу, потому что путают участие с легитимностью.

Ончейн-голосование выглядит децентрализованным, но данные говорят об обратном:

В крупных протоколах лишь 5-10% держателей токенов регулярно участвуют в голосованиях, при этом голосующая сила остаётся сильно сконцентрированной. Во многих DAO топ-1% кошельков контролирует большую часть реальной голосующей силы.

Во время голосований Uniswap governance менее 10% держателей UNI регулярно участвуют, а исходы часто определяют несколько крупных делегатов. В нескольких важных предложениях итоговый результат решили менее десяти кошельков.

На практике многие исходы определяются до того, как голоса попадают в блокчейн. Неформальная координация — коалиции делегатов, приватные обсуждения и инсайдерские переговоры — формирует предложения заранее.

DeFi governance нужны механизмы, которые связывают голосующую силу с экономическими последствиями.

Ignas | DeFi (@DefiIgnas): Большинством DAO управляют три группы: 1. основная команда/фонд 2. профессиональные делегаты 3. крупные держатели токенов. Профессиональные делегаты существуют, потому что 1) большинство держателей игнорируют governance, 2) 95% голосований — это "обновление до v4.2.1", и 3) кому-то нужно платить, чтобы он заботился об этом... (источник)

Именно здесь Convex Finance отходит от традиционной модели DAO.

Вместо оптимизации под представительность, Convex оптимизировал под координацию ликвидности и контроль стимулов. Convex не устраняет концентрацию. Он превращает концентрацию в координационный механизм. И именно поэтому это работает.

Convex Finance: бизнес-модель, переопределяющая DeFi Governance

1. Как превратить Управление DAO в источник дохода?

Представьте экосистему Curve Finance как торговый центр. Торговый центр сам не создаёт продажи каждому магазину, но контролирует, куда направляется поток покупателей. Магазины конкурируют за лучшие локации и рекламное размещение, потому что бо́льшая видимость приносит больше клиентов и выше доход.

В этой аналогии пулы Curve — это магазины, ликвидность — поток покупателей, а эмиссия CRV определяет, какие магазины получают больше внимания.

Karl Marx OnChain (@KM_crypto1): Представьте торговый центр, где каждый бренд хочет магазин на первом этаже. Curve Finance — управляющая компания здания, $CRV — арендная плата, а veCRV — орган, который решает, кто получает лучшие места... (Follow the CRV Emission — подробный разбор механики эмиссии CRV)

На пике Curve Wars в 2021-2022 годах протоколы вроде Frax, Convex и Redacted совокупно тратили миллионы долларов в месяц на брайбы (внешние стимулы за голосвание, в сленге "взятки") для получения эмиссии CRV. Временами еженедельные рынки брайбов превышали $1-2M выплат.

Эти платежи были вызваны прямой конкуренцией за ликвидность стейблкоинов, которая питала кредитные рынки, поддержание их стамбильности их курса и ончейн-объёмы торгов.

Convex Finance действует как игрок, контролирующий это распределение. Протоколы просто платят, чтобы получить временный приоритетный доступ. Так влияние на governance превращается в доход. Convex не продаёт ликвидность напрямую. Он продаёт право направлять, куда течёт ликвидность.

На практике этот механизм реализован через три основных уровня:

• Convex агрегирует депозиты CRV и блокирует их в veCRV на уровне протокола. Это даёт Convex крупную долю голосующей силы Curve.
• Convex токенизирует эту голосующую силу через CVX. Блокируя CVX в vlCVX, держатели получают пропорциональный контроль над тем, как Convex распределяет свои голоса veCRV.
• Внешние протоколы, конкурирующие за ликвидность Curve, напрямую платят голосующим vlCVX через рынки брайбов для привлечения эмиссии с помощью их голосов.

Эта структура создаёт чёткий поток дохода. Протоколы финансируют брайбы (стимулы за голосование) из резервов казны и бюджетов на стимулирование. Эти платежи распределяются держателям vlCVX как регулярный yield. Convex извлекает ценность на уровне платформы через комиссии и поддерживая спрос на CVX как точку входа к влиянию на governance. Таким образом, governance становится слоем экономического производства, где контроль над маршрутизацией стимулов постоянно монетизируется.

2. CVX: точка доступа к слою дохода Convex

Продолжая аналогию с торговым центром: если veCRV — это владение рекламной инфраструктурой центра, то CVX — права голоса внутри управляющей компании, контролирующей использование этой инфраструктуры.

Когда пользователи блокируют CVX в vlCVX, они получают голосующую силу над тем, как Convex распределяет свои veCRV по пулам Curve.

На практике держатели CVX не владеют торговым центром, но контролируют комнату, где решается, какие магазины получают премиальное размещение.

Представьте, что вы блокируете 1 000 CVX и получаете 1 000 vlCVX, что даёт вам 1% общей голосующей силы, если в системе участвует 100 000 vlCVX. Теперь предположим, протокол платит $2 000 брайбов за один раунд голосования для привлечения эмиссии Curve. Поскольку вы контролируете 1% голосующей силы, вы получаете $20 от этого раунда.

Раунды голосования обычно происходят каждые две недели, так что эта награда может регулярно повторяться. Вы не продаёте свой CVX, не предоставляете ликвидность, не сталкиваетесь с рисками пула. Ваш yield приходит от того, что вы позволяете другим использовать ваше влияние на governance.

Aero (@0xAero8): Говорите что хотите о $CVX, но он платит 20-30%+ APR годами независимо от ценовой динамики токена, в то время как 99% других ve и ve33 DEX обнулились. (источник)

Текущие показатели:

• cvxCRV Staked APR: 13.59%
• Годовой доход держателей (для локеров/стейкеров CVX): ~$1.37M
• За 30 дней: ~$112k
• Средний APY по пулам Convex: ~7.7%

Откуда приходит этот yield? Узнаете в части 4!

3. Почему эта модель структурно устойчива

Доход Convex в основном финансируется внешним спросом, а не эмиссией токенов. Большая часть yield для держателей vlCVX приходит от:

• Брайбов от конкурирующих протоколов
• Резервов казны протоколов
• Бюджетов на стимулирование ликвидности

Эти платежи отражают реальную конкуренцию за ликвидность Curve. Пока Curve остаётся ключевой площадкой для ликвидности и протоколы продолжают конкурировать за неё, Convex остаётся экономически устойчивым.

Кроме того, устойчивость Convex усиливается как его позиционированием в экосистеме Curve, так и механикой блокировок governance.

• Curve обеспечивает постоянный, нециклический спрос на ликвидность стейблкоинов и коррелированных активов
• Convex стабилизирует предложение governance через долгосрочные блокировки veCRV и скользящие 16-недельные циклы блокировки vlCVX

Вместе эти механизмы создают устойчивую базу голосующей силы, которую нельзя быстро вывести в периоды рыночного стресса, снижая волатильность governance.

В результате координация эмиссии остаётся предсказуемой, а поток дохода Convex остаётся привязанным к использованию инфраструктуры, а не к краткосрочному рыночному хайпу.

4. Кто выигрывает от Convex? Как зарабатывать yield?

Провайдеры ликвидности: через использование буста доходности

Провайдеры ликвидности на Curve и Curve-совместимых пулах напрямую выигрывают благодаря агрегации veCRV буста Convex.

Депонируя LP-токены в Convex, LP получают доступ к:

• Бусту veCRV на их активы в пуле (они получают больше наград)
• Комиссиям от торговли в пулах Curve
• Стимулам в токенах CVX
• Дополнительным наградам протоколов через партнёрские кампании

Ключевая инновация — капиталоэффективность:

• Без блокировок (раньше требовалась самостоятельно преобретать и блокировать свои CRV для получения буста)
• В 1.5-2 раза выше эффективный yield по сравнению с нативным стейкингом в Curve (без буста)
• Капиталоэффективный фарминг с мгновенной ликвидностью

Karl Marx OnChain (@KM_crypto1): Что если у вас сегодня есть $10 000, вы просто покупаете $CVX, оставляете в кошельке и ждёте 10x? → Возможно, к Q4 2026 у вас будет $100 000. В этом нет ничего плохого, но это также наименее... (What If...? — анализ стратегий инвестирования в CVX)

Владельцы vlCVX

CVX превратил governance из проблемы координации в доходный класс активов.

Стейкая CVX в vlCVX, держатели получают:

• Доступ к потокам дохода от брайбов
• Долю комиссий протокола Convex
• Права голоса над распределением veCRV
• Влияние на маршрутизацию эмиссии CRV по пулам Curve

Протоколы, конкурирующие за ликвидность Curve, платят брайбы для привлечения веса veCRV, превращая governance в маркетплейс.

Эта модель фактически создала новый DeFi-примитив: governance yield.

Держатели CRV

Для держателей CRV Convex предлагает альтернативный путь в экономику governance Curve.

Традиционный маршрут требует: покупки CRV, блокировки на срок до четырёх лет, управления механикой затухания (decay) и оптимизации буста.

Convex упрощает это: конвертируя CRV в cvxCRV, пользователи получают доступ к наградам, производным от veCRV, без управления блокировками, стратегиями голосования или долгосрочной неликвидностью.

Внешние протоколы и экосистема Curve

Для внешних протоколов Convex работает как распределитель ликвидности.

Вместо построения независимых систем стимулирования, проекты направляют награды через Convex, чтобы:

• Более эффективно привлекать ликвидность Curve (часто на 1$ вы можете получить намного больше стимулов в свой пул)
• Таргетировать конкретные пулы через governance-брайбы (CRV брайбы считаются меткой качества и быстрее привлекают ЛП в пул чем другие внешние стимулы)
• Получать подержку крупной экосистемы Curve чрезе участие в ее управлении
• И как следствие снизить долгосрочные затраты на стимулирование

Curve, в свою очередь, выигрывает от постоянной конкуренции за gauge weight, более глубоких пулов капитала и непрерывных притоков ликвидности.

gauge weight (вес гейджа) - смартконтракты через которые распределяются награды, чем больше вес гейджа тем больше эмииссии CRV они получают для провайдеров ликвидности в конкретном пуле

Результат — замкнутый цикл: Протоколы платят за влияние на governance → Convex маршрутизирует эмиссию → Ликвидность растёт на Curve → Yield растёт → Больше капитала входит в систему.

Заключение

То, что сделал Convex, несложно. Он просто принял то, как DeFi работает на самом деле, вместо того, как люди хотели бы, чтобы он работал. Управление — это сложная система, Convex построился вокруг этой реальности и сделал её продуктивной. Вот почему он работает уже 3й цикл криптовальтного рынка, непрерывно принося доход и увеличивая свою аудиторию являсь главным играком в экосистеме Curve.

Curve DAO проголосовало за обновление монетарной политики crvUSD, которое вводит более плавные и предсказуемые ставки заимствования. Это обновление меняет то, как защита привязки отражается в процентных ставках, стремясь снизить резкую краткосрочную волатильность ставок.

Что меняется:

• Обновлённая защита привязки: PegKeepers остаются основным инструментом краткосрочной защиты привязки crvUSD, тогда как процентные ставки теперь реагируют на более длительных временных интервалах.
• Более медленное изменение ставок: Поскольку процентные ставки больше не являются первой линией защиты, они будут корректироваться более плавно, давая заёмщикам больше времени на реакцию.
• Выравнивание ставок: Процентные ставки для wstETH и sfrxETH были скорректированы (снижены на 2% фиксированно) для лучшего соответствия общим рыночным условиям.

В целом эти изменения направлены на минимизацию краткосрочных колебаний ставок заимствования при сохранении основных механизмов, удерживающих привязку crvUSD к $1.

На графике ниже показано, как выглядели бы процентные ставки в 2025 году при новой политике по сравнению со старой.

График сравнивает исторические ставки минта со сглаживанием долга PegKeeper и без него, иллюстрируя, как краткосрочные колебания ставок снижаются при новой политике. Иллюстрация фокусируется на эффекте сглаживания и не учитывает корректировку параметра базовой ставки.

