Отрицательная доходность

Инфляция 3.8% против доходности 3-х месячных векселей в ~ 3.7% переключает базовые безрисковые инструменты в США в режим отрицательной доходности:

Когда я множество раз писал о том что нужно снижение ставки чтобы выгнать деньги из MMF в рынок и на Банковские депозиты - я подразумевал именно ситуацию глубокой отрицательной доходности в районе минус 1%-2%. Отрицательную доходность можно сделать двумя способами: опустить ставку ФРС ниже инфляции, потянув за ней доходность краткосрочных векселей... или закрыть глаза на инфляцию (не поднимать ставку выше инфляции), чтобы она оказалась выше ставки.
Теперь у нас второй вариант и рынок понимает, что инфляция вероятно не будет носить временный характер. Но у него нет второй составляющей - уверенности в действиях ФРС, а именно реакции на инфляцию.

Федеральная резервная система (ФРС) США создала исторический прецедент сильнейшего раскола за последние 34 года:

На заседании Федерального комитета по операциям на открытом рынке (FOMC) 29 апреля 2026 года решение сохранить базовую ставку на уровне 3,5–3,75% годовых было принято при рекордном числе несогласных голосов — итоговый счет составил 8 против 4.

Данное событие выделяется следующими ключевыми деталями:

• Исторический масштаб: голосование с четырьмя диссидентами стало самым разобщенным внутри ФРС с октября 1992 года. На протяжении десятилетий решения американского регулятора принимались единогласно или при одном-двух несогласных.
• Раскол на два фронта: оппозиция внутри комитета разделилась по противоположным макроэкономическим взглядам.
• «Голубиное» крыло: управляющий Стивен Миран проголосовал против большинства, потребовав снизить ставку на 0,25%.
• «Ястребиное» крыло: руководители региональных банков Бет Хэммак (Кливленд), Нил Кашкари ( Миннеаполис) и Лори Логан (Даллас) поддержали удержание ставки, но выступили против формулировок в итоговом заявлении ФРС. Они потребовали убрать намеки на будущее смягчение политики (easing bias), указав на риски новой волны инфляции из-за цен на нефть выше $100 за баррель.
• Контекст транзита власти: этот исторический раскол произошел на финальном заседании Джерома Пауэлла в качестве председателя ФРС (его полномочия истекают 15 мая 2026 года), перед передачей руководства ведомством Кевину Уоршу. Который в свою очередь одновременно имеет ястребиные позиции по балансу ФРС и голубиные по ставкам. Он должен провести полноценное заседание с пресс-конференцией в ходе которой четко прояснит новую позицию ФРС. При этом в итоговом коммюнике FOMC не должно быть раскола... До этого момента самые неповоротливые (и самые большие) капиталы сидящие в безриске останутся на своих местах.

Итого чтобы выгнать деньги из MMF нам нужна отрицательная доходность ниже минус 1% и уверенность рынка в том что ФРС не собирается бороться с инфляцией поднимая ставку выше неё. А уж если ФРС "объявит" в ближайшее время период финансовой репрессии, то все побегут покупать всё. Что будет с криптой вы можете увидеть из этой таблички:

Мягко говоря, собирая в кучу все поинты которые есть в текущей макро-политико-экономической картине, можно быть уверенным в том что мы находимся в центре монструозного клубка, который будет распутан конкретно летом-осенью 2026 года. А пока одна неопределенность.

Но я буду все также придерживаться своего сценария в котором финансовая репрессия и фискальное доминирование неизбежно, а инфляция более не будет таргетом для финансовых властей США. Таргетом будет рынок труда и МОЩЬ американской экономики.

Уорш будет не просто снижать ставки, он будет менять прошивку FOMC, ломая предыдущий тренд мышления. Он будет говорить в первых выступлениях об необходимости вернуть ликвидность из ФРС в коммерческие банки как это было до 2008 года. И пушить тему экономического роста и дефляции от ИИ. Будет убеждать FOMC поступиться временно высоким уровнем инфляции ради переформатирования экономической реальности, спасения рынка труда и резкого наращивания экономических кондиций Штатов, которое требует сотрудничества с правительством в решении проблемы госдолга. Это значит что неизбежно будут искусственно прижиматься доходности сначала короткого долга, а после этого и длинного. Главным инструментом в этом деле выступят вероятно байбэки Казначейства и его же манипуляции с дефицитом трежерис.

