ФАС и Хедхантер
Введение
Я решил немного расширить тему.
Поэтому первоначальная публикация под заголовком "ФАС и Хедхантер" стала одним из разделов прямо сейчас пишущегося лонгрида.
Немного предыстории. Чем вызван интерес к теме. Несколько причин. Мне интересна тема конкуренции и ее проявление в бизнес среде - размер бизнеса неважен.
Моя работа имела и еще имеет отношение к HR-тематике. В роли рекрутера я помогал нанимать персонал для b2b. И конечно же пользовался сервисом hh, в том числе.
HRtech - еще одно направление моего внимания. Особенно с учетом происходящих процессов.
Ссылки на часть публикаций по этим темам вы найдете в конце статьи.
На протяжении некоторого времени я являюсь акционером Headhunter. Конечно же миноритарным.
Будучи вдохновленным переездом Группы в российскую юридикцию, значительными дивидендами и перспективами рынка я и стал акционером.
Рынок труда и работодателя менялся, что я замечал в своей работе. И тем не менее я продолжал верить в перспективу, рост котировок и держал. Инвестиции изначально были не-спекулятивные, а долгосрочные.
Так я пропустил момент выйти из позиции. Почему, как так произошло? Я включил аналитика. В результате чего и родилась данная статья.
Когда ты занят текущими операционными задачами, не имеющими отношения к профессиональной деятельности "инвестиции", голова и работает в направлении более эффективного решения этих, операционных задач. По должности, проектам, или целям компании. В зависимости от уровня занимаемой позиции.
Неудивительно, что на более тщательное рассмотрение, что происходит с рынком и компанией-объектом инвестирования - не оставалось ни времени, ни энергии, ни внимания.
На что ориентируется непрофессиональный участник рынка ценных бумаг? На советы профессионалов (консультантов, брокеров и т.д), их же маркетинговые и рекламные заявления или на собственное понимание отрасли, бизнеса, рынка.
Текст ниже не составлен с намерением побудить вас принять какое-то решение относительно покупки-продажи акций Headhunter. Не является он инвестиционной консультацией нет.
Premium аналитика
Думаю не сильно ошибусь если возьмусь заявить, что обычный, непрофессиональный, участник фондового рынка решает покупать или не покупать на основании двух критериев. Потенциал роста цены акции в перспективе и размер дивидендов. Учитывая риски: изменение экономической ситуации и решение об отказе от дивидендов.
С дивидендами пока у Headhunter относительно все хорошо. Компания выплачивает и не отказывается их выплачивать. Насколько они большие и значимые? Это вы сами посмотрите.
А вот с потенциалом роста не все так однозначно. Некоторые крупные брокеры предлагают аналитику, которую называют "премиум". Даже сейчас. в ноябре 2025 г. , уже после выхода отчета за Q3 можно увидеть такое:
Как минимум - "аналитика" не обновляется. Как максимум - брокер по умолчанию описывает любые акции в формате "плюсы и минусы".
В той же "аналитике" увидел утверждение, что
"по данным SmartRanking Хэдхантер занимает сильные позиции на рынке подбора персонала он-лайн (доля рынка 72% в 2024 г.)".
И когда в июне я увидел новость о внимании ФАС с упоминанием доминирующей дои в 57% вероятно у меня что-то щелкнуло: "а так ли уж успешен Headhunter" с точки зрения долгосрочного инвестирования.
Полное описание и аргументация всех "за" и "против" потребует значительного времени и пространства, поэтому далее конспективно-тезисно.
Эмитент
Эмитентом акций формально является МКПАО "ХЭДХАНТЕР". Состав акционеров неизвестен
Текущий состав акционеров МКПАО «Хэдхантер» не раскрывается. В апреле 2024 г. компания сообщила о наличие у нее трех акционеров, чьи названия и размеры принадлежащих им долей не раскрываются (такое положение возможно для компаний, находящихся под санкциями).
Еще 12,7% акций принадлежат кипрскому оффшору Ajax Private, 10,33% - финтех-предпринимателю Левану Назарову (через структуры «Квикстеп» и «Эквилибриум Капитал»), 8% - Одиссею Гаврилову (через компанию «Новые проекты»).