Ставки заимствования — краткое напоминание

Для полного объяснения того, как рассчитываются ставки минта crvUSD и какие компоненты на них влияют, смотрите предыдущий подробный разбор:

TL;DR: Ставки заимствования crvUSD при минте crvUSD динамически корректируются на основе: (1) рыночной цены crvUSD относительно $1 и (2) размера долга PegKeeper относительно общего долга системы.

Почему ставки резко менялись — и что изменилось

Недавние движения ставок были в основном вызваны изменениями в активности PegKeeper.

По мере того как новые интеграции, такие как YieldBasis, увеличивали объём crvUSD за пределами традиционного цикла, балансы PegKeeper начали меняться чаще и на бо́льшие величины. Поскольку долг PegKeeper напрямую влиял на формулу расчёта ставки заимствования, эти краткосрочные действия по защите привязки немедленно отражались в ставках минта.

Недавно одобренная монетарная политика меняет то, как это влияние отражается в ставках заимствования. Вместо того чтобы передавать изменения баланса PegKeeper напрямую в ставку заимствования, политика теперь сглаживает долг PegKeeper во времени с помощью экспоненциального скользящего среднего (EMA). Сами действия PegKeeper остаются неизменными и продолжают защищать привязку в реальном времени, но их влияние на ставки заимствования применяется более постепенно.

Окно EMA в настоящее время установлено на 9 дней — конфигурация, выбранная для значительного снижения краткосрочных колебаний ставок, сохраняя отзывчивость к базовым условиям системы.

Это обновление основано на детальном анализе LlamaRisk, который изучил историческое поведение ставок заимствования, динамику PegKeeper и реакции заёмщиков при различных конфигурациях сглаживания. Их исследование показало, что применение EMA к долгу PegKeeper значительно снижает краткосрочные колебания ставок, сохраняя при этом стабилизацию, поддерживающую привязку crvUSD.

Глубокое погружение: анализ LlamaRisk по сглаживанию ставок заимствования

Давайте погрузимся глубже: новая монетарная политика не сглаживает всю ставку заимствования crvUSD. Вместо этого EMA-сглаживание применяется конкретно к компоненту доли долга PegKeeper в расчёте ставки. Этот компонент отражает, насколько велик долг PegKeeper относительно общего долга crvUSD, и именно он был определён как основной драйвер краткосрочной изменчивости ставок.

Важно отметить, что ценовой компонент политики остаётся неизменным. Ставки заимствования по-прежнему немедленно реагируют на торговлю crvUSD выше или ниже $1. Это сохраняет механизм, основанный на стимулах, который напрямую поддерживает привязку.

Такой дизайн обеспечивает:

• Краткосрочные изменения баланса PegKeeper больше не вызывают резких скачков ставок
• Ставки заимствования остаются отзывчивыми к значимым отклонениям цены
• Стимулы минт-рынка продолжают играть активную роль в стабилизации привязки

Анализ LlamaRisk также изучил, как сглаживание влияет на силу сигналов ставок для заёмщиков. Хотя EMA-сглаживание значительно снижает краткосрочную волатильность, оно также смягчает то, насколько резко могут расти ставки в периоды стресса.

Чтобы компенсировать этот эффект, монетарная политика включает корректировку rate0 — базового уровня ставки минта. Увеличение rate0 сдвигает всю кривую сглаженных ставок вверх. Это гарантирует, что ставки заимствования всё ещё могут достигать уровней, которые исторически стимулировали погашение и делеверидж, даже при сглаживании долга PegKeeper во времени.

В этом дизайне EMA-сглаживание и корректировка rate0 работают вместе. Сглаживание улучшает предсказуемость, а более высокий базовый уровень сохраняет эффективность стимулов для заёмщиков и вклад минт-рынка в защиту привязки.

Решение сглаживать только долю долга PegKeeper и сочетать это изменение с калиброванной корректировкой rate0 отражает выводы анализа LlamaRisk. Их работа показала, что избирательное сглаживание обеспечивает более предсказуемый опыт заимствования без существенного ослабления защиты привязки.

Готовы заминтить crvUSD?

На рынки!

Аннотация

FXSwap — это новый дизайн пула для волатильных пар от @CurveFinance, который автоматически концентрирует ликвидность вокруг активного ценового диапазона и периодически перемещает эту концентрацию с использованием механизма, называемого «дозаправкой» (refuelling). Мы сотрудничали с Curve, чтобы исследовать эффективность этого инновационного типа пула.

В данном исследовании сравниваются котировки на конец блока для сделок USDC->WBTC между (i) пулом Uniswap V3 WBTC/USDC 0,3% и (ii) эквивалентным маршрутом USDC->WBTC через пул @yieldbasis WBTC/crvUSD FXSwap, соединенный через пул стабильных свопов Curve crvUSD/USDC.

Маршрут FXSwap обеспечил лучшую цену исполнения для сделки на $10 млн примерно в 80% анализируемых блоков, несмотря на схожий TVL пулов. Мы также проанализировали распределение ликвидности, чтобы объяснить, когда и почему производительность расходится.

Введение

FXSwap — это новая реализация волатильного пула от Curve. Как и предыдущие реализации Cryptoswap, FXSwap автоматически концентрирует ликвидность вокруг текущей цены. В сравнении, пулы Uniswap V3 / V4 Concentrated Liquidity (CLAMM) требуют от поставщиков ликвидности (LP) ручного управления ценовым диапазоном, в котором предоставляется их ликвидность. Впервые развернутый для пулов BTC/USD от YieldBasis, FXSwap представляет инновационный новый механизм, называемый «дозаправкой» (refuelling). Как объясняется в этом посте, дозаправка — это способ субсидирования стоимости перебалансировки ликвидности в AMM. Это обеспечивает лучшую концентрацию ликвидности вокруг текущей цены, эффективно используя TVL пула для обеспечения большей глубины рынка.

FXSwap подходит для пар некоррелированных активов, таких как BTC-USD, поэтому он был выбран в качестве реализации пула для YieldBasis. Это делает его идеальным для обмена иностранной валюты между различными стейблкоинами, привязанными к фиатным валютам. Перенос многотриллионных рынков Форекс в блокчейн был давней целью Curve, и FXSwap предоставляет техническую основу, которая делает это возможным. Эта цель сейчас реализуется: Frankencoin недавно запустил первый пул FXSwap на Curve, обеспечивая эффективную торговлю между ZCHF (обеспеченным стейблкоином, привязанным к швейцарскому франку) и crvUSD.

В этом исследовании мы сотрудничали с Curve, чтобы исследовать эффективность новой реализации пула FXSwap в сравнении с CLAMM от @Uniswap V3. Мы сравнили ценообразование глубины рынка для обменов USDC на WBTC, обнаружив, что по сравнению с Uniswap V3 пулы FXSwap, как правило, обеспечивают большую глубину относительно TVL пула из-за более эффективной концентрации ликвидности вокруг цены. FXSwap также оказался более отзывчивым в перебалансировке ликвидности вокруг активного диапазона в периоды волатильности. В результате FXSwap предоставил лучшие цены для свопа на $10 млн примерно в 80% измеренных блоков по сравнению с эквивалентным пулом Uniswap.

Методология

Мы исследовали, обеспечивает ли FXSwap лучшее ценообразование, чем пулы Uniswap V3 CLAMM, и если да, то насколько. Наше исследование затрагивает два ключевых исследовательских вопроса:

• Как котировки глубины рынка FXSwap сравниваются с Uniswap?
• Как распределение ликвидности в двух пулах сравнивается?

Из нескольких развернутых в настоящее время пулов FXSwap мы сосредоточили наше исследование на пуле YieldBasis WBTC/crvUSD. Он был выбран потому, что пул Uniswap WBTC/USDC 0,3% имеет сопоставимый TVL с пулом YieldBasis, в то время как маршруты cbBTC и tBTC имеют значительно меньшую ликвидность на Uniswap.

Используя Pangea Studio, мы собирали состояния пулов на конец блока с 1 ноября по 17 декабря и генерировали котировки при фиксированных размерах ввода. Для Uniswap V3 мы котируем непосредственно по отношению к пулу WBTC/USDC 0,3%. Для Curve мы котируем двухступенчатый маршрут: USDC→crvUSD (Curve crvUSD/USDC Stableswap), затем crvUSD→WBTC (YieldBasis WBTC/crvUSD FXSwap). Наши котировки представляют собой цену покупки BTC за USDC, включая комиссии за своп, но исключая стоимость газа.

Помимо сравнения цены и ценового воздействия, мы также проанализировали TVL пула, балансы монет, объем и распределение ликвидности. Эти данные важны для сравнения относительной эффективности пулов, поскольку мы хотим знать не только, какие пулы обеспечивают лучшую цену в абсолютном выражении, но и какие обеспечивают наибольшую глубину рынка относительно их TVL. Кроме того, мы сравнили, как пулы распределяют свой TVL, чтобы увидеть различия в концентрации ликвидности и как это влияет на глубину рынка.

Результаты

Пулы FXSwap от YieldBasis обеспечивают значительно лучшие цены для свопов на $10 млн, чем эквивалентные маршруты Uniswap V3.

Многоходовой маршрут через пул Curve crvUSD/USDC и пул Yieldbasis WBTC/crvUSD обеспечил лучшую цену для свопа на $10 млн примерно в 80% измеренных блоков по сравнению с прямым свопом через пул Uniswap WBTC/USDC 0,3%. В среднем этот маршрут обеспечил цены, которые были примерно на 2,1% лучше, чем у Uniswap. Максимально торговля через Uniswap приводила к цене исполнения примерно на 7,5% хуже, чем если бы та же сделка была проведена через Curve и YieldBasis. Увеличение лимита на пул YieldBasis cbBTC до $200 млн также значительно углубило рыночную глубину, при этом котировка на $10 млн для обмена USDC на cbBTC теперь имеет ценовое воздействие всего около 1%.

Для меньших объемов свопов Uniswap, как правило, доминирует, предоставляя лучшие котировки для $100 тыс. примерно в 85% блоков и для $1 млн примерно в 69% блоков. Только когда размер сделки превышал $2,45 млн, YieldBasis предоставлял лучшие котировки в большинстве измеренных блоков. Это связано не со спецификой дизайна пула FXSwap, а скорее с комиссией YieldBasis в 1%. Эта высокая комиссия является преднамеренной, поскольку она необходима для оплаты расходов на поддержание пула. Однако в результате меньшие свопы, как правило, будут проходить через Uniswap вместо YieldBasis, и YieldBasis, как правило, получает объем только при высокой волатильности BTC.

Что примечательно в доминировании YieldBasis над Uniswap в диапазоне котировок на $10 млн, так это то, что оба пула имели схожий TVL в течение этого периода. Таким образом, FXSwap обеспечивает лучшие цены не только в абсолютном выражении, но и относительно своего TVL.

Например, с начала декабря TVL как пулов Uniswap, так и YieldBasis был почти постоянным, однако доминирование котировок YieldBasis значительно возросло благодаря двум основным факторам. Во-первых, пул YieldBasis перебалансировал свою ликвидность ближе к соотношению 50/50, ужесточив концентрацию вокруг цены и тем самым уменьшив ценовое воздействие. В то же время поставщики ликвидности Uniswap не смогли выделить ликвидность вокруг активного диапазона тиков, увеличив ценовое воздействие.

В CLAMM, таком как UniV3, общий TVL пула и балансы монет не дают полной картины. Вместо этого мы должны посмотреть, как ликвидность распределяется LP по конкретным ценовым диапазонам. На распределение ликвидности влияют несколько факторов.

LP могут делать направленную ставку на то, что цена пойдет вверх или вниз, и поэтому позиционирование может быть смещено в одном направлении. Наши данные показывают, что пул UniV3 значительно перегружен WBTC, что указывает на уклон в сторону продаж.