Сейчас всего денег MMF задействованных в операциях с гос-ми ЦБ 6,7трлн - это голубые столбики GOVERNMENT: 3.3трлн - прямая покупка Treasury Bills и Treasury Notes and Bonds (до 397 дней остатка дюрации) у Казначейства и на открытом рынке, которые постоянно рефинансируются, потому что Казначейство выпускает все время новые T-Bills взамен старых. 3.08трлн - это как раз деньги задействованные в операциях РЕПО, когда MMF дает взаймы под залог трежерис (SOFR). Остальные 0,32трлн - это разная мелочь: краткосрочные облигации квазигосударственных структур (таких как FHLB или Freddie Mac), которые фонды держат напрямую, а не в рамках РЕПО. И небольшие остатки на расчетных счетах самих фондов для обеспечения текущих ежедневных выплат розничным клиентам.

То есть, кусок который будет распределен - это как раз эти 3,3трлн. Бессент прикрутит краник рефинансирования короткого госдолга, и эти деньги высвободятся. Часть из них усилит рынок РЕПО (SOFR), а часть пойдет искать доходность в Банковских структурных продуктах в категории Prime. Мы это увидим по ротации денег внутри MMF из голубого сектора в розовый (из GOV-госдолг в PRIME-CP/CD/BA):

Таким образом решится проблема ликвидности рынка РЕПО (SOFR) и недостаточности счета WRESBAL. При этом чтоб вы понимали сейчас из общего пула частного РЕПО в $3,08 трлн фонды денежного рынка направляют в FICC Sponsored Repo (я писал об этом в легендарной статье - это важнейшая часть Collateral Manufacturing) сумму в диапазоне от $1,1 трлн до $1,3 трлн. А это крайне важная для нас организация. Через клиринг FICC (Fixed Income Clearing Corporation) проходит весьма существенная и постоянно растущая часть всех частных РЕПО-сделок фондов денежного рынка:

Регуляторный мандат SEC: в США принята реформа об обязательном централизованном клиринге сделок с госдолгом и РЕПО (полное вступление в силу запланировано на 2026–2027 годы). Участники рынка, включая MMF, заблаговременно перестраивают свою инфраструктуру под FICC.

Взаимный интерес (Netting Benefit): механизм клиринга FICC позволяет крупным коммерческим банкам (выступающим в роли «спонсоров») схлопывать, то есть сальдировать (netting), свои балансы. Банк берет деньги у MMF через спонсируемое РЕПО, одновременно выдает их хедж-фонду, а на балансе банка эта сделка не раздувает регуляторные требования к капиталу, так как конечным гарантом для всех выступает FICC. А это значит, что Банку становится КРАЙНЕ ВЫГОДНО взять в долг у MMF, заложив ему трежерис, и дать эти деньги сразу хедж-фонду на покупку рисковых активов. Банк при этом не должен соблюдать eSLR и LCR вообще!!!

Снижение кредитных рисков: для самого фонда денежного рынка конечным контрагентом становится не конкретный коммерческий банк, а центральный контрагент рынка — FICC, что обнуляет для него лимиты кредитного риска на отдельные финансовые институты тоже. Это важная часть того самого плана о котором я писал. И мы видим как она приближается к нам всё ближе. Прокрутить несколько триллионов денег MMF в банках сделав из них х5-10 денег в ходе Collateral Manufacturing и умножив уже умноженное еще несколько раз выдав каскад кредитов в реальную экономику и на Уолл-стрит - это реальность. Но нужны все пазлы из которых лояльная ФРС - это главный пазл. Исторически ФРС всегда делала то что хочет администрация президента.