Известно, что в периметре "группы компаний" действует АО "ИК "ХЭДХАНТЕР". Самостоятельно или совместно с головной (?) структурой имеющая доли в различных активах.
Насколько полно ПАО учитывает доход от таких активов в результатах своей деятельности - неизвестно. Однако отчитываясь инвесторам о результатах 3-го квартала 2025 г. МКПАО "Хэдхантер" вероятно включает в результаты своей деятельности и выручку от HRLink (в котором через свою ИК имеет контролирующую долю)
Выручка HRLink за 2024 г. почти 920 млн. По остальным, я бегло посмотрел, тоже не так и много, чтобы подозревать ПАО в искуственном приукрашивании результатов.
Не так и много. На фоне более 70 млрд руб. собственного дохода ПАО в 2024 доля "дочерних" незначительна.
Основа бизнес модели Headhunter генерит основной денежный поток. Но зависящий от макороэкономических показателей. Которые сейчас не в его пользу. НН предпринимает усилия в сторону диверсификации.
Так, например, Хедхантер периодически подчеркивает развитие HRtech-а своего. Что также можно заметить обратив внимание на инвестиционную политику Группы - куда инвестирует, кого покупает и как развивает:
9 октября 2025 г. - HeadHunter (HH) инвестировала в сервис подработок рядом с домом для самозанятых "Моя смена", получив 26%-ю. Сделка реализована в рамках развития HRTech направления HH, компания финансовые условия не раскрывает.
ООО "Моя смена" работает с весны 2022 года. В 2024 году выручка ООО "Моя смена" составила 509 млн рублей, показав рост на 81%, чистая прибыль - 91,6 млн рублей.
Аудитория сервиса "Моя смена" превышает 1 млн человек. Платформа помогает находить временные подработки от 4 часов с возможностью получать выплаты в тот же день. Основные направления - ритейл, ресторанный бизнес, логистика и сфера обслуживания. Среди клиентов - X5 Group, "Дикси", и др.
Также HH и "Моя смена" заключили стратегическое сотрудничество, в рамках которого сервис сфокусируется на усилении позиций в сегменте МСБ и отраслях с высоким спросом на гибкую занятость: ритейл, промышленность, производство, логистика, строительство и др.
Хороши ли такие инвестиции для основного бизнеса? Да. Для акционеров и акций? Смотря для каких.
В публичном обращении HeadHunter на Московской бирже по состоянию на сентябрь 2024 года находилось около 18 миллионов акций (free-float не более 42%) . Из них 4,1 млн акций выпущены в пользу администрации программы долгосрочной мотивации, 1,1 млн из них будут распределены топ-менеджерам компании. Точные данные о количестве акций в свободном обращении (free float) официально не раскрываются.
Часть акций находится на балансе самой компании (buyback), а также у закрытых структур, связанных с контролирующими акционерами.
Состав акционеров эмитента неизвестен. Группа приобретает новые активы через свою инвестиционную компанию. Владельцы которой тоже неизвестны.
Может быть поэтому публичный отчет перед инвесторами мне кажется попыткой показать, что результаты не такие уж и плохие. Могло быть хуже.
Отчет компании по МСФО за Q3 2025 (цитата по Т-Пульс)
▪️ Выручка 10,3 ₽ млрд (+2% г/г, +2% к/к)
▪️ Рост выручки обеспечен развитием HRtech-направления (доход удвоился), однако сервис пока убыточен, и убыток вырос в 3 раза г/г.
▪️Крупные платящие клиенты — 14,6 тыс. (+1% г/г)
▪️ Выручка от них растёт на 9% г/г — в основном за счёт оттока клиентов с низким потреблением и увеличения доли пакетных услуг с более высокой стоимостью.
▪️ Малые и средние платящие клиенты — 241,2 тыс. (–19% г/г) пользователей
▪️ В сегменте малых и средних клиентов отток составляет 19% г/г, а выручка снизилась на 10% г/г.
▪️ Компания фокусируется на расширении доли рынка через приобретение других сервисов, что увеличивает расходы на персонал и ускоряет снижение чистой прибыли.