Некоторая часть ликвидности является «ленивой», то есть она не управляется эффективно по мере изменения цены. Это может быть связано с неосведомленными розничными LP, а также с потерянными ключами и забытыми аккаунтами.

Еще одним фактором является стоимость перебалансировки. Когда позиция выходит за пределы диапазона, ее возвращение в диапазон может означать реализацию непостоянной потери и оплату стоимости газа. Таким образом, для LP может быть экономически нерационально всегда перемещать свою ликвидность и гнаться за ценой. Это может привести к тому, что большая часть ликвидности пула будет находиться вне диапазона, особенно во времена высокой волатильности и стоимости газа, когда ликвидность нужна больше всего.

В сравнении, FXSwap эффективно распределял ликвидность пула, автоматизируя процесс перебалансировки, социализируя стоимость перебалансировки и субсидируя ее через механизм дозаправки. Это гарантирует, что в моменты волатильности большая часть ликвидности пула сконцентрирована ближе к тому месту, где она наиболее необходима.

Вместо того чтобы полагаться на отдельных LP, оплачивающих стоимость перебалансировки ликвидности, FXSwap использует бюджет "дозаправки". Когда волатильность вызывает отклонение цены пула от цены оракула, арбитражеры могут получить прибыль, перебалансируя пул. Они делают это, вливая часть бюджета "дозаправки" в пул для субсидирования стоимости перемещения ликвидности. На приведенной выше диаграмме мы отображаем транзакции дозаправки в пуле. За измеренный период было потрачено более $460 тыс. на транзакции дозаправки — эта сумма представляет собой фактическую стоимость поддержания концентрации ликвидности пула.

Конкретно, различия в том, как UniV3 и FXSwap управляют ликвидностью пула, приводят к различным результатам в ценообразовании активов пула. Яркий пример этого можно увидеть 21 ноября, когда внезапное падение цены BTC ниже $83 тыс. привело к выходу цены за пределы концентрации ликвидности обоих пулов, что резко увеличило ценовое воздействие для более крупных котировок. Пик ценового воздействия пула FXSwap для котировки на $10 млн был значительно ниже — всего 7,51% по сравнению с 12,45% в UniV3. Более того, пул FXSwap смог более эффективно перебалансировать свою ликвидность, быстро стабилизировав ценовое воздействие между 5-6%, в то время как UniV3 оставался повышенным на уровне >10%.

В UniV3 потеря концентрации ликвидности была не только намного глубже, но и длилась в течение продолжительного периода времени. Пул FXSwap смог автоматически перебалансировать себя за короткое время, поскольку стоимость перемещения ликвидности могла быть субсидирована бюджетом "дозаправки", который был накоплен для такого момента волатильности.

Анимация пулов

Следующие анимации иллюстрируют, как эти различные типы пулов распределяют ликвидность и как это влияет на ценовое воздействие:

Мы построили карту ликвидности для пулов UniV3 и FXSwap, чтобы проиллюстрировать различия в распределении ликвидности и показать, как глубина ликвидности связана с ценовым воздействием. В UniV3 каждый столбец представляет диапазон тиков, эквивалентный изменению цены на 0,6%. В FXSwap нет понятия тиков, так как ликвидность распределяется AMM по непрерывной кривой, поэтому для прямого сравнения мы разбиваем ликвидность FXSwap на интервалы изменения цены в 0,6% и сообщаем ликвидность «в текущем интервале» в окне статистики. Это позволяет нам сравнить долларовую стоимость «ликвидности в диапазоне» в активном тике/интервале каждого пула. Например, в последнем кадре мы видим, что UniV3 имел $679 тыс. ликвидности в активном диапазоне тиков, в то время как YieldBasis имел $1,39 млн в эквивалентном интервале. Имея вдвое больше ликвидности в этом активном диапазоне, превосходная глубина рынка пула FXSwap означает, что он может обеспечить значительно лучшие цены для более крупных котировок.

В UniV3 мы видим, что когда цена внезапно снижается, большая часть ликвидности остается далеко от того места, где она нужна. При быстрых движениях — как 21 ноября — наблюдается некоторая задержка, прежде чем ликвидность перемещается в соответствующий диапазон. Мы также видим, что LP позиционируют себя в ожидании того, куда может двинуться цена, но эти ставки часто оказываются неверными. Таким образом, мы видим, что ликвидность постоянно перемещается по диапазону, в то время как лишь небольшая часть общего TVL пула фактически находится в диапазоне. Взаимосвязь между уменьшенной глубиной ликвидности и увеличенным ценовым воздействием четко видна на графике.

В сравнении, FXSwap равномерно концентрирует ликвидность по кривой. Как и в UniV3, когда цена изначально снижается, пул также может стать несбалансированным, при этом большая часть ликвидности остается сконцентрированной вокруг более высокого ценового диапазона. Однако, в отличие от UniV3, автоматическая перебалансировка гораздо более отзывчива при внезапных движениях, и пул в целом лучше справляется с перемещением концентрации ликвидности ближе к торговому диапазону, в конечном итоге снова достигая баланса в декабре. После перебалансировки пул имеет значительно большую глубину ликвидности, чем пул UniV3, и поэтому предоставляет лучшие котировки. Более того, FXSwap гарантирует, что ликвидность всех LP в пуле используется, обеспечивая стабильную доходность без затрат на управление.

В качестве дополнительного сравнения мы также предоставляем ту же анимацию для пула YieldBasis cbBTC. Из-за быстрых бесплатных выкупов через Coinbase, cbBTC чаще подвергается арбитражу, чем WBTC, что приводит к более частым перебалансировкам пула. Мы наблюдаем концентрацию ликвидности, которая очень чувствительна к изменениям цен, обеспечивая низкое и стабильное ценовое воздействие. Из всех изученных пулов пул YieldBasis cbBTC постоянно показывал наилучшие результаты. После увеличения лимита пула до $200 млн в декабре ценовое воздействие падает до ~1% для котировки на $10 млн. В сравнении, ценовое воздействие эквивалентного маршрута через Uniswap было значительно больше в среднем, обеспечивая лучшее исполнение для свопа на $10 млн в 82% измеренных блоков. Более того, из-за движений ликвидности в относительно неглубоком пуле cbBTC/WBTC 0,01% котировки cbBTC на Uniswap оказались гораздо менее стабильными, кратковременно подскакивая до >300% ценового воздействия 21 ноября, в то время как котировки Yieldbasis достигали пика только около ~3,5%.

Это иллюстрирует ключевой недостаток дизайна CLAMM — LP часто недостаточно отзывчивы в периоды высокой волатильности, оставляя ликвидность скудной, когда она нужна больше всего. Это создает хрупкость в структуре рынка DeFi, поскольку предположения кредитных рынков о цене, по которой позиция может быть ликвидирована, могут разрушиться в этих экстремальных рыночных условиях. В сравнении, автоматизированное управление ликвидностью Curve неоднократно доказывало свою устойчивость во времена стресса, предоставляя «ликвидность последней инстанции» для рынков DeFi именно тогда, когда она наиболее необходима.

Заключение

Наше исследование показывает, что новая реализация пула FXSwap предлагает значительные преимущества по сравнению с пулами UniV3 CLAMM.

По сравнению с UniV3, FXSwap оказался более отзывчивым в периоды волатильности, обеспечивая доступность глубокой ликвидности, когда она нужна больше всего. Ликвидность в пуле большую часть времени была лучше сконцентрирована вокруг активного ценового диапазона, что привело к значительно более низкому ценовому воздействию для крупных сделок, несмотря на схожий TVL пула.

FXSwap знаменует важную веху в эволюции дизайна AMM, с широкими вторичными эффектами по всему DeFi. Внедрение YieldBasis глубокой, надежной ликвидности BTC в блокчейне укрепляет рынки DeFi и добавляет значительную полезность к перечисленным активам. Большая глубина в периоды волатильности позволяет ликвидациям совершаться по лучшим ценам, потенциально поддерживая более высокие коэффициенты LTV для этих активов.

С учетом того, что пулы обмена иностранной валюты, такие как ZCHF/crvUSD, теперь разворачиваются на Curve, следующий естественный вопрос заключается в том, как этот механизм обобщается на некоррелированные пары и различные режимы волатильности. Если дозаправка может надежно поддерживать глубину близко к активной цене, а комиссии остаются конкурентоспособными, пулы FXSwap предлагают надежный путь к более узким спредам и более надежному исполнению в блокчейне для пар, привязанных к фиатным валютам. В более широком смысле, это исследование предлагает направление дизайна для волатильных AMM: автоматизировать концентрацию и социализировать стоимость ее актуальности при движении рынка. Для крупных сделок качество исполнения определяется не столько сырым TVL, сколько тем, насколько быстро ликвидность может быть перецентрирована при движении цены. Механизм дозаправки FXSwap превращает проблему перебалансировки в объединенный, субсидируемый процесс, делая глубину более доступной, когда волатильность в противном случае вытолкнула бы ее за пределы диапазона.

Тем не менее, механизм не бесплатен. Лучшая концентрация ликвидности приобретается за счет явного бюджета дозаправки и политики комиссий. Практический вопрос для развертываний заключается в том, как настроить комиссии и дозаправку, чтобы найти правильный баланс между объемом и комиссиями. Учитывая доминирование котировок YieldBasis для крупных свопов, поиск способа динамического управления комиссиями и захвата этих излишков может значительно увеличить доход от комиссий — это плодотворная область дизайна AMM для дальнейших исследований.

Переведено специально для русскоязычного сообщества экосистемы Curve.

Подводя итоги 2025 года, отметим главные события и вдохновляющие результаты.

Год назад Curve генерировал 1.6% комиссий среди DEX на Ethereum. Сегодня 44%. Рост в 27 раз за 12 месяцев.

В 2024-м мы запустили LlamaLend и scrvUSD. В 2025-м эти продукты изменили рынок и стали основой для новых прорывов. Запуск Yield Basis превратил Curve в крупнейший центр Bitcoin-ликвидности. Supply crvUSD утроился до $331M. FXSwap открыл путь в on-chain forex.

Доминируя на Ethereum, протокол продолжил мультичейн-экспансию — девять новых сетей за год, благодаря простоте и удобству Curve-Lite.

Эти и множество других важных событий мы рассмотрим в этом материале — квартал за кварталом.

ОГЛАВЛЕНИЕ

Q1

Рекордный старт года

Q1 дает темп всему году. Объем торгов в размере 35 миллиардов долларов — лучший квартал в истории протокола на тот момент. Транзакции выросли втрое: с 1,8 млн до 5,5 млн . Рекорд на фоне падения рынка на 20%. LlamaLend удваивает TVL до $84 млн благодаря запуску Resupply. crvUSD получает $80 млн новой ёмкости через биткойн-коллатералы. JPMorgan прогнозирует рост доходных стейблкоинов до 50% рынка — scrvUSD в фокусе. Арагон встраивает ве-модель в свой набор инструментов. Индустрия признает: технология Curve — это стандарт.

Curve на Sonic: первый запуск года

7 января Curve разворачивается на Sonic — высокопроизводительном L1 с 10,000+ TPS. Curve обеспечивает критическую инфраструктуру DEX с первого дня работы сети.

Прозрачность рисков crvUSD

17 февраля LlamaRisk запускает Market Health Scores — семь метрик здоровья рынка для crvUSD. Понятные риски для LP, предсказуемость для заёмщиков, объективная основа для DAO.

Расширение залоговой базы crvUSD

12 марта crvUSD получает три новых коллатерала и $80M ёмкости: cbBTC (50M), weETH (20M), LBTC (10M). Два Bitcoin-коллатерала укрепляют позиции crvUSD как стейблкоина для BTC-держателей.