При этом общая масса денег в MMF тоже снизится думаю, так как часть денег просто покинет MMF ради открытого рынка рисковых инструментов, а также TIPS. Банки начнут массово брать деньги у MMF через частное РЕПО (пользуясь свободой eSLR), а также через свои структурные продукты и в конце концов просто соединяя деньги MMF на прямую с маржинальными позициями хедж-фондов через FICC. В 2021 году схема напоминала газонокосилку, а сейчас это авиационная турбина - с соответствующей эффективностью. На WRESBAL (Банковские резервы) может оказаться очень внушительная сумма банковских избытков:

WRESBAL выше 3.5-4трлн и SOFR близкий к ставке ON RRP при снижающемся балансе TGA (счета правительства) - это безапелляционный Risk-On режим, крипта начнет показывать параболические палки, а Биткоин улетит за $150 000.

Предположим что Уорш еще и добьется сокращения ставок таким образом чтобы разница с инфляцией составила 1%-2%, т.е. будет удерживать реальную доходность глубоко отрицательной. Как поведут себя деньги?

Когда инфляция стабильно выше номинальных ставок, а ФРС сознательно бездействует, владельцы капитала в MMF (фондах денежного рынка) и подобных "безрисковых" активах оказываются перед выбором: «сгорать» на месте или бежать в риск. Исторически деньги начинают искать спасение в вещах, которые нельзя напечатать: золото и серебро, недвижимость и земля, Биткоин, акции компаний из энергетического и аграрного секторов, акции техногигантов и компаний связанных с инфраструктурой ИИ.

На бытовом уровне ожидание вечно высокой инфляции приводит к тому, что деньги из сбережений уходят в потребление. Люди начинают покупать товары впрок (машины, технику, материалы), понимая, что завтра будет дороже. Это еще сильнее разгоняет инфляционную спираль.

Итог: деньги из «тихой гавани» превратятся в «горячие деньги». Это спровоцирует мощное ралли в реальных активах и сырье, но создаст огромные пузыри, так как фундаментальная оценка активов отойдет на второй план перед желанием просто спасти капитал от обесценивания. Результат - параболы по всей кривой риска, с переливом части прибыли в Бета-риск. Посмотрите где УЖЕ находится текущая инновационная технология:

В принципе исходя из исторической перспективы можно уже сказать, что памп акций AI BIG 10 достиг точки в которой проф участники будут производить распределение и перелив в недооцененные сектора экономики, а также дальше по кривой риска.

Посмотрите на глобальные притоки в индексные фонды. 2017, 2020-2021, 2023-2024: навес ликвидности из акций в эти периоды дошел до Бета-риска и запампил мощно крипту... каждый раз! но вон те две ОГРОМНЫЕ палки в 2025-2026 ещё не разряжались в Бета-риск)) Вся эта гора ликвидности до сих пор в акциях сидит и еще не распределялась. А мы еще ждем какого-то финального пампа деньгами MMF всех этих рисковых активов, да еще и ОТДЕЛЬНО пролива денег Уолл-стрит прямиком в крипту через регуляцию Clarity ACT...

Это наверное меньшее что я могу себе представить на распределении всей этой горы при Risk-on режиме, когда Банки будут лопаться от избыточной ликвидности (WRESBAL > 4трлн, SOFR - близко к ставке ON RRP).

Кстати об Clarity ACT:

Давайте оставаться реалистами в отношении Закона о прозрачности. Даже если он пройдет через процедуру доработки в Банковском Комитете Сената (что очень вероятно при республиканском большинстве), настоящая проблема - пройти через весь Сенат. Для преодоления филлибастера нужно 60 голосов, так что, по сути, нужны все 53 республиканца и как минимум 7 демократов. Демократы сейчас - это максимально леванутые фашиствующие популисты их интересуют только голоса бедняков, сирых и убогих в обмен на бесплатные деньги налогоплательщиков - жуй богатых их основной девиз, а Трамп и республика максимальное воплощение капиталистического буржуа. Поэтому любые инициативы Трампа блокируются просто потому что это инициативы Трампа. Время будет сумасшедшим прямо перед промежуточными выборами. Рынки предсказаний оценивают шансы на то, что Clarity станет законом в 2026 году, в 60-70%. Если вы задаётесь вопросом, почему не выше, то вот почему. Прогресс, очевидно, происходит, и мы близки, но праздновать ещё рано.