Отмечу: за 9 мес. 2025 г. выручка от дополнительных услуг выросла на 50% в сравнении с таким же периодом 2024 г. и составила почти 4,6 млрд руб. В условиях оттока "платящих клиентов" из числа малых и средних клиентов и снижения выручки от услуг доступа к базе соискателей (-5,7%) компания вынужне развивать дополнительные услуги.
Удивляет также и следующий факт: продолжающее увеличение числа крупных клиентов. В том числе и увеличение числа таких платящих клиентов. За 9 мес 2025 г. их стало больше, чем за тот же период в 2024.
При это ARPC вырос для всех и для крупных и для малых и средних. Что ж - Headhunter делает хорошие допродажи.
Очевидно, что компания уже не может наращивать выручку так же динамично, как и в предыдущие периоды. Поэтому в ноябре 2025 г.пересматривает прогноз по году называя цифру в 3%. Что почти в три раза хуже январских прогнозов. Тогда Headhunter прогнозировал рост выручки по итогам года на уровне 8–12% по сравнению с 2024 годом.
ФАС и Хедхантер
В начале июня 2025 г. мелькнула новость о внимании ФАС к Хедхантер. О якобы ведущемся расследовании в отношении компании. В профессиональных чатах периодически раздаются стенания и возмущенный гул: доколе площадка будет повышать цены и отвлекать от работы постоянными улучшениями пользовательского интерфейса. То пункты меню поменяют, то статистику перегруппируют и так далее.
До начала расследования доля компании уже была признана доминирующей. Поводом для признания "доминирующей компанией" стало "достаточное количество жалоб на компанию.
Доминирующее положение определено по итогам мониторинга рынка в целом. В ходе которого в расчет брались несколько сервисов - Avito, Superjob, Зарплата.ру.
Сложно сказать какой рынок определяла ФАС для мониторинга. Скорее всего он-лайн рекрутинга. А возможно и рекрутинга в целом, или соответствующего сегмента IT. Т.к. Headhunter IT компания. Или может быть - на рынке услуг по поиску работы.
А конкуренты кто
Заявление о доминирующей роли Headhunter было сделано неофициально - в кулурах Антимонопольного форума. Было бы официальным, возможно узнали бы точно какой рынок мониторило ведомство.
HH не впервые попадает в поле зрения ФАС. Еще в 2019 г.:
ФАС России установила, что условия использования сервисов hh.ru (ООО «Хэдхантер»), rabota.ru (ООО «РДВ-Софт») и superjob.ru (ООО «Суперджоб») содержат положения, запрещающие использование программного обеспечения по автоматизированному подбору персонала при работе с этими сервисами.
При этом ресурсы занимают коллективное доминирующее положение на товарном рынке услуг по обеспечению информационного взаимодействия соискателей, работодателей и кадровых агентств в информационно-телекоммуникационной сети «Интернет».
По ранее, до мая 2022 г. применявшейся методике ФАС по определению доминирующим положением признавалось:
Положение хозяйствующего субъекта, доля которого на рынке определенного товара находится внутри пределов 35-65% , квалифицируется государственными антимонопольными органами как доминирующее, если оно доказано ими с учетом дополнительных параметров, характеризующих товарный рынок и подтверждающих возможность действий хозяйствующего субъекта, в основном, независимо от конкурентов.
За 6 лет остальные игроки безнадежно отстали и сегодня только у Headhunter-a 57%. Все еще доминирующая доля, а не монополия?
Поэтому непонятно почему для мониторинга были выбраны опять те же, что и в 2019 г., компании. Только потому, что других известных и видимых игроков нет?
Методические рекомендации утратили силу и в открытом доступе новых нет.
Означает ли это, что доминирующая доля сейчас определяется субъективно? Или ведомство при желании всегда может доказать необходимый ему вывод?
Вы не знаете как определять, а мы знаем, у нас экспертиза и внутренние методики - могут сказать в ведомстве
Смешные штрафы ФАС
В том же 2019 году ФАС признало HeadHunter нарушившим закон «О защите конкуренции» за то, что сервис не согласовал с ФАС сделку по приобретению конкурирующего портала job.ru, что повлекло штраф в размере 300 тысяч рублей. По сути сделка покупка обошлась на 300 тыс. руб. дороже. Даже в 2019 г. для HH - семечки.