LlamaLend TVL удваивается: эффект Resupply

20 марта запускается Resupply Protocol — subDAO от Convex и Yearn. Механика элегантна: депозит crvUSD в LlamaLend продолжает приносить yield и CRV-incentives (с бустом через Convex), одновременно служа залогом для минтинга reUSD.

Первая неделя: $44.7K комиссий, $35M reUSD заминчено под $42M коллатерала. К апрелю total fees достигают $345K. Маховик закрутился — спрос на scrvUSD толкает TVL LlamaLend с $38M до $84M за считанные дни.

Индустрия смотрит на Curve

27 марта аналитики JPMorgan прогнозируют рост yield-bearing стейблкоинов с 6% до 50% рынка. Драйвер — возможность получать доходность без рисков трейдинга или лендинга. scrvUSD — yield-bearing обёртка crvUSD — позиционирован в центре этого тренда.

ve-модель как стандарт

27 марта Aragon встраивает ve-модель Curve в свой Value Accrual Toolkit. Vote Escrow (блокировка токенов для голосов) и Gauges (распределение incentives через голосование) — ключевые компоненты, заимствованные у Curve. Инструментарий уже используют Mode, Puffer, Bedrock. Технологии Curve становятся индустриальным стандартом.

Q2

Квартал роста и испытаний

Q2 проверяет Curve на прочность. Два инцидента безопасности — взлом X-аккаунта и DNS-атака — не останавливают протокол: $400M объёма обработано во время недоступности фронтенда. Параллельно LlamaLend показывает взрывной рост: TVL +228%, borrowed volume +104.5%. Три новые сети, снятие whitelist для veCRV, рекордный supply crvUSD. Квартал, который закалил экосистему.

Strategic USD Reserves: новый фундамент

В апреле DAO голосует за принятие пула USDC/USDT в качестве официального Basepool — фундамента для создания новых стейблкоин-пулов назваемых Strategic Reserves.

Это стратегический шаг. Старый 3pool (DAI/USDC/USDT) служил основой экосистемы годами, но MakerDAO мигрирует с DAI на USDS. Время для обновления.

Новый Basepool использует StableSwap-NG с amplification coefficient 20,000 (против ~2,000 у 3pool) — это на порядок более концентрированная ликвидность. Комиссии снижены до 0.003%.

Результат: пул обрабатывает ~$27M объёма в день при TVL всего $6.3M — эффективность капитала 4-5x.

crvUSD: рекордный supply

8 мая crvUSD достигает $179.8M в обращении — рекорд на тот момент (вскоре он еще раз удвоится). Через неделю стейблкоин отмечает своё 2-летие.

Для Curve это не просто цифра: каждый заминченный crvUSD генерирует borrowing fees, которые идут veCRV-холдерам. Больше supply — больше дохода для экосистемы.

veCRV для всех: снятие whitelist

26 мая DAO голосует за снятие whitelist для veCRV — теперь любой смарт-контракт может лочить CRV. Раньше только Convex, Yearn, StakeDAO участвовали в ve-механизме.

Демократизация усиливает flywheel: больше протоколов лочит CRV → сильнее спрос → выше ценность для всех холдеров.

Мультичейн-экспансия Q2

Второй квартал приносит новые запуски на трёх сетях: 27 мая — Plume Network (RWAfi L1), 6 июня — Hyperliquid (perpetual trading L1), 12 июня — XDC Network (enterprise trade finance).

Рост LlamaLend и crvUSD

Второй квартал — переломный для лендинга Curve. Согласно отчёту LlamaRisk, объём заимствованного crvUSD вырос на 104.5% (с $33.5M до $68.7M). Средний TVL LlamaLend увеличился на 228% — с $46M в Q1 до $151M в Q2.

К концу июня borrowed volume достигает $126M при 766 активных позициях. LlamaLend становится одной из самых эффективных и дешёвых площадок для займов в DeFi — крупные заёмщики переходят сюда за конкурентными ставками, защитой от ликвидаций и высокой эффективностью капитала.

Технические улучшения: EMAMonetaryPolicy для рынков с yield-bearing активами, ProxyOracle для гибкого деплоя новых рынков. Стабильность пега crvUSD улучшилась на 66% — ежедневное отклонение сократилось до 3.9 BPS. К концу года active loans превысят $300M.

Испытание на прочность

Второй квартал запомнится не только инновациями. Два инцидента безопасности — и ни один не смог остановить протокол.

Взлом X-аккаунта

5 мая злоумышленники получают доступ к официальному аккаунту @CurveFinance в X и публикуют фишинговую ссылку на «первый CRV airdrop». Основатель Michael Egorov мгновенно реагирует: «Confirmed: Curve X account hacked». Контроль восстановлен в тот же день.

DNS-атака: переломный момент

12 мая атакующие получают доступ к DNS-регистратору и перенаправляют трафик curve.fi на фишинговый сайт.

Но вот что показательно: пока фронтенд был недоступен, протокол обработал более $400M объёма. Контракты продолжали работать. Команда мигрирует на новый домен curve.finance. Инцидент превратился в импульс для усиления инфраструктуры.

Curve защищает экосистему

11 марта Roman Agureev, ресёрчер Curve, обнаруживает критическую уязвимость в библиотеке верификации Merkle-Patricia Trie (MPT) proofs. Баг позволял подделывать доказательства отсутствия данных в storage — атакующий мог фальсифицировать цены оракулов, подделывать голосовую силу или напрямую похищать средства.

Уязвимость затрагивала Aave, Frax, StakeDAO и другие протоколы, использующие кросс-чейн верификацию состояния. Постмортем ChainSecurity детально описывает механику: при обрезанном пути proof функция возвращала пустой массив вместо revert, что интерпретировалось как валидное доказательство.

Ответственное раскрытие: 11–14 марта — верификация и поиск затронутых контрактов, 14–15 марта — уведомление протоколов, 31 марта — публичное disclosure. Потерь удалось избежать.

На ETH Belgrade Curve представляет Block Oracle — модульный фреймворк для безопасного кросс-чейн мессенджинга. Система работает на 20+ сетях, использует приоритет нативных мостов с LayerZero как fallback. Архитектура: транспорт blockhash → MPT proofs → верификация. Код на Vyper, аудиты от Cyfrin и ChainSecurity.

Curve Ecosystem Day

4 июня в рамках Belgrade Blockchain Week проходит Curve Ecosystem Day. Более 150 участников, до 50 человек на сессию. Формат — открытый диалог без маркетинга, только профессиональный контент.

Michael Egorov представляет Yield Basis — протокол для устойчивой доходности на токенизированном BTC и ETH через спот-леверидж. Спикеры от Aragon, Liquity, Status, Tenderly, DeFi Saver. Темы: кросс-чейн инфраструктура, yield-bearing стейблкоины, veTokenomics, UX ликвидности.

DAO Treasury: собственная казна

27 июня DAO голосует за создание Treasury — казны, получающей 10% всех комиссий протокола. В отличие от community fund, средства не имеют вестинга и могут быстро направляться на development, аудиты, bug bounties и другие приоритеты DAO.

Q3

Пять лет и новые горизонты

Q3 — квартал зрелости и экспансии. 12 августа Curve DAO исполняется пять лет; эмиссия CRV снижается на 15.9% согласно программе в смарт-контракте. Выручка удваивается до $7.3M, объём торгов — $29B. Robinhood листит CRV — $300M объёма за первые сутки. FXSwap открывает путь в on-chain forex. Yield Basis запускается и меняет правила игры для Bitcoin-ликвидности. Cross-chain boost через Block Oracle даёт veCRV-холдерам буст на любых сетях. Curve интегрируется в Telegram через TAC — доступ к миллиарду пользователей. Присутствие расширяется на Plasma и Etherlink.

Третий квартал демонстрирует устойчивый рост после испытаний Q2. Выручка протокола удваивается — с $3.9M до $7.3M, полностью распределяемых veCRV-холдерам. Объём торгов достигает $29B. Сильный сигнал перед рекордным четвёртым кварталом.

Восстановление после DNS-атаки завершено. Экосистема работает на полную мощность.

Cross-chain boost: veCRV работает везде

В июле запускается cross-chain boost — возможность получать усиленные CRV-rewards на любой сети, не только на Ethereum.

Технически это стало возможным благодаря Curve Block Oracle — публичной инфраструктуре для передачи storage proofs между сетями. Система транслирует балансы veCRV на 20+ блокчейнов, позволяя LP на L2 и сайдчейнах получать буст до 2.5x.

Первые крупные интеграторы: StakeDAO (полная поддержка через OnlyBoost) и Convex (частичная интеграция). Для veCRV-холдеров это означает: лок на Ethereum, буст везде.

Curve на Telegram: TAC интеграция

15 июля Curve интегрируется в экосистему Telegram через TAC (TON Application Chain) — EVM-совместимый L1 на базе CosmosEVM. Миллиард+ пользователей Telegram получают доступ к ликвидности Curve. Стратегический шаг в массовое adoption.

Михаил Егоров — носитель факела Ethereum

24 июля Michael Egorov становится пятым носителем Ethereum Torch — эстафеты признания вклада в экосистему Ethereum. Создатель Curve присоединяется к списку ключевых фигур, формирующих децентрализованное будущее мира.

frxUSD становится PegKeeper для crvUSD

1 августа LlamaRisk публикует риск-ревью frxUSD для PegKeeper — рекомендация добавить frxUSD в систему стабилизации crvUSD с начальным лимитом $3M.

PegKeeper автоматически минтит/сжигает crvUSD для поддержания пега. Добавление frxUSD расширяет этот механизм: yield-forwarding модель Frax в сочетании с PegKeeper-механикой создаёт дополнительную доходность для veCRV. К Q4 новый пул вырастет до $41M TVL.

Мультичейн-экспансия Q3

7 августа Curve развернут на Etherlink , совместимом с EVM пакете, построенном на основе протокола Tezos.

Также 25 сентября Curve запускается на Plasma — L1 нового поколения от Tether и Bitfinex, оптимизированном для стейблкоин-платежей. Plasma предлагает zero-fee транзакции и мгновенные расчёты. Curve обеспечивает критическую ликвидность для стейблкоин-пулов. Результат: $25M TVL за первую неделю. Для Curve это стратегическое партнёрство: доступ к инфраструктуре платежей и remittances, поддержанной институциональными игроками (Peter Thiel, Paolo Ardoino).

Пять лет Curve DAO

12 августа — историческая дата. Ровно пять лет назад был развёрнут токен CRV, и в код навсегда была записана программа эмиссии.

С пятилетием эмиссия CRV снижается на 15.9% — с ~137.4M до ~115.5M токенов в год. Текущая инфляция: 4.92% годовых. Это не решение команды — это исполнение неизменяемого смарт-контракта, созданного 12 августа 2020 года. Инфляция продолжит снижаться каждый август, пока эмиссия не исчерпается через 200+ лет.

Пять лет в DeFi — это эпоха. Curve прошёл её, став инфраструктурой, на которой строят другие — базовым слоем ликвидности для всего DeFi.

Spectra: yield-рынки на scrvUSD

Spectra Finance — протокол yield derivatives — запускает рынок на базе scrvUSD. Механика: доходность разделяется на Principal Token (базовый актив) и Yield Token (право на будущий yield). Трейдеры могут фиксировать ставку или спекулировать на её изменении.

TVL Spectra вырос с $20M до $100M за год. Curve получает 20% всех swap fees от пулов Spectra.

Curve FXSwap: выход в on-chain forex

4 сентября Curve представляет FXSwap — AMM нового поколения для валютных пар и низковолатильных активов.

Исторически FX-пары страдали от недостатка ликвидности на DEX: концентрированная ликвидность требует постоянных корректировок и несёт риски для LP. FXSwap решает эту проблему через механизм external refuel — внешний поток капитала, поддерживающий глубину около рыночной цены.

Первый пул — ZCHF/crvUSD (швейцарский франк от Frankencoin против crvUSD) — показывает до 100% APY в CRV-incentives. TVL утраивается за неделю. Технология FXSwap становится основой для Yield Basis.