Далее, вот эта вся схемка: что при отрицательной реальной доходности (3-х месячные T-bills - 3%, а инфляция 4,5%) и курса ФРС как минимум на НЕповышение ставки (которая останется 3.75% или будет даже сокращена лояльным Уоршу FOMC на 50-75бп), мы можем увидеть ситуацию что Бессент прекращает рефинансировать короткий долг максимально и начинает продавать длинный конец (5-30 лет дюрации) максимально. И тогда доходность короткого конца сильно падает из-за дефицита, а деньги MMF улетают в Банки. При этом Банки жадно покупают длинный госдолг снижая его доходность, так как госдолг становится крайне выгодно давать в залог под кэш в MMF, который в свою очередь можно давать в кредит выше ставки ФРС... это тоже долгая растянутая история скорее всего будет. Размазана на следующие 2-3 года, а не реализована резко летом 2026-го. В этом случае длящаяся инфляция в 3-5% очевидно необходима, иначе с госдолгом не справиться. И я уверен что рынок предвидит этот сценарий и именно поэтому так сильно пампятся все рисковые активы на которые хватает маржинальной ликвидности. Крипта очевидно следующий бенефициар, как только подвезут ликвидность в банки.

Т.е. в хорошем сценарии мы скорее всего получим начало Risk-on режима в августе-сентябре 2026 и далее нарастающий и размазанный памп крипты в две-три волны:

Повторю главные триггеры из реального мира подтверждающие теорию:

В публичных выступлениях Бессента и на слушаниях Уорша в Сенате четко прослеживаются конкретные подтвержденные элементы, которые делают мой сценарий базовым ожиданием крупных инвесторов:

Подтверждено: совместная работа по сокращению баланса ФРС

На слушаниях в Сенате Кевин Уорш прямо заявил, что его ключевая цель на посту главы ФРС — «медленно и обдуманно» сократить раздутый баланс ФРС (который составляет $6,7 трлн) и работать в этом направлении он будет «в тесном контакте с министром финансов Скоттом Бессентом». Уорш открыто критикует ФРС за то, что удержание длинных облигаций искажает рыночные стимулы.

Подтверждено: Уорш хочет убрать длинный госдолг с баланса ФРС

Уорш заявил законодателям, что ФРС больше не должна удерживать на балансе долгосрочные казначейские облигации (long-term Treasuries). По его мнению, когда ЦБ скупает «длинный конец», это стирает грань между монетарной и фискальной политикой. Это значит, что если ФРС начнет избавляться от длинных бумаг (или перестанет реинвестировать их при погашении), этот объем должен будет забрать частный сектор.

Подтверждено: Бессент готовит «фундаментальный перезапуск» для банков

Параллельно с этим Скотт Бессент развернул масштабную кампанию по дерегулированию банковского сектора. Его цель — переписать посткризисные правила (введенные после 2008 года) и снизить регуляторные издержки для мегабанков, которые торгуют госсдолгом США. Это напрямую подтверждает мою мысль: Бессент готовит инфраструктуру, чтобы банки могли «жадно» и безболезненно для своего капитала поглощать новые объемы госдолга.

Где кроется главное рыночное противоречие сценария?

Рынок облигаций сейчас пытается заложить эти намерения, но сталкивается со сложной реальностью:

• Рост дальних доходностей: как только Уорш возглавил ФРС, доходность 30-летних облигаций США превысила 5%. Рынок боится, что если Минфин увеличит предложение «длинного конца», а ФРС перестанет его поддерживать, долгосрочные ставки улетят еще выше.
• Дефицит бюджета: из-за падения налоговых поступлений Минфин Бессента вынужден занимать даже больше, чем планировалось изначально. Полностью отказаться от выпуска коротких векселей (T-bills) Бессент не может, так как бюджету критически нужен кэш «здесь и сейчас».