А под конец 2019 года ФАС признала, что HeadHunter ограничила конкуренцию, заблокировав сторонний сервис автоматизированного подбора персонала «Вера» компании «Стафори». ФАС посчитала, что HeadHunter злоупотребил своим доминирующим положением, ограничив доступ к своим базам данных стороннему сервису, одновременно предлагая собственный аналог. Суд отказал HeadHunter в отмене решения ФАС по этому делу. Не будь среди инвесторов Стафори Фонд развития интернет-инициатив (ФРИИ) кто знает, чем бы закончился спор.
"Вера" отспорила 1 млн. руб, Headhunter стал блокировать эккаунты своих пользователей использующих "сторонние сервисы". Теряя, вероятно существенную, часть своей клиентской базы разработчик Веры отказался от развития продукта и переориентировался на другие рынки.
В 2025 г. малым разработчикам ИИ-сервисов рекрутинга, предоставляющим активный "автоматизированный" поиск на hh стоит задуматься о рисках. Что произойдет с вашим бизнесом, если доступ к сервисам будет как минимум ограничен.
Тогда же, в июне 2025, когда доля была признана доминирующей ФАС якобы инициировала внеплановую проверку компании. Почему якобы? Потому что за прошедшие несколько месяцев никаких результатов проверки публике не представлено.
Возможно чиновникам оказалось достаточно предоставленных Headhunter разъяснений:
Представили сервиса заявляли о том, что не получали каких-либо требований со стороны ФАС и подчеркивали, что готовы дать все необходимые разъяснения.
Жалобы без последствий
Почему какие-либо жалобы на сервис не будут иметь никаких значимых последствий?
Некому жаловаться и не на что.
Жалобы кандидатов рассматривает сам сервис. Есть возможность обратиться в службу поддержки на вакансию или компани.
Жалобы работодателей в основном имеют отношение к ценовой политике - постоянное повышение цен, гибкое ценообразование, странные алгоритмы, дополнительные платные опции.
Дополнительные, но без агрессивного навязывания.
Да и жалобы в основном со стороны малого и среднего бизнеса. Который не является основой платящей клиентской базы. Крупный платит и не жужжит. (См. "2% кормят рынок..)
Предположим недовольный малый бизнес обратится с коллективной жалобой. Что прямо скажем выглядит фантастическим предположением.
Большем, чем визит инопланетян.
Даже в этом случае ценовая политика не изменится.
Проблемы могли бы создать действия конкурентов. Но их нет. Для того, чтобы отъесть у HH существенную долю рынка потребуются время и деньги. И желание. Сопоставляя затраты и возможные выгоды конкуренты махнули рукой и остались в своих "песочницах".
Риски
Какие и для кого? Одним из наиболее значительных для крупного бизнеса - усиление влияния государства. Не считая "изменения макроэкономических показателей". Типа инфляции, учетной ставки и т.д.
Headhunter остается крупнейшей частной публичной компанией на этом рынке. Акции торгуются, налоги платятся.
Маловероятно, что может идти речь об "обращении в доход государства" какой-то доли, введении дополнительных сборов. Разве только об изменениях в составе крупных акционеров. Как это было, например, с Магнитом.
И то, вполне возможно, что "представители гос.органов" уже участвуют в акционерном капитале компании.
Маловероятно, что мы услышим призыв со стороны регуляторов или органов власти, или отдельных депутатов "направить часть средств", например на "переобучение трудоспособных".
В рамках какой-нибудь государственной или иной программы. Тем более, что Headhunter уже участвует в различных инициативах, проектах. Вот несколько свежих примеров
Пример (сентябрь 2025 г.)
Национальные приоритеты» и ресурс онлайн-рекрутмента hh.ru подписали соглашение о взаимодействии в рамках проектов, направленных на развитие молодежного и кадрового потенциала страны. Об этом CNews сообщили представители hh.ru.