Стратегическое значение: Curve выходит за пределы стейблкоинов в on-chain forex, открывая путь к токенизированным RWA — золоту, серебру, и далее.

CRV на Robinhood

18 сентября Robinhood добавляет CRV на свою платформу — доступ к торговле получают миллионы розничных инвесторов в США.

Реакция рынка мгновенна: объём торгов CRV превышает $300M за первые сутки, цена растёт на 10%+. Листинг на регулируемой платформе такого масштаба — признание зрелости протокола и расширение базы держателей токена.

Запуск Yield Basis

24 сентября запускается Yield Basis — протокол нового поколения интегрированный в Curve, решающий проблему impermanent loss через механизм левереджа ликвидности.

Идея революционна: при двукратном леверидже, который автоматически поддерживается системой, impermanent loss практически исчезает. Это открывает путь к устойчивой доходности для LP, прежде всего для Bitcoin.

Доходность для Curve:

Yield Basis выделяет Curve 25% от YB, которые получают поставщики ликвидности Yield Basis.

Curve получает от 35% до 65% от той суммы, которую держатели veYB получают за счет комиссий.

Q4

Структурный сдвиг

Q4 закрепляет лидерство Curve. 44% всех комиссий DEX на Ethereum — рост в 27 раз за год. 30-дневные fees достигают $15.1M. Рекорд по активным пользователям — 56.6K. crvUSD утраивается до $331M и проходит стресс-тест при $19B ликвидаций. Три BTC-пула — TOP-3 по TVL среди всех DEX ($409M). DAO голосует за $1B кредитную линию для Yield Basis с рекордным кворумом. PegKeeper получает утроенную ёмкость. Emergency DAO расширяет полномочия. Curve вступает в EPAA. Monad становится 28-й сетью.

Curve как центр BTC-ликвидности

15 октября Binance и множество других бирж листят YB токен (Yield Basis) — и запускается маховик Bitcoin-ликвидности на Curve. К концу декабря три BTC-пула занимают первые места среди всех DEX:

• crvUSD-cbBTC: $205M
• crvUSD-WBTC: $103M
• crvUSD-tBTC: $101M

Суммарно $409M BTC-ликвидности — видение Михаила Егорова о «Bitcoin black hole» начинает воплощаться в реальность.

Мультичейн-экспансия

24 ноября Curve запускается на Monad — высокопроизводительном L1 нового поколения с 10,000 TPS. Curve становится одним из 13 launch-приложений в день запуска мейннета — подтверждение статуса «самого желаемого DEX» для новых блокчейнов.

К концу года Curve присутствует на 28 EVM-совместимых сетях.

Это стало возможным благодаря Curve-Lite — open-source решению для экспресс-деплоя, разработанному в конце 2024 года.

Рекордные показатели

Четвёртый квартал приносит рекордные комиссии. В декабре 30-дневные fees достигают $15.1M — почти 10-кратный рост относительно минимумов 2023 года.

19 декабря выходит официальный пресс-релиз с ключевой цифрой: Curve теперь генерирует 44% всех комиссий DEX на Ethereum. Год назад этот показатель составлял 1.6%. Рост в 27 раз за 12 месяцев — это не флуктуация, это структурный сдвиг рынка.

Драйверы роста: crvUSD supply утраивается до $331M (против $124M в Q3) благодаря спросу от Yield Basis.

Рекорд активных пользователей

Curve фиксирует исторический максимум Monthly Active Users — 56.6 тысяч. Больше пользователей — больше транзакций — больше комиссий для veCRV-холдеров. Рост adoption напрямую конвертируется в доход экосистемы.

$1B crvUSD credit line: рекордное голосование

В декабре DAO голосует за расширение кредитной линии crvUSD для Yield Basis с $60M до $1 миллиарда — беспрецедентный масштаб доверия.

Голосование устанавливает рекордный кворум за всю историю veCRV. Подавляющее большинство поддерживает предложение. Это сигнал: сообщество верит в стратегию Bitcoin-ликвидности и готово масштабировать её агрессивно.

crvUSD: стресс-тест пройден

10 октября — день масштабных ликвидаций на крипторынке: $19B позиций закрыто за сутки. crvUSD проходит стресс-тест: пег держится в диапазоне 0.996–1.012 (без учёта MEV). Ликвидность Curve и oracle-система на базе пулов обеспечивают стабильность там, где другие стейблкоины испытывают давление.

Экосистемные интеграции Q4

frxUSD/crvUSD PegKeeper достигает $41M TVL. LlamaRisk Optimizer Vault на IPOR Fusion. Sky разворачивает stUSDS/USDS пулы с 500K USDS incentives. XDC DeFi Surge удваивает TVL сети до $24M.

PegKeeper: утроение ёмкости

После голосования 14 октября по расширению YB credit line, DAO увеличивает лимиты PegKeeper в 3 раза:

• crvUSD/USDC: 45M → 135M
• crvUSD/USDT: 45M → 135M
• crvUSD/pyUSD: 15M → 45M
• crvUSD/frxUSD: 3M → 9M

Расширение ёмкости — ответ на растущий supply crvUSD и подготовка к масштабированию через Yield Basis.

EPAA: голос DeFi в Ethereum

5 ноября Curve присоединяется к Ethereum Protocol Advocacy Alliance (EPAA) — объединению DeFi-протоколов для представления интересов экосистемы в развитии Ethereum. Стратегическое участие в формировании будущего базового слоя.

Emergency DAO: расширение полномочий

12 ноября принимается Proposal 1252 — Emergency DAO получает расширенный контроль над критическими параметрами: debt ceilings, AMM fees, monetary policy, deposit limits для Mint Factory, Controller и Vaults. Это позволяет быстрее реагировать на рыночные условия без полного governance-цикла.

Governance в действии: от отклонения к консенсусу

24 декабря DAO отклоняет первоначальное предложение о 17.45M CRV для Swiss Stake AG (54.46% против). Off-chain collaboration приводит к компромиссу:

29 декабря изменённое предложение с поэтапным вестингом принимается.

Пример зрелого governance: способность сказать «нет», обсудить условия и найти решение, устраивающее все стороны.

Технологии Curve в 2026: золото, серебро, акции

За 2025 год YB обработал $1.63B объёма показав свою успешность и состоятельность.

В конце декабря выходит Yield Basis 2026 Thesis: аналитическая работа рассматривающая расширение деятельности протокла на рынки ETH.
А также на рынки золота, серебра, токенизированных акций — активы, которые до сих пор не имели значимой on-chain ликвидности из-за impermanent loss.

Proposal 1299 оптимизирует FX и YB пулы, благодаря которому при ребалансировке они теряют меньше стоимости в пользу арбитражных трейдеров. Это обновление нужно согласовать до добавления пула ETH и других активов в Yield Basis.

Заключение

2025 в цифрах: доля комиссий DEX на Ethereum выросла до 44%, crvUSD утроился до $331M, активные займы превысили $300M, присутствие расширилось до 28 сетей, количество активных пользователей за месяц достигло рекордных 56.6K.

Ключевые события: запуск Yield Basis и FXSwap, cross-chain boost для veCRV, снятие whitelist для veCRV, запуск на 9 новых блокченах. crvUSD прошёл стресс-тест. Протокол пережил DNS-атаку, обработав $400M+ объёма при недоступном фронтенде. DAO создал казну и расширил Emergency DAO. Curve вступил в EPAA. В августе отметил пятилетие.

Технологии года: Yield Basis решил проблему impermanent loss для волатильных активов. FXSwap открыл on-chain forex. Cross-chain boost через Block Oracle дал veCRV-холдерам буст на всех сетях. Curve-Lite обеспечил быстрое развёртывание на новых сетях. ve-модель Curve стала индустриальным стандартом через Aragon toolkit.

2026: LlamaLend V2 с поддержкой LP/PT-коллатералов. Расширение Yield Basis на золото, серебро, акции и ETH. FXSwap как основная площадка для on-chain forex. Развитие Block Oracle как публичной инфраструктуры. Модернизация UI и продолжение мультичейн-экспансии.

ЧАСТЬ I: STABLESWAP — ЭФФЕКТИВНЫЙ AMM ДЛЯ СТАБИЛЬНЫХ АКТИВОВ

ВВЕДЕНИЕ

Curve был основан Михаилом Егоровым, физиком, который привнес свой интерес к математике и физике в сферу DeFi. Этот научный подход, по-видимому, отражен в дизайнах AMM, которые служат четким экономическим целям: обеспечение эффективной торговли привязанными и непривязанными активами, а также содействие ликвидации на рынках кредитования и майнинга crvUSD. Подробнее:

• Stableswap AMM для стабильных активов;
• CryptoSwap AMM для непривязанных активов;
• LLAMMA — Lending AMM для рынков кредитования и майнинга crvUSD.

В этой статье мы начнем с StableSwap AMM и исследуем механизм, стоящий за доминированием Curve в торговле стабильными активами (цена которых привязана к базовому активу). Она содержит математические формулы, но они будут упрощены, чтобы помочь читателям понять, как каждый AMM разработан для генерации экономической ценности.

КЛЮЧЕВЫЕ ВЫВОДЫ

• StableSwap объединяет два инварианта: Постоянную сумму (нулевое проскальзывание, но хрупкость) и Постоянное произведение (защита, но вызывающее проскальзывание). Кривая остается близкой к постоянной сумме, когда активы сохраняют соотношение примерно 1:1, чтобы минимизировать проскальзывание, и смещается в сторону постоянного произведения, когда пул становится несбалансированным, чтобы увеличить проскальзывание и защитить ликвидность.
• Curve достигает такого поведения благодаря динамическому коэффициенту усиления, который укрепляет линейную область (постоянной суммы) для высокой капитальной эффективности. По мере роста дисбаланса эффективное усиление уменьшается, позволяя инварианту вести себя больше как постоянное произведение.
• Суммарная часть масштабируется размером пула (D), чтобы по мере роста пула её вклад не затмевался произведением.

РАЗДЕЛ 1: КОНЦЕПЦИЯ ФОРМУЛЫ STABLESWAP

Модель StableSwap AMM сочетает в себе сильные стороны кривой Uniswap и кривой линейного инварианта. Чтобы понять, как она работает, нам сначала нужно прояснить концепцию каждого инварианта.

В математике инвариант — это свойство объекта, которое остается неизменным при определенных операциях или преобразованиях.

1/ Формулы постоянной суммы (Линейный инвариант: x + y = C)

Модель линейного инварианта описывается как формула суммы:

x + y = C

В случае DEX AMM, x и y представляют собой количество токенов в пуле, C — это инвариантное общее количество пула.

Очевидно, что эта модель AMM имеет нулевое проскальзывание при любом объеме торговли.

Например: Пул содержит 100 токенов X и 100 токенов Y, общее количество 200.

Когда Алиса обменивает свои 20 токенов X на токены Y, она получает «a» токенов Y, что гарантирует:

Соотношение цен остается (1:1) после обмена

Формула линейного инварианта (постоянной суммы) часто описывается как «бесконечное кредитное плечо». Это происходит потому, что ценовая кривая почти плоская: вы можете покупать или продавать большие объемы актива, в то время как цена практически не движется.

Но что произойдет, когда пользователь обменяет большое количество токенов?

Например: Боб обменивает свои 100 токенов X на токены Y

При той же формуле, что и выше, соотношение цен по-прежнему остается (1:1), Боб получает 100 токенов Y

Состояние пула становится: 200 X и 0 Y, что означает, что ликвидность пула исчерпана всего за одну транзакцию.

Ключевой момент: линейный инвариант помогает поддерживать постоянную цену, но он также может полностью истощить пул.

2/ Постоянное произведение (x * y = K)

Открыв и применив простую инвариантную функцию x × y = k для своего алгоритма AMM, Uniswap фактически превратился в самый успешный DEX и продолжает доминировать в секторе DEX по сей день.