Итог: Бессент и Уорш открыто подтверждают, что их цель — «уменьшить след ФРС в экономике» и вернуть банкам роль главных распределителей капитала. Но делать они это планируют аккуратно (Бессент отметил, что на координацию этих шагов уйдет до года), чтобы избежать шокового скачка доходностей по длинным облигациям... Поэтому я думаю сейчас, что они будут вкручивать эту схему рынкам в ухо медленно но неотвратимо, потому что просто нет других вариантов.

Рынки получат ликвидность, а реальный сектор получит дешевый кредит относительно инфляции... инфляция 4%, а кредит 7-10%. И экономика будет чарджить ВВП как Бессент и заявляет, и по тихоньку они растворят госдолг в инфляции и огне экономического роста. Ну и лично я жду каких-то реальных посадок левых политиков и вообще наведения порядка в Штатах - масштабы разбазаривания государственных денег демократами на всякую хуету просто поражают воображение, война обходится дешевле чем их фантазии))

Как-то давно я уже делал анализ жадности широкого рынка и приводил в пример вот такую сводку от Fidelity:

В режиме COMPLACENCY (Беспечность) происходят все позитивные движухи. Черный график - это индекс акций технологичных компаний которые не генерируют прибыль - т.е. ставка на будущее, что является чистым выражением риска. Исторически на пиках таких инвестиций перформила и крипта. И то и то Бета-риск. Смотрите что сейчас с этими графиками:

Ситуация аналогичная 2020-2021: там тоже не было движа на крипте пока жадность в технологиях не достигла своего пика в марте 2021. А весь остальной рынок находится сейчас в безудержном оптимизме и в параболе. И она закончится проливом в крипту 100%, просто ждем. Бета-риск всегда был последним. Так и должно быть, потому что в Бета-риск льют часть прибыли от роста широкого рынка на его распределении, в него не заходят рисковым капиталом изначально. Покажите мне где тут распределение?

Лично я вижу тут ЧУДОВИЩНЫЙ ПАМП, который в истории еще не регистрировался LOL!! И только дебилы в интернетах рассуждают про пузырь, уже года два я слышу что пузырь у нас))) Я вам так скажу, это может расти еще года 2-4 спокойно и все будут ждать когда пузырь лопнет)

У нас сейчас эйфорическая парабола (которую я ждал с мая 2025) на ВСЕХ рынках:

На широком рынке по всему миру УЖЕ RISK-ON и когда придёт время фиксироваться в твердых активах, мир вспомнит про Биткоин (тем более что причина его вспомнить есть весьма существенная, но об этом в следующей статье напишу - это разрыв, те факты что я понял о нем). Пока взгляните на M2 глобальный:

Главные триггеры макро цикла тоже на своем месте ровно там где им и положено быть:

Биткоин по всем своим метрикам полностью согласен с макро триггерами:

Вот ближе Биткоин к Ликвидности, смекаете? Он не тормозит, он ровно там где должен быть в этой точке макро цикла:

Король разворотов - отрицательный фандинг:

И ДЮРАЦИЯ отрицательного фандинга:

Идем дальше... СТОИМОСТЬ МАЙНИНГА, нет смысла продавать, проще покупать за кэш:

Соотношения отклонений на базе себестоимости:

Ближе:

Выходная ликвидность готовится опережающими темпами:

Что Вам еще надо?))) Всё говорит о том что мы прошли основной ад. Дальше будет только лучше и выше, со всеми непонятками разберутся республиканцы - это люди затащившие крупный бизнес, они знают как делаются реальные дела.

А для Биткоина на мой взгляд точкой невозврата является преодоление диапазона цены 85-90 000 долларов, после этого дно обновляться не будет. Посмотрим может саммит в Китае поставит дно в геополитике тоже.

Сейчас общая моя инвестиция в альтсезон составляет $31 500 с текущей просадкой 36%:

Мои средние сейчас:

Подписывайтесь на мой телеграм-канал ALGO & MACRO чтобы отслеживать правильный нарратив в макро, а также вступайте в мой Макро чат для общения в ежедневном формате.

Автор статьи: @Biopsyhose

QR & MA с 12 летним стажем