Соглашение направлено на повышение осведомленности россиян о возможностях и результатах национальных проектов «Молодежь и дети», «Кадры» и «Экономика данных», в который входит Национальная система подтверждения компетенций в сфере ИТ. Аналитики и эксперты hh.ru также предоставят в адрес АНО «Национальные приоритеты» большие обработанные данные, в том числе аналитику и динамику рынка труда, информацию о кадровой потребности и потенциале различных регионов и отраслей.
Пример (июнь 2025 г.)
hh.ru, ведущая российская платформа онлайн-рекрутинга, и Федеральное агентство по делам молодежи (Росмолодежь) заключили соглашение о сотрудничестве, направленное на развитие молодежной политики в России. Документ был подписан на площадке Петербургского международного экономического форума.
ФАС или GR
Маловероятно еще и потому, что GR в компании - системная и не новая функция. Выделенный сотрудник по работе с госсекторов появился в Headhunter в 2014 г.
HeadHunter имеет профессиональную двухуровневую структуру управления государственными отношениями с опытными руководителями, работающими как на стратегическом уровне (Виталий Терентьев), так и на уровне правовых и корпоративных взаимодействий (Дмитрий Маркелов).
Виталий Терентьев GR-директор / директор Департамента специальных проектов HeadHunter. С 2025 года одновременно занимает должность Советника генерального директора ООО «Хэдхантер». Терентьев работает в компании с 2007 года, имеет длительный опыт взаимодействия с государственными структурами: до прихода в HeadHunter он работал на руководящих должностях в международных телекоммуникационных компаниях, занимаясь реализацией проектов с государственными структурами.
Получил награду в номинации «Лучший директор по отношениям с органами власти» премии «ТОП-1000 российских менеджеров». Входит в Комиссию Госсовета РФ по направлению «Эффективная и конкурентная экономика».
Член рабочей группы при Министерстве цифрового развития «О проведении эксперимента по осуществлению идентификации и аутентификации с использованием федеральной государственной информационной системы «Единая система идентификации и аутентификации в инфраструктуре, обеспечивающей информационно-технологическое взаимодействие информационных систем, используемых для предоставления государственных и муниципальных услуг в электронной форме»
Дмитрий Маркелов - Директор по взаимодействию с органами государственной власти и корпоративному управлению (Director of Government Relations & Corporate Governance). С апреля 2025 года он возглавляет отдел Government Relations. Ранее Маркелов занимал должность Head of Corporate Governance & M&A (Legal) с апреля 2023 по март 2025 года. Маркелов имеет юридическое образование (Высшая школа экономики) и накопил значительный опыт в корпоративном управлении и законодательстве, работая в международных юридических фирмах.
Выводы
Компания диверсифицирует бизнес, стремясь поддерживать рост денежного потока.
Цена акций не разгоняется на новостях, а ее движения следуют за ожиданиями участников рынка, основанными на результатах бизнеса.
Хедхантер (как бренд) борется с конкурентами разными способами, и укрепляет свое положение как только может. Очень может быть, что, например, доступ работодателей в сервис в том числе и через Т-банк ID - часть стратегического партнерства.
У Хедхантера всегда найдутся аргументы отстоять позицию - мы за здоровую конкуренцию.
За рамками "исследования" остался вопрос - насколько менеджмент заинтересован и замотивирован в росте капитализации компании. Как например Маск для Tesla
Равно как и вопрос, какие действия и каких участников отрасли представляют риски для рыночной позиции Хэдхантера.
Рост котировок возможен в отдаленной перспективе. Профессиональные аналитики говорят "к весне перейдут к росту". Я сомневаюсь. Перейдут, если компании возобновят активный найм, вернутся в число "платящих пользователей" так и не сумев найти альтернативные и эффективные каналы найма.
Учитывая инерцию действия макроэкономических, да и внешних, факторов - очень много если.
Внешний рекрутинг сжимается: как выжить, если рынок упадёт на 80–95%
2% кормят рынок: почему 50% вакансий принадлежит крошечной доле работодателей
Отклик бесполезен, рекрутинг не нужен
Тренды российского HR-tech рекрутинга
Как пройти в библиотеку или почему стало сложнее найти кандидатов.
МОПовая или куда деваются менеджеры по продажам, почему их всё время ищут?