Как эта формула рассчитывает количество полученных токенов для операции обмена?

Например: Пул содержит 100 токенов X и 100 токенов Y

Когда Алиса обменивает свои 10 токенов X на токены Y, она получает «a» токенов Y, что гарантирует:

Таким образом, Алисе необходимо внести 10 токенов X, чтобы получить 9,09 токенов Y, что означает, что 1 токен Y стоит 0,9 токена X.

Соотношение цен становится (1:0.9), что меньше 0.1 токена Y, или 10% по сравнению с ожидаемым. Оставшиеся 10% — это проскальзывание данной транзакции.

Суть формулы — это базовый компромисс. Проскальзывание — это издержки, которые трейдер должен принять при совершении обмена. Чем больше влияние на цену, тем больше он заплатит при проскальзывании.

Проскальзывание в AMM x*y=K зависит не от того, сколько токенов пользователь обменивает в абсолютном выражении, а от того, насколько велик его обмен по сравнению с общей ликвидностью пула.

В предыдущем примере проскальзывание составляет 10% при обмене 10 токенов в пуле из 100 токенов X и 100 токенов Y.

В то время как при обмене 10 токенов, но в пуле из 1000 токенов X и 1000 токенов Y, проскальзывание составляет всего 1%.

Чем больше ликвидность, тем более плоской становится кривая, и тем ближе она подходит к линии постоянной суммы (формула нулевого проскальзывания).

Причина проскальзывания заключается в следующем: после сделки количество токенов X в пуле увеличивается, а количество токенов Y уменьшается. Поскольку остается меньше токенов Y, Y становится дороже, чтобы сохранить K тем же. В Uniswap цена корректируется таким образом после каждого обмена.

Чтобы увидеть, насколько чувствительна цена к изменениям x, возьмем производную Y:

Формула:

Это показывает, насколько чувствительна цена к изменениям x. Когда x мало, x^2 очень мало, поэтому |y’| становится очень большим, что означает, что небольшая сделка резко меняет цену. Когда x велико, x^2 растет быстрее, чем сам x, наклон становится более плоским, и цена почти не меняется при добавлении или удалении небольшого количества x.

Мы получим те же результаты при взятии производной от x.

Иными словами, чем ближе пул подходит к истощению одного токена, тем экстремальнее становится ценовая реакция. Именно так формула постоянного произведения защищает ликвидность: по мере приближения резервов к нулю стоимость истощения пула резко возрастает, делая непрактичным для кого-либо забирать последний бит. Это также можно показать математически, поскольку кривая xy=K или y=K/x только приближается, но никогда фактически не достигает x=0 или y=0.

Однако после каждого обмена цена внутри AMM может отличаться от реальной рыночной цены. Этот разрыв создает возможность для арбитражных трейдеров покупать дешево и продавать по более высокой цене, возвращая цену AMM к рыночной. Этот процесс происходит непрерывно, поддерживая баланс пула и делая уравнение X*Y=K эффективным для автоматизированных маркет-мейкеров.

3/ StableSwap от Curve

Основная идея: минимизация проскальзывания путем максимизации перекрытия модели "Постоянного произведения" и "Постоянной суммы".

Постоянное произведение Uniswap V1 является действительно эффективным AMM для криптопар со значительной волатильностью цен, таких как ETH/BTC, ETH/USDC или BTC/DAI. Однако для пар, которые должны оставаться тесно привязанными друг к другу, таких как стейблкоины (USDT/DAI, USDC/USDT) или деривативные токены (wETH/stETH), эта модель всегда создает ненужное проскальзывание.

StableSwap создан для устранения этого ограничения инварианта Uniswap V1, с основной целью минимизации проскальзывания при торговле токенами.

Как мы обсуждали в предыдущей части, проскальзывание достигает своего минимума, когда кривая AMM X*Y=K касается прямой линии нулевого проскальзывания X+Y=C.

Поэтому, говоря простыми словами, StableSwap от Curve — это алгоритм, разработанный для максимизации области, где кривая X*Y=K остается очень близкой к линии X+Y=C, что означает, что проскальзывание очень близко к 0%.

РАЗДЕЛ 2: ПОСТРОЕНИЕ ИНВАРИАНТА

1/ Объединение инвариантов постоянной суммы и постоянного произведения.

Формула постоянной суммы обобщается для использования любого количества токенов:

Формула постоянного произведения обобщается для использования любого количества токенов:

Объединение двух формул принимает вид:

Для более легкого представления, рассмотрим эту формулу в случае n=2 (пул с 2 токенами), мы получаем:

что может быть проиллюстрировано следующим образом:

Результат: Оранжевая кривая выглядит почти идентично красной кривой (X*Y=K).

Это потому, что сумма инварианта не усиливается, что означает, что сумма недостаточно эффективна, чтобы значительно изменить кривую.

2/ Коэффициент усиления

Чтобы сумма стала более эффективной, необходим множитель. Инварианты суммы необходимо умножить на множитель χ. Таким образом, мы получаем:

Множитель χ увеличит часть уравнения с низким проскальзыванием. Это усилит кривую связывания, придавая большее значение стороне с низким проскальзыванием.

На графике мы используем E для представления χ и позволяем E изменяться от 0 до 100.

Мы видим, что с увеличением множителя кривая связывания будет становиться ближе к суммарному инварианту, что означает повышение капитальной эффективности и снижение проскальзывания.

Но есть проблема: эта установка хорошо работает только тогда, когда цены остаются близкими к «идеальному» значению 1.0. Если цены отклоняются слишком сильно, система может выйти из строя, потому что в этих точках не будет достаточной ликвидности.

Давайте приведем простой пример для сравнения:

• 1/ Предположим, что пул имеет 1000 USDC и 1000 DAI (D=2000), а коэффициент усиления χ = 100.

Рыночная цена: USDC (x) = 1.00; DAI (y) = 0.99

Если трейдер обменивает 10 USDC → DAI, теперь в пуле 1010 USDC, формула вернет:

⇒ Трейдер получает ≈10 DAI, проскальзывание почти 0%

• 2/ Теперь предположим, что USDC потерял привязку и стоит всего $0.80.

Трейдер пытается обменять 10 USDC → DAI.

В действительности, 10 USDC стоят всего $8. Но кривая StableSwap по-прежнему рассматривает USDC и DAI как «почти равные», поэтому она выдает около 10 DAI. Это означает, что пул переплачивает → арбитражники истощают DAI до тех пор, пока баланс пула не будет нарушен.

Чтобы обеспечить ликвидность на всех ценовых уровнях, чтобы пользователи могли торговать даже при значительном отклонении цен от привязки, Curve пришлось сделать χ динамическим, а не постоянным числом.

• 3/ Динамический коэффициент усиления для постоянной суммы.

Значение χ будет функцией, которая меняется в зависимости от A, где A — это постоянный параметр, установленный для каждого пула. Формула будет выглядеть так:

• Увеличение χ сделает кривую (красная линия) более плоской, ближе к линейному инварианту с нулевым проскальзыванием (зеленая линия).
• Уменьшение χ сделает кривую (красная линия) более крутой, ближе к кривой инварианта произведения (синяя линия).

Компромисс StableSwap заключается в том, что пул может скользить вверх или вниз по кривой X+Y=C только тогда, когда пулы достаточно сбалансированы, а цена стабильна в районе (1:1).

Когда пулы становятся несбалансированными, инвариант становится инвариантом произведения вместо инварианта суммы, поэтому обмен становится дорогим, как обмен X*Y=K.

Представим 3 сценария пула, который содержит 2000 токенов, включая USDC и DAI. Пул сбалансирован (1000 USDC и 1000 DAI)

Пул слегка несбалансирован (1500 USDC и 500 DAI)

Пул значительно несбалансирован (1950 USDC и 50 DAI)

Однако в StableSwap формула смешивает два типа членов:

• Суммарный член (x+y), который растет простым линейным способом,
• Производный член (x⋅y), который растет гораздо быстрее (нелинейно).

Например: Когда размер пула удваивается 2(x+y), (2*2y) растет в четыре раза по сравнению с (x*y)

Таким образом, если мы объединим их напрямую, член произведения будет доминировать, и суммарный член не будет иметь большого значения при увеличении размера пула.

Чтобы исправить это, часть суммы умножается на D (общая глубина пула). Умножая, мы масштабируем сумму так, чтобы ее можно было справедливо сравнить с членом произведения.

Затем, чтобы сохранить математическую согласованность, мы нормализуем ее как D^n. Это делает «фактор кредитного плеча» χ безразмерным, что означает, что он не будет зависеть от того, сколько токенов находится в пуле или насколько глубоко он находится. Настройка будет следующей:

Инвариант StableSwap для пула из 2 токенов x,y теперь будет:

Заменяя

и выполняя необходимые преобразования уравнений, мы получаем окончательный инвариант StableSwap:

с такой плоской кривой (синяя кривая)

И когда χ меняется в зависимости от состояния пула (сбалансированного или несбалансированного), кривая будет меняться следующим образом:

Когда A=100, в сбалансированном состоянии, χ =A, кривая почти идентична линейной, давая проскальзывание, близкое к 0%.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

StableSwap построен вокруг очень практичной идеи: поддерживать низкие комиссии при обмене, когда активы остаются близкими к своей привязке, и защищать ликвидность, когда пул выходит из равновесия. Объединив поведение постоянной суммы и постоянного произведения и управляя этим сочетанием с помощью коэффициента усиления, Curve создал кривую ценообразования, которая автоматически адаптируется к рыночным условиям.

Этот дизайн объясняет, почему StableSwap стал одним из важнейших AMM в DeFi. Разбор StableSwap также закладывает основу для изучения следующих шагов Curve: CryptoSwap для волатильных активов и LLAMMA для рынков кредитования.

Эти оставшиеся AMM будут рассмотрены в следующих статьях, где мы продолжим раскрывать математическую элегантность дизайна Curve.

Узнайте, как работают ставки заимствования crvUSD, почему их волатильность выросла в последние месяцы и что означают последние изменения Curve DAO для более плавных и предсказуемых условий займа.

В преддверии запуска Llamalend V2 ставка заимствования crvUSD проходит важные обновления, призванные сделать займы на Llamalend значительно комфортнее. Curve уже предлагает отличные функции — защиту от ликвидации и очень высокие LTV (отношение займа к залогу) — но пользователи постоянно жаловались на одну проблему: волатильность ставки. Даже при разумной средней стоимости займа резкие скачки ставки делали процесс непредсказуемым и часто отпугивали от открытия позиций.

Ситуацию усугубили недавние изменения в экосистеме crvUSD. Новые интеграции mint-рынков вроде YieldBasis увеличили нестабильность резерва стабилизации (о нём ниже), что привело к ещё более резким скачкам ставки.

Важный момент: хотя ставка часто казалась высокой, восприятие расходилось с реальностью. Если сравнить стоимость займа USDC на Aave и crvUSD на Curve под залог WBTC или WETH, средняя ставка за год оказалась одинаковой — 6,83%.

Чтобы сделать займы стабильнее и понятнее, LlamaRisk и Pangea провели анализ и предложили улучшения. Curve DAO одобрило эти изменения 3 декабря:

Ссылка на предложение

Ставки заимствования crvUSD: как это работает

Ставка заимствования crvUSD — основной инструмент поддержания привязки стейблкоина к доллару. Если займы слишком дешёвые, пользователи минтят crvUSD и продают его — цена падает ниже $1. Если займы слишком дорогие, пользователи не берут кредиты — падает использование и конкурентоспособность протокола.

Чтобы найти баланс, монетарная политика динамически корректирует ставку в зависимости от цены crvUSD:

• Выше привязки (> $1,00): ставки снижаются, чтобы стимулировать заимствование и продажу crvUSD, возвращая цену вниз.
• Ниже привязки (< $1,00): ставки повышаются, чтобы стимулировать пользователей покупать crvUSD и погашать займы, возвращая цену вверх.

Так привязка crvUSD работает через экономические стимулы, а не через прямое вмешательство.

Резерв стабилизации привязки (PSR)

Резерв стабилизации привязки (PSR, Peg Stabilization Reserve), ранее известный как PegKeepers, дополняет механизм ставок. Он автоматически минтит или выводит crvUSD в определённые пулы в зависимости от цены:

• Выше $1,00: PSR минтит crvUSD в пулы, увеличивает ликвидность и толкает цену вниз.
• Ниже $1,00: PSR выводит crvUSD из пулов, уменьшает ликвидность и толкает цену вверх.

Размер резерва PSR напрямую влияет на динамику процентных ставок. Больший резерв, как правило, снижает ставки заимствования, а меньший — повышает их.

Ставки в деталях: что меняется

Разберём техническую сторону.

Ставка заимствования crvUSD рассчитывается по формуле:

где

и

Ценовой компонент ведёт себя предсказуемо. А вот компонент доли долга — источник проблем. Когда общий долг crvUSD падает, соотношение PegKeeperDebt/TotalDebt растёт и становится нестабильным. Поскольку этот член вычитается в формуле, даже небольшие колебания PSR вызывали непропорционально большие скачки ставки.

Расширение кредитных линий mint-рынков вроде YieldBasis усилило эффект. Эти рынки добавили нерегулярные потоки минтинга и погашения вне обычного цикла PSR, что усилило колебания резерва.

Что было одобрено и почему это важно

Для стабилизации ставки заимствования и повышения конкурентоспособности Curve DAO проголосовало за два ключевых изменения параметров 3 декабря (Предложение #1269):

• Увеличение TargetFraction с 0,20 до 0,2667, что снижает силу реакции ставки на изменения размера PSR. Это напрямую сглаживает основной источник волатильности без изменения базового механизма привязки.
• Снижение rate0 на 10 процентов, что делает заимствование дешевле и конкурентоспособнее. Это стимулирует большую активность заимствований и увеличивает общий долг системы, что также стабилизирует соотношение PSR и уменьшает колебания ставки.

Это первый шаг в модернизации монетарной политики crvUSD. Третий рычаг — EMA-сглаживание ставки (экспоненциальное скользящее среднее) — уже изучается и станет следующим улучшением. Сглаживание уменьшит краткосрочные всплески через усреднение, сохраняя отзывчивость к изменениям спроса на crvUSD. Один из подходов — применение долгосрочной EMA к соотношению долга PegKeeper, сглаживая член PegKeeperDebt/TotalDebt.

Основатель Curve Михаил Егоров предложил трёхнедельную EMA для этого соотношения — это сгладит краткосрочные колебания PSR, сохранив отзывчивость к изменениям цены crvUSD.

Работа над EMA-сглаживанием продолжится параллельно с мониторингом новых параметров. Как только станет понятно влияние текущих изменений, EMA-сглаживание станет следующим шагом к стабилизации ставки.

Заключение

Изменения монетарной политики crvUSD — важный шаг к предсказуемым и удобным займам на Llamalend. Снизив чувствительность к движениям PSR и уменьшив базовую ставку, Curve устранил главный источник волатильности, сохранив самокорректирующийся механизм привязки.

Пользователи Llamalend могут рассчитывать на более стабильные ставки и понятные стимулы — особенно с выходом Llamalend V2, который расширит доступ к новым типам залогов.

Curve продолжит мониторинг и готов корректировать параметры для обеспечения стабильности и конкурентоспособности crvUSD. Цель ясна: надёжные условия займа, которые раскроют потенциал Llamalend.

В преддверии масштабирования платформы YieldBasis с предложением о повышении лимитов пулов мы проводим данное исследование, чтобы выяснить, подтверждаются ли на практике прогнозы о его благотворном влиянии на экосистему Curve DAO.

Если кратко резюмировать основные находки нашего исследования:

• Каждый отдельный доллар, проторгованный на платформе YieldBasis, генерирует как минимум $1,089 торгового объёма на протоколе Curve
• Более 88% от этого генерируемого объёма приходится на обмены с участием нативного стейблкоина crvUSD
• Платформа YieldBasis оказывает непропорционально сильное позитивное влияние на увеличение рыночной доли протокола Curve

Введение

YieldBasis представляет собой новейший проект основателя Curve Михаила Егорова, который был запущен 24 сентября 2025 года. Данный проект представляет собой инновационный Leveraged AMM (автоматический маркет-мейкер с кредитным плечом), который стремится полностью устранить непостоянные потери (impermanent loss) на торговых парах BTC/USD. Ключевым компонентом всей системы является частная кредитная линия в стейблкоине crvUSD, которая предоставляется Curve DAO без каких-либо процентов за заимствование. Эта кредитная линия используется для обеспечения пулов стейблкоином и поддержания постоянного уровня кредитного плеча.

Предложение Егорова, поданное в Curve DAO с запросом на выделение начального кредита в размере $60M, детально обосновывало первичные и вторичные выгоды платформы YieldBasis для экосистемы Curve. Первичная выгода заключается в том, что протокол Curve будет получать 20% от всех эмиссий токена YB. Вторичные выгоды включают в себя создание стока предложения (supply sink) для стейблкоина crvUSD и генерацию дополнительного торгового объёма на протоколе Curve благодаря арбитражной маршрутизации транзакций.

Михаил подробно объясняет механизм того, каким образом протокол Curve будет получать эквивалентные торговые объёмы от сделок, совершаемых на платформе YieldBasis:

Yield Basis зарабатывает комиссии на сделках с обёртками BTC, например BTC<->crvUSD. Однако crvUSD редко является конечным стейблкоином, который нужен пользователям (в основном арбитражным трейдерам). Типичные арбитражные маршруты выглядят так:

wBTC->crvUSD->USDT или USDT->crvUSD->WBTC.

Следовательно, такой же объём, как в пуле wBTC<->crvUSD (без админ-комиссии), происходит и в пулах crvUSD<->USDT и аналогичных. Эти торговые объёмы вносят вклад в доходы системы.

В данной статье мы детально исследуем эти утверждения, чтобы проверить на реальных данных, действительно ли платформа YieldBasis генерирует эквивалентный объём торгов на Curve. Помимо этого, мы также изучили характер взаимодействия YieldBasis с платформой Uniswap, чтобы лучше понять те торговые потоки, которые не проходят через протокол Curve.

Методология

Ниже приводится краткое описание методологии, которая была использована для получения набора данных, необходимого для проведения данного анализа:

• Мы получили все обмены на пулах платформы YieldBasis (crvUSD/WBTC, crvUSD/cbBTC, crvUSD/tBTC) из базы данных Pangea вплоть до 23:59 по времени UTC 5 октября
• Для каждой транзакции, содержащей обмен на платформе YieldBasis, мы получили все связанные обмены на платформах Curve и Uniswap версий V2, V3 и V4 из базы данных Pangea
• Мы использовали функцию Dollarise от Pangea для конвертации и оценки стоимости всех токенов в долларах США
• Мы запустили наш собственный алгоритм анализа потоков для атрибуции торгового объёма, генерируемого обменами на платформе YieldBasis, к протоколам Curve и Uniswap

Чтобы ответить на вопрос о том, какой объём торгов платформа YieldBasis генерирует для протокола Curve, нам необходимо было определить те обмены на Curve, которые можно обоснованно отнести к обменам на YieldBasis. С ростом популярности DEX-агрегаторов, специализированных солверов и MEV-ботов большинство обменов представляют собой сложные многоступенчатые транзакции, проходящие через множество различных пулов и протоколов для достижения оптимального исполнения ордера. Транзакции зачастую разветвляются на несколько параллельных потоков, а затем снова объединяются воедино, при этом механизм пакетной обработки может объединять несколько совершенно несвязанных между собой обменов от разных пользователей в рамках одной и той же транзакции. В результате процесс парсинга и отслеживания потока ценности через такую транзакцию может быть весьма нетривиальной задачей.

Для точной атрибуции торговых потоков мы используем метод многошагового жадного накопления (multi-hop greedy accumulation method). Данный метод назначает определённый бюджет каждому обмену на платформе YieldBasis, который затем расходуется смежными участками маршрута в рамках этой же транзакции. Бюджет распространяется транзитивно в каждом направлении: вышестоящий участок маршрута теперь имеет свой бюджет, который расходуется ещё более вышестоящими участками, и так далее по цепочке. Таким образом мы учитываем множественные переходы и всегда отслеживаем поток до конечной точки, однако мы никогда не считаем на каждом участке больше номинальной стоимости исходного обмена на YieldBasis и не учитываем несвязанные обмены, которые просто случайно оказались в той же самой транзакции. Например, если солвер консолидирует несвязанные между собой обмены в сумму $100k USDC и затем обменивает эту сумму через пул USDC/USDT, наша методология гарантирует, что мы считаем только $1000 от этой консолидации, если это всё, что можно напрямую отнести к участку YieldBasis.

При использовании данной методологии максимальный атрибутируемый объём от одного обмена на платформе YieldBasis рассчитывается по следующей формуле:

Объём YieldBasis × (количество вышестоящих + нижестоящих участков)

В качестве примера рассмотрим сложный многоступенчатый обмен 1000 USDC на tBTC, проходящий через платформу YieldBasis, который может выглядеть следующим образом:

USDC->USDC/USDT->USDC/crvUSD->crvUSD/cbBTC->cbBTC/tBTC->tBTC

В этом конкретном случае мы атрибутируем весь объём вышестоящих и нижестоящих участков обмена crvUSD/cbBTC на платформе YieldBasis, который имеет номинальную стоимость приблизительно ~$1000. Номинальная стоимость двух вышестоящих участков маршрута (USDC/USDT и USDC/crvUSD) составляет приблизительно по ~$1000 каждый, в то время как нижестоящий участок cbBTC/tBTC оценивается также приблизительно в ~$1000. Если предположить, что обмен USDC/USDT произошёл на платформе UniV3, а все остальные обмены произошли на протоколе Curve, мы атрибутируем приблизительно ~$1000 к UniV3 и приблизительно ~$2000 к Curve. Другими словами, каждый отдельный $1, проторгованный через YieldBasis в этой транзакции, привёл к генерации $1 торгового потока через Uniswap и $2 торгового потока через Curve.

Недавний пост дата-визарда протокола Curve под ником benny обнаруживает аналогичную долю сделок с ассоциированным объёмом Curve, однако из-за существенной разницы в применяемой методологии мы атрибутируем значительно меньшие объёмы многим из анализируемых транзакций. Benny в своём анализе считает абсолютно любой объём на других пулах протокола Curve, возникший в той же транзакции для токенов, торгуемых в пуле YieldBasis. Однако как мы обнаружили в ходе нашего исследования, такой подход включает объём от обменов, которые совершенно не связаны с участком YieldBasis, и таким образом существенно завышает атрибутируемый объём.

Наш подход по своей природе является консервативным: он приоритизирует избегание ложной атрибуции несвязанных торговых потоков. К примеру, мы не учитываем объём, генерируемый MEV-ботами в соседних транзакциях, и часть объёма, классифицированного нами как несвязанный, на самом деле может иметь определённую косвенную связь. Поэтому наши результаты следует рассматривать как нижнюю границу реального влияния платформы YieldBasis на протокол Curve.

Результаты

Повышение лимитов пулов с $1M до $10M отмечает чётко различимые фазы «до» и «после» в нашем наборе данных. После повышения лимитов пулов торговые объёмы резко возрастают, и мы наблюдаем значительно более высокую частоту совершаемых обменов на платформе YieldBasis.

Из-за относительно высокой комиссии в размере 1% торговый объём практически не изменяется в периоды низкой рыночной волатильности (например, 4 октября). Только при значительном движении цены Bitcoin мы наблюдаем существенный рост торгового объёма, что отчётливо видно по вертикальным группировкам совершаемых обменов с пустыми промежутками между ними — в сравнении с более равномерным и постоянным эталонным объёмом на платформе Uniswap.

Следующая таблица наглядно демонстрирует разбивку атрибуции торгового объёма между протоколами Curve и Uniswap для всех анализируемых транзакций, содержащих обмены на платформе YieldBasis:

На следующем графике мы можем наглядно видеть динамику и траекторию роста этих торговых объёмов с течением времени:

Каждый отдельный $1, проторгованный на платформе YieldBasis, генерирует как минимум $1,089 торгового объёма на протоколе Curve — это даже больше, чем предсказанное Михаилом Егоровым соотношение 1:1. Данная пропорция заметно выросла после повышения лимитов пулов, что свидетельствует о благоприятном эффекте масштаба для торгового потока, проходящего через протокол Curve.

Мы детально изучили захват торгового объёма за один переход между платформами Uniswap и Curve, чтобы понять разбивку маршрутизации транзакций. В данном анализе мы считаем только смежный обмен, например покупку crvUSD для последующего обмена crvUSD/cbBTC на платформе YieldBasis, и игнорируем дополнительные переходы (которые генерируют ещё приблизительно ~$1,3M торгового объёма на Curve). Мы видим, что почти весь crvUSD, торгуемый на платформе YieldBasis, проходит через протокол Curve; здесь мы включаем покупку и выкуп scrvUSD — это оказался довольно распространённый маршрут среди трейдеров. Интересно, что небольшая часть этого объёма проходит через пулы LLAMA от Curve, которые обеспечивают функционирование рынков Lend и Mint. Остаток категории «Другое» — это трейдеры, у которых crvUSD уже был в кошельке изначально или которые завершили свои сделки именно с crvUSD; поскольку он тоже был получен на Curve (либо через обмен, либо через заимствование), можно заключить: по сути весь объём crvUSD на YieldBasis идёт через протокол Curve — конкуренции просто не существует. Токен tBTC также показал заметный объём маршрутизации через Curve, где протокол сохраняет свою конкурентоспособность, однако для токенов WBTC и cbBTC доминирующей платформой оказался Uniswap. Мы не исследовали детальную разбивку категории «Другое» в данном анализе — либо это маршрутизация через другие DEX-платформы, либо трейдеры начали или завершили свои сделки именно с этими монетами.

При учёте множественных переходов с токенами, торгуемыми на платформе YieldBasis, доля WBTC на Uniswap V3 значительно возрастает, превышая по стоимости даже исходные обмены на платформе YieldBasis. Это наблюдение подтверждается другими точками данных и указывает на нижестоящую маршрутизацию транзакций для закрытия сделок с конвертацией в стейблкоины USDC или USDT.

Проведённый анализ вышестоящей и нижестоящей маршрутизации в разбивке по токенам показывает следующее: crvUSD составляет более 88% от всего атрибутируемого объёма протокола Curve. Сбалансированная пропорция между нижестоящим и вышестоящим объёмом наглядно демонстрирует, что трейдеры стабильно и последовательно проходят через пулы crvUSD на протоколе Curve как на пути в YieldBasis, так и обратно.

Для сравнения с протоколом Curve: объём на платформе Uniswap смещён в нижестоящую сторону маршрута и в основном приходится на такие токены как WBTC, USDC, USDT и WETH. Это объясняется тем, что арбитражные трейдеры покупают токен WBTC на платформе YieldBasis, а затем закрывают свою сделку через пулы на платформе Uniswap.

Это наблюдение дополнительно подтверждается при анализе сетевой диаграммы токеновых потоков. На этой диаграмме мы отчётливо видим следующую картину: протокол Curve доминирует в обменах стейблкоинов с участием crvUSD, тогда как объём торгов платформы Uniswap сосредоточен на волатильных обменах токена WBTC на другие криптовалютные токены.

При визуализации торговых потоков на диаграмме Санкея мы показываем следующее: слева располагаются токены, которые обмениваются на вышестоящих участках маршрута на пути в платформу YieldBasis, а справа — токены на нижестоящих участках маршрута. На этой диаграмме мы наблюдаем, как несколько различных стейблкоинов питают вход в crvUSD — это доминирующая точка входа через протокол Curve. Нижестоящее закольцовывание обратно во вышестоящие токены связано с арбитражными операциями между различными пулами на платформе YieldBasis, где пулы протокола Curve для пар tBTC/WBTC и tBTC/cbBTC служат в качестве моста и показали заметный рост торговых объёмов после запуска платформы YieldBasis.

При сравнении с платформой Uniswap мы видим относительное доминирование токена WBTC, который питается такими стейблкоинами как USDC и USDT, а также токеном WETH. Эти результаты полностью соответствуют нашим изначальным ожиданиям: протокол Curve забирает себе маршрутизацию стейблсвопов, тогда как платформа Uniswap забирает торговый объём на волатильных парах.

Следующие графики мы предоставляем для прямого сравнения с результатами анализа benny — в его анализе значительно выше выбросы по сравнению с нашими полученными данными. Это объясняется тем, что его методология атрибутирует абсолютно весь объём протокола Curve, возникший в той же самой транзакции, тогда как мы атрибутируем только тот объём, который напрямую связан с обменом на платформе YieldBasis.

Полосы, расположенные выше и ниже медианы на графике — это интересный артефакт нашей методологии подсчёта. Каждая отдельная точка на графике сравнивает общий объём YieldBasis в данной транзакции с общим атрибутируемым объёмом Curve. Точки, расположенные ниже медианы, соответствуют тем ситуациям, где два обмена YieldBasis происходят в одной транзакции, но только один из них имеет участок Curve. Полоса выше медианы соответствует тем ситуациям, где обмен YieldBasis имеет два участка Curve; фактически все точки выше медианы появляются из-за множественных участков или переходов в маршруте. Транзакции с нулевым атрибутируемым объёмом ($0) не отображаются на данном графике. Все три пула имеют медиану ровно 1× из-за подавляющего большинства транзакций, содержащих один обмен YieldBasis с одним участком Curve равной стоимости.

Неправильный вывод из этого анализа — что YieldBasis приносит платформе Uniswap больше пользы, чем протоколу Curve, потому что атрибутируемый объём там выше. Во-первых, общий объём торгов на Uniswap выше, поэтому неудивительно видеть большой объём маршрутизации. Примечательно перепредставленность протокола Curve относительно его рыночного размера и непропорциональное взаимодействие с платформой YieldBasis. Таблица с разбивкой:

Доля протокола Curve в анализируемых обменах в 2,7× больше относительно его обычной рыночной доли по сравнению с Uniswap. Более того, атрибутируемая доля Curve в 1,57× выше: половина всего объёма Curve в анализируемых транзакциях связана с YieldBasis, по сравнению лишь с третью на платформе Uniswap. YieldBasis вносит гораздо более интенсивный вклад в общую активность протокола Curve относительно его базового размера. Протокол Curve является большим бенефициаром, чем Uniswap, не из-за масштаба, а из-за глубины участия.

Во-вторых, хотя анализ показывает, что YieldBasis генерирует торговый объём для Uniswap, он не смотрит, сколько объёма отбирается у этой платформы. Рано делать значимые измерения, но мы предполагаем: при масштабировании YieldBasis может всё больше отбирать рыночную долю у Uniswap для обменов типа BTC<>USD. Так что хотя какой-то объём приобретается, он теряется в другом месте, и в нетто мы ожидаем негативный эффект на рыночную долю Uniswap. Есть спекуляции, что YieldBasis аналогично отберёт объём обменов BTC<>USD у пулов Tricrypto протокола Curve — тоже вероятно. Но поскольку объём обменов BTC<>USD на Curve исторически был намного ниже, потери здесь более чем компенсируются дополнительным объёмом стейблсвопов (включая пары BTC-стейблкоин). Большинство атрибутируемого объёма платформы Uniswap — от нижестоящих обменов токена WBTC, обычно трейдеров, закрывающих свои позиции в USDC или USDT. Если YieldBasis и Curve смогут сделать эту закрывающую ногу более эффективной, есть возможность захватить ещё большую долю общего торгового объёма.

Выводы

Результаты нашего исследования подтверждают одну из ключевых гипотез Михаила Егорова о выгодах YieldBasis для экосистемы Curve. Платформа YieldBasis создаёт систематическую маршрутизацию торговых потоков через протокол Curve, при этом сделки зачастую проходят через несколько переходов, генерируя дополнительный торговый объём и комиссионные доходы для Curve DAO. Этот объём преимущественно приходится на обмены через стейблсвоп-пары с участием crvUSD. Фактически общий атрибутируемый объём превышает изначальные ожидания — генерируется более одного доллара объёма на Curve на каждый доллар, проторгованный на платформе YieldBasis.

Наши результаты являются консервативными из-за применения строгой методологии атрибуции торговых потоков, поэтому объём, атрибутированный протоколу Curve, следует интерпретировать как нижнюю границу реального влияния. Вполне возможно, что общая выгода от платформы YieldBasis для протокола Curve ещё больше, если принять во внимание более косвенные эффекты, которые наша методология не охватывает.

Неожиданная находка нашего исследования — роль BTC-стейблсвоп пулов в арбитраже на платформе YieldBasis. Эти пулы обеспечивают эффективный мост между пулами YieldBasis и показали рост торговых объёмов после запуска платформы. Новый пул cbBTC/WBTC на протоколе Curve может быть оправдан при продолжении роста арбитражных объёмов — сейчас этот путь должен проходить через два отдельных пула с токеном tBTC. Мы также отмечаем, что часть объёма crvUSD пришла с рынков Lend и Mint протокола Curve, и интересно будет наблюдать, станет ли YieldBasis основным маршрутом для ликвидации BTC-залога в будущем.

Результаты по захвату платформой Uniswap объёма на волатильных парах находятся в рамках ожиданий и дают практические инсайты. Захват этих высокодоходных торговых потоков мог бы значительно увеличить доходы и рыночную долю протокола Curve. Новая эффективная имплементация пулов Twocrypto, используемая платформой YieldBasis, может сыграть важную роль в захвате этих потоков через создание новых волатильных пулов.

По мере масштабирования платформы YieldBasis есть интересные динамики, на которые указал участник форума saintrat. Во-первых, арбитражёры могут начать держать запас crvUSD в своих кошельках, чтобы избежать комиссий на этом участке маршрута — это может нивелировать большую часть объёма Curve от YieldBasis. Во-вторых, могут появиться пулы crvUSD на других DEX-платформах с конкурентными комиссиями. Эти сторонние пулы могут стать источником утечки ценности для протокола Curve, чья вертикальная интеграция crvUSD до сих пор успешно захватывала большую часть цепочки создания стоимости.

С всего лишь двумя неделями в продакшене и тремя пулами с лимитом $10M платформа YieldBasis ещё находится в зачаточном состоянии. Эффект масштаба означает, что полная оценка возможна только при достижении пулами более глубокой ликвидности. Нужно больше времени для значимого анализа того, сколько объёма обменов BTC<>USD YieldBasis отбирает у других торговых площадок. Пока наше исследование даёт лишь предварительные индикации. Тем не менее полученные результаты являются значимыми: они указывают на систематические паттерны, которые, как мы ожидаем, продолжатся при масштабировании платформы YieldBasis.

В заключение: платформа YieldBasis выглядит высококомплементарной протоколу Curve — она генерирует чистый новый объём через маршрутизацию crvUSD, эксплуатируя рыночный сегмент (волатильные пары), в котором протокол Curve исторически был менее конкурентоспособен. Мы заключаем, что YieldBasis оказывает положительное влияние на DEX-объём протокола Curve в целом, и прогнозы Михаила Егорова полностью подтверждены результатами нашего исследования. Данное исследование предоставляет важные данные для принятия решений Curve DAO по недавнему предложению Егорова о повышении лимитов crvUSD до $300M.